萬字長文：DeFi 如何從破繭重生？_EFI:DeFiAI

原文標題：《CoinMarketCapandSpartanLabs:StateoftheDeFiIndustryReport》

撰文：CoinMarketCap&SpartanLabs

編譯：DeFi之道

DeFi已死了嗎？

去中心化金融的創建已經席卷了加密行業。

這個故事源于2016年Reddit用戶u/vbuterin的假設性思想實驗。他當時提出了一個想法，以鏈上自動化做市商這種方式運行鏈上去中心化交易所，類似于預測市場。這隨后推動創建了在區塊鏈技術之上的去中心化金融系統。

此后，DeFi行業飛速發展，成為一個充滿機遇、價值億萬美元的蓬勃發展的生態系統。在2021年12月達到頂峰時，DeFi憑借多個區塊鏈生態系統和應用程序而獲得了高達2479.6億美元的總價值鎖定(TVL)。然而，在宏觀經濟不確定性、地緣緊張局勢、DeFi黑客攻擊和漏洞增加、市場普遍低迷以及由于近期事件導致的前景越來越悲觀之后，DeFi空間已經失去了很大的價值。2022年6月，其TVL跌至674.6億美元的低點。

這就引出了一個問題：DeFi已經死了嗎？

現在，這是一個很難回答的問題。說「沒有」顯得太倉促，我們看到了很多時刻「被否定」的web3最大主義者；說「是的」同樣太倉促，這樣會使我們低估這個空間的真正活力和穩健性，它經歷了多少才能活下來，以及它還能成長和發展多少。

那么最好的答案就在「二者之間」。雖然DeFi肯定不會以任何方式消亡，但走上導致市值崩潰和TVL流失的老路根本不會給這個空間帶來任何好處。

要想重生，DeFi必須建立在之前周期的灰燼之上。前進的道路應始終以過去的教訓為指導，因此這是我們首先要全面關注的地方。

DeFi簡史

在加密貨幣寒冬的嚴寒中，Uniswap、MakerProtocol和Compound從第一批探索未知領域的探索者中脫穎而出。這些項目的創建都考慮到了類似的愿景，即創建一個去中心化且無需信任的金融系統，實現抗審查和經濟包容，同時不影響其能力和效率。

借助這三個去中心化應用程序，無需信任的數字資產交易所、穩定幣和加密貸款的想法成為現實。根據DeFilllama的說法，到2019年6月，這些協議累計積累了接近5億美元TVL的驚人數字，這在當時是一項令人矚目的壯舉。

話雖如此，去中心化金融的想法在當時并不是真正可廣泛使用的東西，只有少數生活在以太坊區塊鏈上的智能合約。

「DeFi」是一個流行詞，經常被拋出，作為對去中心化金融系統充滿希望的未來的一瞥。向構建DeFi的巨大轉變真正始于2018年11月誕生的Uniswap。

DeFi的誕生：鏈上自動化做市商Uniswap

建立在VitalikButerin關于去中心化交易所的思想實驗之上，Uniswap作為以太坊上第一批鏈上自動化做市商協議推出。盡管Bancor最先提出了流動性池的概念，但Uniswap以其著名的「x*y=k」恒定產品池公式為大眾普及了它。

UniswapV1的任務很簡單，為用戶提供一個界面，讓他們在以太坊上無縫交換ERC20代幣。它主要專注于去中心化、抗審查和安全，它有效地使Uniswap能夠為用戶創造一種安全可靠的方式，在沒有中心化托管人的情況下無需信任地交易他們的數字資產。

資料來源：Uniswap

Uniswap協議的代碼被設計為推動行業向前發展的公共產品，它的代碼是完全開源的，對早期投資者、采用者或開發者沒有特殊待遇，沒有治理代幣或平臺費用。

完全開源Uniswap協議代碼的選擇顯然造就了當今跨多個區塊鏈網絡的很多去中心化交易所。

了解MakerProtocol和DAI，第一個去中心化穩定幣

Maker協議平臺使任何人都可以生成DAI，這是第一個以ETH和BTC等加密資產為抵押的去中心化抵押穩定幣。

由于加密貨幣的市場價值通常會經歷大幅波動，因此對穩定幣的需求是顯而易見的。然而，當時唯一的市場產品是由中心化各方資產支持的中心化穩定幣，這些資產面臨托管和監管風險。

在去中心化經濟中，適合DAI的產品市場很明確，因為它維護了加密行業的創始精神、抗審查和去中心化。

來源：Maker協議

自成立以來，該協議及其穩定幣已經經歷了多次迭代。

2020年3月12日，也就是被稱為黑色星期四的一天，ETH的價格經歷了大幅下跌，并在24小時內下跌了30%以上。這種市場波動加上以太坊不斷上漲的gas費給協議帶來了巨大壓力，因為許多DAI金庫所有者的金庫抵押不足并被清算。

與此同時，由于套利者在網絡擁塞的情況下暫停操作，沒有足夠的清算人競標可清算抵押品。這很快導致了穩定性問題，因為DAI與美元掛鉤，并且MKR的價格在同一天大幅下跌了50%以上。

為了拯救DAI，MakerDAO社區提議添加由Coinbase的Circle支持的中心化穩定幣USDC，作為鑄造DAI的抵押品，為協議及其DAI穩定幣提供更高的穩定性。

雖然當時是一個有爭議的決定，但抵押USDC被證明是止血的好舉措，并有效地挽救了Maker協議。

Aave(ETHLend)和Compound：突破DeFi借貸的界限

ETHLend于2017年推出，是以太坊上第一個去中心化借貸市場。作為同類平臺中的第一個，該平臺匹配了希望以安全可靠的方式參與抵押貸款頭寸的個人貸方和借款人。

為了確保其安全性和去信任性，該平臺利用以太坊上的智能合約來存儲用戶資金及其抵押品，以促進點對點貸款協議。該平臺開放了一系列DeFi功能，交易者能夠添加杠桿或做空加密資產，而企業和消費者可以在不出售基礎抵押品的情況下獲得現金流和流動性。

資料來源：ETHLend

話雖如此，ETHLend有其局限性，因為其整個借貸過程在用戶體驗方面存在很多摩擦。作為一種點對點協議，貸方需要發布、管理和監督貸款報價和活躍貸款。整個過程往往緩慢而乏味，因為貸款必須手動融資。此外，平臺參與者生活在世界各地的不同時區，使問題更加復雜。如果DeFi是金融的未來，那時候的ETHLend絕對不是。

這就是Compound進入視野的時候。

2018年9月，Compound在以太坊上推出了其算法和自主貨幣市場協議，允許任何人以無需信任的方式無摩擦地賺取利息或借入加密資產，而無需與交易對手互動。讓Compound脫穎而出的是它引入了點對合約設計和動態借貸利率。

貸方和借方僅與借貸池交互，而不是與另一個用戶交互，借貸池是一個包含用戶池資產的智能合約儲備。每個借貸市場都會自動計算供應和借貸利率，該利率會隨著市場條件的調整而實時浮動。

這使得Compound能夠有效地為貸方和借方提供有效的利率，以應對市場條件。

資料來源：CompoundFinance

BTC非零地址數超4800萬，再創歷史新高:金色財經報道，Glassnode稱，加密貨幣市場領導者比特幣 (BTC)的各種鏈上指標已達到歷史新高 (ATH)。其中，BTC 的非零地址數量已達到新的 ATH，為 48,039,035。此前的非零地址 ATH 為 48,038,925。

此外，BTC的供應量達到 2,893,573,026 BTC的ATH，而8月12日的ATH為 2,893,571,087 BTC。[2023/8/13 16:23:46]

與借款人需要協商貸款期限和借款利率的傳統信用中介不同，Compound以一種無需信任和自動化的方式重新構想了這項服務，使所有人都能獲得貸款，并允許貸方利用其加密資產產生收益。

這種基于池的模型允許在借款人支付借款利率而貸方從其提供的資產中獲得利息時永久開設貸款頭寸。這種動態由貸款價值比(LTV)機制平衡，這是衡量貸款頭寸清算閾值的指標。

由于該協議是完全開源的，Compound在去中心化經濟中開創了算法鏈上貨幣市場協議設計方面發揮了重要作用。

ETHLend從Compound中吸取了經驗，并擺脫了去中心化的點對點借貸設計，最終將其平臺重新命名為現在著名的Aave協議。

與Compound一樣，Aave的基礎設施建立在其基于池的金庫之上。然而，Aave通過引入閃電貸、利率swap和流動性提供者代幣化等創新功能，使DeFi貸款服務更進一步發展。

該協議此后經歷了兩次升級，現在是AaveV3。

資料來源：AaveV1

雖然他們當時可能沒有意識到這一點，但Uniswap、MakerDAO、Aave和Compound正在為整個DeFi行業的到來奠定基礎，并為我們今天所知道的許多其他家喻戶曉的名字鋪平了道路。

事實上，2020年和2021年是這個新興行業突飛猛進的年份，因為許多人表示，他們開始突破DeFi的界限，使其發展超出了幾年前最初設想的范圍。

收益耕種的誕生

COMP治理代幣

2020年2月27日，Compound創始人RobertLeshner宣布推出新的COMP代幣，作為引入新的社區主導治理系統的一種方式，該系統將取代Compound的中心化管理。

這一變化有效地允許COMP代幣持有者在不依賴或要求項目團隊的情況下建議、辯論和實施對Compound的更改。COMP代幣允許代幣持有者將他們的投票權委托給他們選擇的任何ERC-20地址；基本上允許其他人代表他們投票。

COMP代幣是第一個「治理代幣」，使任何人都可以擁有Compound的股份，并在協議的未來計劃中擁有積極的發言權。根據設計，COMP代幣直接分發到其最重要的利益相關者手中，例如協議的用戶。

這種代幣分發設計授權和激勵了協議社區通過良好的治理共同管理協議的未來。在不知不覺中，這種新設計引起了巨大的轉變，永遠改變了加密行業。

雖然最初是為了社區治理，但COMP代幣的分發標志著一個全新的范式轉變，因為交易者能夠推測Compound協議的未來價值。

實際上，用戶開始使用Compound的唯一目的是為了耕種其代幣，因此「收益耕種」一詞被普及。

在2020年6月的代幣生成事件之后不久，COMP代幣飆升至336.22美元的高位，比4天前增加了399.51%。這一價格上漲將COMP代幣推向了市值排名前20的加密貨幣。

來源：CoinMarketCap

從技術的角度來看，這種從中心化管理到社區治理的轉變引發了各種新的創新——從去中心化治理到為協議吸引流動性的新方法。雖然當時已經很流行，但Compound協議的最活躍用戶極大地受益于COMP代幣形式的極高APY。

這種方法將被證明是非常成功的，因為它吸引了許多新用戶加入該協議。該協議的池非常受歡迎，以至于APY每分鐘會迅速變化幾個百分點。到了這樣一個地步，積極尋求最高收益的用戶試圖將資產交換到最高APY池的過程自動化。

AndreCronje的YearnFinance

接下來是YearnFinance，這是DeFi中的第一個收益耕種聚合器，由Fantom開發人員AndreCronje于2020年7月17日推出。為了優化從收益耕種機會中獲得的回報，YearnFinance充當了一個共享金庫，任何人都可以將他們的加密資產存入其中。

其金庫是資金池，可以自動將資金部署到最佳策略中，為其儲戶帶來最高收益。除了產生最高收益外，這些金庫還通過將gas成本社會化、自動化收益產生和再平衡過程以及在新機會出現時自動轉移資本來使用戶受益。

資料來源：YearnFinance

當時，有幾種方法可以讓他們的加密資產產生收益。最常見的方式包括通過向Uniswap或CurveFinance上的資產對提供流動性來賺取交易費用，或者只是通過向Compound或Aave等借貸平臺提供資產來賺取借貸利息。

當激勵性流動性戰爭開始時，這一切都發生了變化，Compound是第一個以其COMP代幣開啟流動性激勵的公司。當時每個DeFi協議都會引入自己的治理代幣，并向其協議的用戶提供代幣分發。

這使得收益耕種變得更加復雜，因為收益變得更加有利可圖。例如，用戶將DAI提供給Compound，將cDAI存入Balancer，以便在DAI上賺取COMP，在cDAI上賺取BAL。

最重要的是，該策略將產生DAI的借貸利息和來自Balancer池的交易費用。YearnFinance將簡化這一過程，并將其轉變為被動投資者的一站式解決方案。

追隨Compound的腳步，YearnFinance推出了自己的YFI治理代幣。然而，更特別的其，AndreCronje宣布YFI的公允價值為0美元，因為沒有代幣銷售，所有YFI代幣都將由平臺用戶賺取。

盡管如此，一些人認為一種代幣的價值應該大于或等于協議的TVL。

來源：CoinMarketCap

如果應用將市值與TVL進行比較的概念，鑒于YFI當時提供的服務，它被嚴重低估了。再加上其高利潤的收益，該協議獲得了TVL的顯著增加，導致價格出現天文數字的上漲。

從0美元的起點開始，Yearn的治理代幣YFI在推出僅2個月后就抵達了超過43,000美元的高位。

YAM和食物代幣浪潮

收益耕種創造了瘋狂的流動性挖礦熱潮，促使大量普通用戶追逐最高收益。然而，誰也無法預測接下來會發生什么。

最初是加密貨幣和可訪問的金融產品之間的融合，很快就演變成以模因幣為主題的收益耕種的亞文化。

資料來源：YamFinance

作為一項貨幣實驗，YamFinance從一開始就探索了各種DeFi概念，例如彈性供應代幣、協議金庫治理、公平的代幣分配機制和完全鏈上治理。該協議的治理代幣以紅薯命名，均勻分布在八個質押池中，以覆蓋整個DeFi社區。

報告：16家最大的上市礦業公司占BTC開采總量的16%:金色財經報道，經紀商Bernstein在周四的一份研究報告中表示，比特幣(BTC)礦商正在大幅增加產能，16家最大的上市礦業公司占BTC開采總量的16%。Bernstein表示，他們目前的綜合挖礦能力為每秒72exahashes(EH/s)，并指出公司計劃在未來2-3年內將其提高182%。分析師表示，“生產成本低、債務低的大型礦商可能是產能增加的最大受益者，它們有更大的能力承受任何比特幣價格波動以及即將到來的2024年第一季度比特幣減半帶來的成本增漲。”[2023/8/4 16:18:54]

在不到48小時內，這個收益耕種協議憑借其高利潤的收益獲得了超過6億美元的TVL，隨后引發了DeFi食物代幣耕種的狂熱。一個接一個，憑空出現，你會看到「美味」的名字，比如PickleFinance、CreamFinance、Beefy.Finance、Kimchi、BurgerSwap、Tendies等等。

人們會認為這是牛市高峰期興奮的跡象，但degen終歸還是degen，無論如何他們都只是在模仿。不幸的是，在YAM的代幣中發現了一個嚴重的錯誤，導致代幣超發并最終導致代幣價格下跌，造成超過5億美元的財富損失。

同樣，YamFinance的許多其他效仿和分叉項目也遭受了類似的命運。

SushiSwap：Uniswap衍生產品

在這場Yam分叉、拉盤跑路和有問題的美味佳肴的宴會桌上，有一種協議在DeFi社區中引起了轟動。SushiSwap是Uniswap的一個簡單衍生產品，于2020年8月推出，允許用戶在SushiSwap平臺上質押其UniswapLP代幣以賺取SUSHI治理代幣。

然而，SushiSwap的創建者ChefNomi更進一步，透露了將這些UniswapLP代幣兌換成新的LP代幣的計劃，新的LP代幣將轉移到SushiSwap。這種被廣泛稱為「吸血鬼攻擊」的新技術使SushiSwap能夠從Uniswap中提取大量流動性來引導自己的流動性池。

由于當時Uniswap還沒有治理代幣，SushiSwap的方法被證明是非常有效的。Uniswap流動性提供者追逐其LP代幣的最高收益機會，因為他們可以賺取SUSHI代幣。

在LP代幣遷移到SushiSwap的當天，該協議迅速從Uniswap的流動資金池中獲得了超過10億美元的TVL。另一方面，Uniswap經歷了同等比例的TVL大規模外流，該協議的TVL迅速從超過16億美元的高位跌至5.3424億美元。

資料來源：DeFiLlama

在2020年9月接近指定的流動性遷移日期時，SUSHI的價格在一天內大幅下跌了70%以上，因為其創建者大廚Nomi耗盡了SushiSwap協議的開發基金，將其換成當時價值約1400萬美元的37,400ETH。

由于Nomi的行為被公開視為對SushiSwap社區的背叛，因此大廚Nomi面臨著巨大的壓力和強烈反對。為滿足社區的需求，Nomi將SushiSwap的智能合約私鑰交給了FTX的首席執行官SamBankman-Fried，后者將流動性遷移推遲到2020年9月9日。

在成功從Uniswap轉移超過8億美元的流動性后不久，Nomi出于內疚自愿將套現獲得的ETH退還給社區，并隨后為自己的行為公開道歉。一周后，FTX的Bankman-Fried在實施多重簽名后將SushiSwap協議返回給其社區，以防止唯一的不良行為者完全控制該協議。

盡管有戲劇性，SushiSwap激進的流動性挖礦激勵措施和啟動方式激發了許多未來的項目，因為在不斷發展的DeFi生態系統中，爭取TVL變得越來越困難。

以太坊可擴展性和L1軍備競賽

隨之而來的區塊鏈擴展問題

2020年DeFi夏季即將結束，進入2021年，以太坊的DeFi生態系統蓬勃發展，在主網上部署了無數的去中心化應用程序。

ETH的價格飆升至新高，從2021年5月的150美元漲到一年后的4100美元的峰值。隨著用戶探索以太坊的DeFi生態系統，鏈上活動繼續加速，以太坊的gas費開始變得越來越高，有時在Uniswap上進行簡單的交換交易需要花費30多美元的ETH。

除此之外，隨著OpenSea和CryptoPunks在銷量和價格行為方面搶盡風頭，不可替代代幣(NFT)市場開始升溫并獲得牽引力。每天，OpenSea都會一直位居Etherscan上ETHgas消耗量最高的項目之列。

資料來源：Etherscan

根據以太坊的創建者VitalikButerin的說法，每個區塊鏈都應該努力實現三個關鍵屬性：去中心化、安全性和可擴展性。然而，在堅持簡單的技術情況下，一個區塊鏈項目只能實現三個中的兩個，因此他稱之為「區塊鏈可擴展性三難困境」。

當時，很明顯以太坊需要擴展。但是，Optimisticrollup和ZKrollup等第2層擴展解決方案尚未準備好，仍處于開發階段。

在某個時候，在普通零售用戶變得相對難以訪問且價格昂貴之后，資金開始從以太坊轉移到更綠色的牧場，如BinanceSmartChain、Polygon、Solana、Avalanche、Fantom和Terra，從而帶動替代性第1層區塊鏈敘事進入全渦輪時代。

資料來源：VitalikButerin

第1層區塊鏈軍備競賽

每個第一層區塊鏈生態系統的基金會都宣布了他們自己的流動性挖礦激勵和建設者資助計劃，以吸引開發者和用戶。

幣安在宣布為幣安智能鏈(BSC)上的DeFi項目提供1億美元的支持基金時，開啟了這場狂熱。盡管其對價格走勢的影響并非立竿見影，但2021年2月，隨著BNB的價格在短短4個月內從40美元飆升至686美元的峰值，BSC鏈上的鏈上活動開始受到關注。

來源：CoinMarketCap

來到這個新生態系統的開發人員很快意識到他們不需要重新發明輪子。由于以太坊已經有許多成功的應用程序找到了適合他們的產品市場，開發人員在BSC上分叉并重新命名它們，以快速獲得TVL和新生態系統中的市場份額，以期在1億美元的激勵蛋糕中分一杯羹。

奇怪的是，最成功的應用恰好是Uniswap分叉以及美味的食物農場，著名的PancakeSwap。雖然不完全是復制粘貼，但PancakeSwap鞏固了自己作為BSC上的核心去中心化交易所的地位，并具有諸如質押即服務、收益耕種、Launchpad以及預測市場等附加功能。

資料來源：PancakeSwap

以太坊無法擴展的說法足夠強烈，以至于每個主要的第1層生態系統都經歷了自己的鼎盛時期，因為流動性挖礦激勵措施在一場典型的牛市期間被拋出。

與BSC上發生的情況類似，開發人員將復制相同的策略，即在盡可能快的時間內推出DeFi應用程序，以獲得最大的市場份額和TVL，從而有資格獲得生態系統撥款。盡管像Solana和Terra這樣的非以太坊虛擬機(EVM)鏈由于代碼庫的差異而無法分叉以太坊應用程序，但許多新協議都建立在現有DeFi解決方案的設計架構之上。

Pudgy Penguins將發布Pudgy Toys玩具系列:金色財經報道，NFT項目Pudgy Penguins首席執行官Luca Netz在接受采訪時表示，Pudgy Penguins正在發布一個被稱為Pudgy Toys的玩具系列。這些企鵝玩具是與PMI合作生產的，該公司還為《堡壘之夜》和《Among Us》生產玩具。

最初推出的產品將包括大約10萬個玩具，價格從5美元到35美元不等，將在網上和通過國際零售商出售。每個玩具都有一個出生證明和二維碼，可以在其在線平臺Pudgy World上解鎖一系列的NFT，或一個特質盒子。[2023/5/19 15:12:32]

由于大多數年輕的生態系統都缺少關鍵的DeFi原語，例如去中心化交易所、借貸市場、收益聚合器、穩定幣和跨鏈橋，因此有大量的機會可供利用。

資料來源：DeFiLlama

這一趨勢在2021年到2022年期間一直持續，因為DeFidegens從一個生態系統跳到另一個生態系統以賺取流動性挖礦獎勵。CryptoTwitter經常將此稱為「L1Rotation」，甚至在提到Solana、Terra和Avalanche第1層輪換游戲時創造了「SoLunAvax」一詞。

隨著以太坊DeFi的TVL市場份額逐漸被新的生態系統所蠶食，這些生態系統提供更便宜的費用、更快的交易最終確定性和整體上更加用戶友好的體驗，Uniswap、Aave和CurveFinance等第一代DeFi的許多應用程序被迫將他們的影響力擴展到更新的區塊鏈生態系統。

最終，這種敘事轉變進一步驗證了多鏈未來的論點。通過跨鏈應用程序和資產橋梁的創建和擴展，主權Layer1區塊鏈比以往任何時候都更加互聯。

然而，參考VitalikButerin之前提到的可擴展性三難困境的概念，這些較新的第1層區塊鏈并非沒有自己的問題和成長的痛苦，因為為了速度和可擴展性而犧牲了不同程度的去中心化和安全性。

話雖如此，多個DeFi生態系統的誕生意味著從以太坊的主網上減輕了大量負載，不可避免地減少了網絡擁塞。

互操作性：多鏈的未來

隨著年輕區塊鏈的興起，很明顯這些生態系統開始變得更加孤立。雖然已經是一個新興行業，但在較新的區塊鏈生態系統中運行的DeFi協議在獲得流動性和用戶采用方面遇到了相當大的困難。互操作性是區塊鏈技術未來的關鍵部分，也是DeFi基礎設施的重要組成部分。

隨著項目和用例數量的增加，對區塊鏈之間互操作性的需求也在增加。互操作性將使多鏈生態系統成為可能，不同的鏈可以相互通信，從經濟和技術的角度來看，它們可以實時協作和共享數據。

許多公司和團隊已經通過創建允許一個區塊鏈與另一個區塊鏈直接或間接通過第三方進行通信的解決方案來實現這一目標。從高層次來看，可互操作的解決方案可以分為兩個不同的類別：(a)追溯構建在不可互操作生態系統上的補丁解決方案，以及(b)本機可互操作解決方案。

進一步闡述，追溯構建在不可互操作生態系統上的補丁解決方案是指構建在現有鏈之上的互操作解決方案，這些解決方案不是為互操作性而構建的。這些可以進一步提煉成中心化交易所和跨鏈資產橋等解決方案。

資料來源：幣安

中心化交易所是最常用的加密交換類型，因為它們可以被認為是交易加密貨幣的「傳統」方式。在中心化交易所中，用戶將資金存入由交易所控制的賬戶。然后，交易所跟蹤中央訂單簿中的所有交易，并將資金保存在托管中，直到需要進行鏈上交易為止。

盡管無論區塊鏈網絡如何，都可以在不同加密貨幣之間實現快速輕松的交易用戶體驗，但這種形式的鏈下互操作性增加了多層復雜性，因為這些平臺受到嚴格的監管。對于為客戶提供服務的中心化交易所，交易所必須遵守每個國家/地區自己的法律和司法管轄區，大多數時候要求客戶通過了解您的客戶流程來驗證他們的個人身份，然后才能允許用戶在鏈上提取他們的資產并重新獲得對其資金的保管權。

無意中，這使用戶面臨交易對手和信用風險，因為如果出現流動性問題甚至破產，交易所可以在任何給定時間扣留用戶的資金。

資料來源：DmitriyBerenzon，2021年9月8日

在鏈上互操作性方面，上圖描繪了截至2021年9月區塊鏈如何相互連接。根據去中心化的核心原則，跨鏈資產橋梁，如WrappedBTC、Multichain和Portal選擇了一種更無需許可的方法。這些解決方案是根據類似的設計架構構建的，使用戶能夠以無需信任的方式將其加密資產從一條鏈轉移到另一條鏈。

跨鏈資產橋通常在「鎖定和鑄造」機制上運行，其中源鏈上的資產被鎖定在橋的智能合約金庫中，而可贖回的「封裝」版本的本地資產被鑄造在目標鏈上。

這種設計的基本原理是因為來自一條鏈的原生資產不能原生存在于其他主權區塊鏈上，因此這些新鑄造的與目標鏈上價值掛鉤的封裝資產可以反向燃燒并贖回源鏈上的等價原生資產。

雖然仍然是最常用的互操作性形式，TVL超過120億美元，但由于鎖定在其中的大量資金，跨鏈資產橋一直是許多黑客攻擊和利用的主要目標。

僅在過去兩年中，就有超過18.5億美元的池資金被黑客從RoninNetwork和Wormhole橋黑客等少數事件中吸走，分別損失6.24億美元和3.26億美元。

資料來源：RektNews-黑客攻擊排行榜

雖然大多數跨鏈橋通常以類似的方式運行，但每種設計都有一些變化，其中一些在結構上比其他的更中心化，并且存在額外的缺陷，例如審查風險和流動性差。盡管存在這些差異，但Halborn的區塊鏈安全專家發現，大多數區塊鏈網橋黑客攻擊都針對一些特定的攻擊媒介，這些攻擊媒介通常旨在導致在一個區塊鏈上釋放代幣，而在另一個區塊鏈上沒有相應的存款。在最近的歷史中，漏洞利用主要通過以下幾種方式進行：

1.虛假充值事件：

跨鏈橋經常密切關注一個區塊鏈上的存款事件，以便開始向另一個區塊鏈轉移。如果攻擊者可以在不進行有效存款或使用沒有價值的代幣進行存款的情況下創建存款事件，則攻擊者可以從另一端的網橋中取出資金。

2.假存款：

在批準轉移之前，每筆存款都由跨鏈橋驗證。如果攻擊者可以進行虛假存款以驗證為真實存款，則此驗證過程可能會被欺騙。Wormhole事件就是這種情況，黑客利用數字簽名驗證的弱點竊取了3.26億美元。

3.驗證者接管：

根據橋的設置方式，一些跨鏈橋上的一組驗證者會投票以批準或不批準特定的轉移。如果攻擊者控制了這些驗證者中的大多數，他們就可以授權虛構和有害的轉移。在RoninNetwork漏洞利用中，攻擊者控制了橋的9個驗證者中的5個，從而可以從橋的智能合約中提取資金。

盡管橋運營商采取了大量的代碼審計和安全措施，但跨鏈橋的性質創造了一個復雜的環境，將自身暴露在眾多風險中。鑒于上述中心化交易所和跨鏈資產橋面臨的漏洞數量，很明顯，構建多鏈未來需要本地可互操作的解決方案。

資料來源：Connext-ArjunBhuptani

盡管許多團隊最近都在迎接挑戰并尋求更多創新方法，但構建互操作性解決方案并非易事。類似于VitalikButerin的可擴展性三難困境；存在互操作性三難困境。正如Connext的創始人ArjunBhuptani所描述的，互操作性協議只能具有以下三個屬性中的兩個，通常會為了追求其他屬性而犧牲一個或多個屬性：

首爾法院批準扣押Do Kwon價值1.76億美元的資產:金色財經報道，韓國檢察官已獲得首爾南區法院刑事庭的批準，可以沒收 Terraform Labs 聯合創始人兼前首席執行官 Do Kwon 擁有的資產。該報告披露，共凍結了價值 2333 億韓元（1.76 億美元）的資產，其中包括進口車輛、銀行存款和在數字貨幣交易所持有的加密貨幣賬戶。[2023/5/11 14:57:13]

無信任，是指具有與底層區塊鏈同等的安全性。

可擴展性，是指能夠輕松集成到任何區塊鏈上。

泛化性，是指處理更復雜的跨鏈數據的能力。

在撰寫本文時，許多新的本機互操作解決方案已選擇使用更復雜的方法來嘗試實現上述所有三個屬性。像THORChain這樣的項目選擇建立自己的去中心化流動性網絡，充當全鏈去中心化交易所(DEX)，從而將脫鉤風險轉移給各個流動性池提供者；Cosmos和Polkadot等互操作性中心率先提出了同質「網絡網絡」的概念，因為它們充當了多個第1層區塊鏈的可互操作網絡的基礎第0層。

盡管設計更復雜，但這些協議在用戶采用和獲得更多市場份額方面取得了不同程度的成功。

然而，最近的互操作性設計似乎是最有前途的，因為它們采用了優雅且可擴展的方法。與傳統的網橋設計相比，LayerZero、Axelar網絡和Router協議等跨鏈通信協議遠遠超出了封裝資產和中心化系統，它通過中繼通用和復雜數據的想法，減少了許多移動部件和攻擊向量。節點、中繼器和預言機的混合，以建立快速、經濟高效和去中心化的區塊鏈間通信，同時不影響安全性。

雖然不像其前輩那樣被廣泛采用，但這些考慮到互操作性而構建的新解決方案似乎是朝著構建多鏈未來和解決互操作性三難困境的一個有希望的進步。

混亂的水域和前進的道路

然而，從那時起，隨著我們進入2022年，隨著一些不幸事件的發生，整個加密貨幣市場開始出現問題。

首先，由于受困于過去2到3年困擾的新冠肺炎大流行，所有國家都存在通貨膨脹上升的問題。在地緣上，今年2月爆發的俄烏戰爭也引發了很多緊張和擔憂。所有這些最終導致宏觀經濟的巨大不穩定，因為美聯儲最終轉向加息來對抗通脹，引發市場對即將到來的衰退的擔憂。

因此，不出所料，全球市場都遭受了大幅下滑。標準普爾500指數大幅下跌，更廣泛的加密市場同樣暴跌，而DeFi市場也受到了相當大的打擊。

壞消息并不止于此。墨菲定律規定，任何可能出錯的事情最終都會出錯，而且是在最糟糕的時候。這句格言用在加密市場再好不過了。

由于市場參與者剛剛接受上述宏觀經濟催化劑，眾所周知的棺材上的最后一顆釘子從內部鉆入了加密貨幣市場。當時這個領域中最受歡迎的寵兒之一UST不幸遭遇了脫鉤。這導致了Anchor銀行擠兌，然后Terra最終不可避免地因惡性通貨膨脹而崩潰，一起沉沒的還有600億美元的巨額資金。Terra的崩盤對整個空間產生了嚴重影響。

從這里開始，三箭資本，當時行業內最大的玩家之一，突發暴雷。Celsius、BlockFi、Babel和Voyager等大型CeFi貸方也因Terra和3AC崩盤的蔓延而崩潰。由于CeFi貸方被迫償還MakerDAO和Aave等DeFi借貸協議以解鎖其抵押品，stETH由于所有強制拋售而開始以低于ETH的價格交易，進一步加劇了市場形勢。

隨著加密貨幣總市值的暴跌，我們還看到，隨著TVL開始迅速退出生態系統，DeFi的總市值在2022年第二季度暴跌了75%。盡管此后DeFi總市值已經有所恢復，但全面復蘇的道路仍然漫長而艱巨。

我們究竟從這里去哪里？

Terra的崩潰雖然非常不幸，但有助于發掘算法穩定幣模型的脆弱性，以及在更大的DeFi生態系統中對更可持續的代幣經濟學的需求。這為DeFi指明了前進的方向。

憑空印刷穩定幣的行為在持續時創造了奇跡，但很可惜——這絕不是可持續的。

作為對上述內容的一個非常莊嚴的提醒，在UST失去掛鉤的那一刻，Terra在短短幾天內就崩潰了，隨后在2022年5月9日至14日死亡螺旋期間，價格從1美元跌至0.12美元。

很明顯，有些事情必須徹底改變。DeFi生態系統不應該依靠超級雇傭資本來支撐。如果我們想要一個充滿活力、強大且最重要的是——在周期中可持續發展的DeFi生態系統，這根本不明智。如果不存在可持續性，那么DeFi生態系統也將永遠不會以任何有意義的方式成為實質性的。

DeFi：重生

在SpartanLabsResearch看來，我們看到了一條明確的道路，讓DeFi從過去的灰燼中走出來，至少在中短期內是這樣。

警告：「重生」不等于繁榮；這兩者必然是相互排斥的。因此，SpartanLabs和CoinMarketCap都沒有聲稱DeFi將在未來幾個月內經歷繁榮。相反，在我們看來，這些只是生態系統應該采取的幾個步驟，以從過去的經驗教訓中向前發展。

為了讓DeFi生態系統從目前陷入的相對低谷中重生，并真正從過去的教訓中吸取教訓，必須進行三個主要的支點和進展。

首先，所有給定的DeFi協議都必須在更大程度上優先考慮自己的可持續現金流生成能力。在過去的一兩年里，大多數DeFi項目非常公開地關注其路線圖和運營的用戶獲取/TVL引導方面。然而，在牛市周期之后，我們現在開始意識到，這可能不是DeFi協議長期可持續性和整體壽命的最佳策略。這是我們將在下一節中進一步闡明的內容。

接下來，主導DeFi領域的代幣經濟學模型也必須不斷發展以適應不斷變化的時代。協議必須學習來吸引與其各自長期目標和愿景相一致的適當用戶群，而不是依賴雇傭資本。

最后，我們還認為，合成資產的興起將推動DeFi空間向前發展，并在未來許多年在很大程度上維持它。畢竟，就DeFi和web3而言，衍生品領域在很大程度上仍未開發。隨著合成資產的興起，也許這個DeFi子垂直領域的潛力可以最大化到它真正應該達到的程度。

轉向可持續的現金流生成協議

目睹LUNA和UST的全面崩盤，這兩者按市值排名前10位，在幾天之內就砰然倒塌，這嚴重動搖了整個市場的信心。

市場中揮之不去的恐懼、不確定性和懷疑引發了關于理想DeFi協議應該是什么樣的敘述的巨大轉變。投資者不再盲目地渴望龐氏騙局的收益和功能，這些收益和功能承諾如果他們工作就會獲得高得離譜的回報。

相反，投資者開始將目光投向真正的穩定性和可持續性，以確保他們的代幣投資能夠承受定義加密/DeFi市場的動蕩市場條件，同時仍然提供可能超過傳統市場的可觀回報。

因此，雖然2021年和2022年早期的DeFi在很大程度上是由高得離譜的APR和流動性挖礦激勵措施的興衰決定的，這兩者都是專門針對大規模用戶的——許多人現在意識到，真正的關鍵在于用戶保留策略，這是上述兩種模型都缺乏的。

對于構建者而言，現在不應僅僅將大量用戶帶到您的平臺和協議上。雖然很重要，但它不應該是項目優先考慮的唯一事情。獲得用戶后發生的事情也非常重要，因為這基本上是用戶首先被引入的原因。現在的關鍵問題變成了：項目和協議如何留住他們已經被大眾認可的用戶？他們如何圍繞所述用戶創造一種粘性形式和護城河？

DeFi資管協議Quasar Finance啟動主網:金色財經報道，基于Cosmos的DeFi資管協議Quasar Finance今天啟動其主網，旨在幫助投資者跨多個區塊鏈管理其數字資產。據悉，Quasar的目標是通過區塊鏈間通信協議（IBC）實現區塊鏈之間的連接，從而成為去中心化資產管理平臺。（Coindesk）[2023/3/24 13:23:27]

對于用戶而言，現在不應僅僅只是關于高回報和收益率的崇高承諾，而沒有財務數據可以為他們提供實質性的體現。最近，事實證明，一旦任何事情發生了遙遠的事情，項目所有者就太容易打破了所說的崇高承諾。現在有項目證明他們所吹捧的回報和收益是可能的和可持續的，因為他們現有的運營，用戶在考慮對上述項目進行任何形式的投資之前，絕對應該對此保持嚴格。

在這個時刻，順便說一句：我們上面提到的高得離譜的APR和流動性挖礦激勵措施已被加密貨幣領域內外的許多人批評為「龐氏經濟學」。雖然我們確實明白為什么他們會受到這樣的批評，但我們謙卑地請求不同。出于所有意圖和目的，「龐氏」一詞的含義掩蓋了欺詐的意圖。將所有承諾高收益的DeFi協議貼上「龐氏騙局」的標簽，對于那些有意為用戶提供實質性價值但由于其吸引的資本的雇傭性質而未能這樣做的人來說是不公平的。誠然，肯定有一些是為了詐騙而建造的，但如此籠統地談論它是不合適的。

回到重點，將重點明顯轉移到用戶保留上導致了創收協議的興起，對于像UNI和AAVE這樣的一些人來說，這是第二次出現。

很明顯，用戶現在正在尋求投資于實質性價值，而不是承諾的價值。這在很大程度上意味著能夠以一致和可持續的方式產生和累積費用的運營。

下面，我們將探討幾個已經這樣做的協議，其他人應該學習和/或效仿他們的押注，以成為更大的DeFi生態系統的一部分。

Uniswap(UNI)，費用生成之王

作為以太坊上的第一個AMM和在費用產生方面無可爭議的領導者，Uniswap通過允許用戶在不同費用等級的自定義價格范圍內提供流動性，徹底改變了流動性提供(LP)的工作方式。

考慮到動蕩的市場狀況，Uniswap在2022年平均每天收取16-30萬美元的費用，在產生各種穩定收入流方面做得非常好。

協議產生的費用全部支付給LP用戶，協議費用目前仍設為零。

AAVE，最大的跨鏈貨幣市場

接下來，另一個通過穩定的費用計提產生了一些真正的實質性價值的協議是AAVE，它是最大的跨鏈貨幣市場，TVL為63億美元。

盡管像Celsius和Voyager這樣的中心化貨幣市場最終在這次市場低迷期間崩潰了，但AAVE經受住了時間的考驗，并且仍然功能齊全。事實上，它甚至在2022年每天穩定地產生約700-900K美元的費用。

GMX，一顆冉冉升起的新星

最近，我們還看到了幾種去中心化永續協議的興起。一方面，GMX是建立在Avalanche和Arbitrum之上的快速發展的去中心化永續交易所。該協議在2022年吸引了大量的TVL，從1.08億美元飆升至2.89億美元。GMX的TVL急劇增加反映了市場希望在沒有KYC的以太坊之外的區塊鏈上進行永續交易。

GMX允許用戶通過以GLP代幣的形式利用從其他用戶借來的流動性來利用高達抵押品30倍的杠桿。

該協議產生的70%的費用與GLP持有者共享，而剩余的30%與GMX質押者共享。

Synthetix(SNX)，一種收入分享協議

最后，最近變得非常流行的收入/費用共享協議將是Synthetix(SNX)。在某些情況下，Synthetix是一種衍生流動性協議，允許用戶創建合成資產并交易永續期貨。Synthetix也是最早利用合成資產彌合穩定幣、股票市場和商品市場之間空缺的DeFi協議之一。

最近，Kwenta、Lyra、Curve和1Inch等協議建立在Synthetix之上，以利用Synthetix債務池的深度流動性，并允許在減少滑點的情況下進行高效交易。由于這些不同的協議通過Synthetix進行交易，Synthetix將產生費用，隨后將與SNX質押者共享。

因此，SNX在2022年產生的費用從每天20,000-80,000美元急劇增加到每天150,000-300,000美元。

向可持續代幣經濟學的轉變

從上面我們可以看出，隨著用戶開始尋找易于制造的背后真正的重量，通過持續的創收來產生和維持真正的實質性價值的能力現在可能會定義這一現有的新DeFi協議浪潮崇高的承諾和APR。隨著DeFi市值和總TVL的縮水幅度與最近一樣，那些留下來的人肯定會并且正確地無限地難以取悅，更難留住，并且對他們的資本更加嚴格。有魅力的領導者將不再削減它；在這個新時代，有效的運營必須成為任何成功的DeFi協議的基石。

然而，這還不夠。雖然這是所有DeFi協議在這種牛市后的背景下生存和發展都應該滿足的基線標準，但DeFi協議還應該采取更多措施來確保它們只會吸引合適的用戶。如果不這樣做，將導致雇傭資本大量涌入，如前所述，如果價格再次下跌，這些資金可能會大量流失。協議的生存本質上與加密市場的波動價格行為密切相關，這一事實對于任何給定的DeFi協議的壽命和維持都不是理想的，應該在未來得到適當的解決。

這就是代幣經濟學的概念以及博弈論發揮作用的地方。隨著協議轉向真正價值和創收的實質性模型，他們還必須確保為他們提供服務的用戶將在很大程度上與其長期目標和愿景保持一致。因此，必須從現有系統中增強和擴充整個DeFi協議的代幣經濟學模型才能滿足這一需求。

在DeFi的早期階段，正如在本報告中多次提到的那樣，協議提供了極高的回報，作為一種進入市場的策略，以引導流動性并在生態系統中獲得市場份額。高代幣釋放意味著這些協議面臨著與時間賽跑，以利用其市場份額來克服流入生態系統的代幣稀釋率。

當Curve創建了當今許多協議中廣泛使用的流行ve模型時，這個問題引發了對可持續代幣經濟學的首次嘗試。

最初的ve模型是一種簡單但有效的協議方法，可以減少拋售壓力，同時通過增加獎勵來激勵長期持有者。Curve允許用戶將其CRV鎖定長達4年，以換取veCRV獎勵的x2.5提升。因此，CRV的激勵鎖定有助于減少CRV的流通供應，并獎勵那些長期相信該項目并選擇長期鎖定的人。

當投票權的代幣賄賂展示了協議如何將其治理權貨幣化時，ve模型還引發了對DeFi場景的二次影響。

Convex協議旨在在協議上積累質押的CRV，以改善其在Curve生態系統中的治理影響力。這最終導致了臭名昭著的Curve戰爭，其中協議競相積累大量CRV以影響Curve上的治理提案。

隨著ve模型的興起，我們已經開始看到最近出現的各種迭代的穩步進展。在我們看來，這種進展不太可能很快消失，更新的協議/構建者將很好地從這些迭代中最好的那里學習。

對于ve模型的上述迭代的一些示例，我們將研究在自己的實現中表現相對較好的兩個協議。

TraderJoe(JOE)

一方面，TraderJoe是Avalanche上最大的AMM，擁有2.2534億美元的TVL。它于2022年3月推出了veJOE、sJOE和rJOE。

TraderJoe團隊選擇將JOE代幣的用例細分為3個獨立的組件：

veJOE-LP獎勵和協議治理能力的提升

sJOE-協議費用的利潤分享

rJOE-來自launchpad代幣銷售的分配

通過細分這些用例，TraderJoe試圖讓用戶專注于DEX中最適合他們需求的方面。

veJOE還選擇取消冗長的鎖定，而是嘗試通過虛擬積分累積的承諾來激勵長期質押。他們的前提簡單明了：您投注的時間越長，您獲得的虛擬積分就越多。

擁有更多虛擬積分可以讓用戶從LPingTraderJoe平臺獲得額外獎勵。用戶可以在任何給定時間點解除質押和交易他們的JOE代幣；他們只需要放棄他們積累的虛擬積分。

Platypus.finance

接下來，Platypus.finance是Avalanche上的開放流動性和單面穩定幣AMM。它使用單變量滑點函數而不是不變曲線，并允許提供單幣流動性。目前，它已經在TVL中積累了1.91億美元。

為了進一步闡述Platypus的代幣經濟學，$PTP是LP可以通過提供流動性獲得的治理和實用代幣，而$vePTP是通過質押$PTP獲得的獎勵提升代幣。

對于后者，用戶可以抵押PTP每小時獲得0.014個vePTP，其中需要10個月才能達到vePTP上限。這是一個類似于veJOE的模型，用戶將獲得與其vePTP分數成正比的獎勵。

當涉及到vePTP模型時，還有一些機制可以限制鯨魚的影響，這可以用這個等式最好地表示：

詳細地說，存款權重和vePTP分數將始終是平方根，以限制PTP代幣的鯨魚耕種的影響。這是實現PTP發行更公平地分配給用戶的一個不錯的嘗試，但更精明的用戶可以輕松規避。

Platypus還利用PlatypusHeroesNFT項目將一些游戲化元素注入到vePTP模型中。在這里，PlatypusHeroesNFT將允許用戶以更快的速度累積vePTP分數，同時還允許他們訪問封閉社區。

這些項目以及更多項目如何繼續在veModel上構建和創新將會很有趣，我們肯定還沒有看到最后一個。如前所述，新興協議將很好地學習并建立在JOE、PTP等協議模型的基礎上。

可持續DeFi協議框架

盡管有利有弊，ve模型揭示了任何想要可持續并與產生價值一致的給定協議所需的基石框架。

我們將上述基石框架總結為一個簡明的表格，項目在運營規劃時可以參考：

供應——通過鎖定來限制流通代幣釋放以最小化銷售壓力需求——通過激勵大型長期質押者來引入協議級別的需求創收——協議可以創收，以確保商業模式的長期可行性收入分配——與長期質押者分享協議收入，讓持有者參與協議的成功簡單性——擁有一個簡單易懂的代幣經濟學模型，以促進用戶輕松加入供需平衡——根據預期需求隨時間的增長對代幣發行進行建模

從上述內容擴展，我們還可以從可持續和護城河協議的構成中汲取4個經驗教訓：

需要擺脫高APR和流動性挖礦來引導流動性在協議采用方面需要關注正循環的飛輪需要專注于建立一個真正相信協議愿景的核心社區需要擺脫稀釋性獎勵。替代方案是：穩定幣獎勵托管獎勵

綜上所述，這并不意味著ve模型必然是下一波DeFi創新的全部和最終模型。

事實上，我們認為恰恰相反。在像DeFi這樣充滿活力的空間中，從來沒有千篇一律的模型。這種心態只會讓任何采用它的協議失敗。

因此，隨著時代的變化，協議及其各自的代幣經濟學模型也應如此。協議模型永遠不應該隨著時間的推移保持靜態——在這個空間中，被動永遠不會得到回報，并且總是需要主動的反思和適應。

事實上，我們已經開始看到一些協議以自己的方式推動這種反射性變化。我們將在下面的部分中探討其中一些新模型。

代幣經濟學的進一步發展

無代幣發行協議

在某些情況下——YFI如何構建他們的發布可能會構成無代幣釋放協議的最佳示例。為了闡明，能夠產生收入的代幣可能會選擇在引導階段后轉向無排放模型。在這樣的模型中，應該逐漸從原生代幣的填充發行轉向協議費用產生的現金流獎勵。

通過這種方式，將有強烈的動力促使早期采用，并密切關注收入模式的可持續性。此外，由于供應極其稀缺，代幣將更能抵抗拋售壓力。

當然，協議也可以選擇采用非常低的發行來解釋協議的逐漸增長。

動態代幣發行

最后，基于我們的信念（DeFi空間是一個始終在發展的空間，并且協議將通過積極適應做得很好，我們相信代幣經濟學模型最終會演變成不斷變化的、穩健的和此類模型在高層次上將涉及根據需求和利潤塑造代幣發行，為所述代幣提供最低限度。

通過這種方式，動態發行允許協議保守，并且不會過度承諾任何特定的發行結構。

然而，這里的一個問題是團隊可能會利用發行的動態特性來實現他們自己的自私和/或惡意手段。為了緩解這種情況，我們可能會考慮SoulboundNFT——本質上可以充當數字CV的不可轉讓NFT——以確保所有相關DAO管理成員的可信度。

此外，增加時長限制還可以確保變化是漸進的，不會發生突然的變化。這可能是我們將在更深層次上更多考慮的事情，所以請務必留意！

合成資產和衍生品的興起

除了新的代幣經濟學模型之外，最近在DeFi領域出現的另一個子垂直領域是合成資產和衍生品領域，其中合成資產是一種代幣化衍生品。

在傳統金融中，來自合成資產的現金流主要來源于在合成產品本身中復制的基礎資產。然而，在DeFi中，現金流也可以從新創建的合成資產以及基礎資產中產生。例如，將SNX代幣質押到sUSD使用戶既可以利用SNX的質押回報，又可以使用新鑄造的sUSD代幣參與DeFi中的收益生成策略。

這通過允許用戶確定自己想要的參數來作為合成資產的基礎，從而提高了資本效率和靈活性。

這些參數包括：

抵押品比例

資產類型——商品、指數、穩定幣

費用

利潤分享

合成資產的掛鉤機制

用戶配置上述參數的能力將完全提高生態系統內的資本效率。基礎資產將繼續增值，而合成資產可以自由交易。合成資產還可以作為用戶的一種杠桿形式，這是一把雙刃劍。但是，如果謹慎使用，可以極大地優化資本效率。

有關上述資本效率的更多背景信息，并且在堅持SNX示例時，用戶經常抱怨400%的抵押率，因為他們經常使用貨幣市場的c-ratio作為資本效率的比較。

這是我們必須做出區分的地方。對于大多數貨幣市場，用戶通常會為他們可以交易或產生收益的貸款提供抵押品。對于SNX，用戶將從質押的SNX獲得SNX獎勵和協議費用，同時仍然能夠使用sUSDMinted進行交易/產生收益。在他/她的c-ratio達到150%之前，用戶也無需償還債務頭寸。

由此，如果用戶希望從基礎抵押品中獲得盡可能多的免費資本，那么貨幣市場或在SNX上的ETH抵押品上獲得sUSD貸款將被視為更多資本高效的。

如果用戶希望從長期頭寸中產生盡可能多的被動收益，那么SNX可能仍被認為更具資本效率，因為該頭寸可以保留到其達到150%的底線率，同時仍從所述頭寸產生額外收益。

回到我們在這一部分的主要觀點，合成資產也將允許創建和交易任何不相關的資產。這是一種對沖加密貨幣市場波動的形式，也為投資者提供了更多樣化的投資選擇。

此外，這有可能向非web3本地的傳統金融投資者打開熟悉的市場，構成較低的風險他們在進入web3世界時可以抓住的果實。

在這樣做的過程中，合成資產潛在地使世界各地對此類服務和工具的訪問民主化。

但這并不是合成資產所能提供的全部。我們相信，在這個子垂直領域，未來是非常光明的。

以下是兩種形式的創新，我們認為它們將在中短期內獲得該領域的關注。

固定利率債券票券

固定利率債券票券將允許協議使用其國庫以合成代幣的形式向用戶提供固定利率債券，其中用戶將能夠超額抵押相應的基礎資產以鑄造具有代表性的合成債券。

該債券只能在到期時以底價和承諾的固定利率贖回，并且可以在公開市場上自由交易給愿意承擔債券風險的任何人。

這將為項目提供額外的融資選擇，也將有助于確保一切都保持透明和鏈上。

結構性產品

在某些情況下，結構性產品是其表現與基礎資產籃子相關的金融工具。

大多數基于衍生品的結構性產品允許投資者以預定價格或行使價買賣資產。可以在產品中加入附加條件，以確保產品對發行人和投資者都具有足夠的吸引力。

此類結構性產品還允許發行人在波動的市場條件下對沖風險，并允許投資者以適當的溢價承擔風險。但是，需要注意的是：結構性產品只應迎合那些了解此類產品所涉及的復雜性和細微差別的成熟投資者。

監管和DeFi：下一步是什么？

要讓DeFi重生，我們不能向內看。雖然對代幣設計和協議的改進非常重要，但該空間也必須對外部發展進行反思。

最近幾周，發生了幾起這樣的外部事態發展。2022年8月7日，現在臭名昭著的隱私混合器TornadoCash以及與之相關的40多個以太坊和USDC錢包受到美國財政部外國資產控制辦公室(OFAC)的制裁。

這代表了OFAC辦案手法的重大轉變，其中以前的制裁通常針對利用特定工具進行惡意行為的特定實體，而不是針對整個工具，或者在這種情況下直接針對源代碼。

這件事的后果是迅速的。

流行的去中心化交易所dYdX迅速封鎖了與TornadoCash有任何互動的賬戶，GitHub暫停了TornadoCash的GitHub賬戶，而Circle凍結了這個混幣平臺上價值70,000美元的USDC，同時禁止任何與TornadoCash相關的地址獲得訪問USDC。

另一方面，全球市值最大的穩定幣USDT背后的公司TetherHoldingsLimited宣布，他們不會單方面將與TornadoCash相關的地址列入黑名單或凍結地址。

非營利性研究和宣傳中心CoinCenter也對OFAC的裁決提出了法律挑戰。

這對DeFi意味著什么？

OFAC對TornadoCash的制裁將對這個空間產生超出已經發生的一切的影響。將有幾個因素需要考慮和思考。

必須保護和保存L1的抗審查價值

首先，像以太坊這樣的L1區塊鏈的價值在這次事件中真正凸顯出來。盡管OFAC已經對TornadoCash的源代碼進行了抨擊，但該代碼今天仍然非常活躍。從這個角度來看，根據Nansen的數據，在2022年8月8日，TornadoCash流出了13,800ETH，這是每天大量流出的增量1,400ETH就在前一天。換句話說，雖然TornadoCash的前端可能已經從其網站上被刪除，但后端代碼仍然存在，不可阻擋且無法被殺死。

在區塊鏈世界里，代碼永遠是王道；它是抗審查的，即使是像政府這樣的大型中央集權實體的心血來潮也不能屈服。盡管存在非法案件，但這在我們今天生活的隱私匱乏的世界中肯定具有價值。TornadoCash事件在很大程度上證明了這一點。

這個價值是我們必須不惜一切代價保護和維護的東西，不僅是為了DeFi空間，也是為了更廣泛的Web3空間。我們提出這一點是有原因的。

Twitter用戶@TheEylon在以太坊上提出了一個非常中肯且發人深省的帖子。在其中，他討論了以太坊驗證者社區如何表面上沒有去中心化到足以真正抗審查。

如果@TheEylon的假設是正確的，并且超過66%的信標鏈驗證者不會簽署與TornadoCash相關的區塊，那么以太坊與任何給定的中心化平臺有何不同？那么，在這種情況下，區塊鏈的意義何在？

因此，如果我們甚至想要體驗任何形式的重生，驗證者社區的去中心化/多樣性絕對是整個行業必須首先仔細考慮的事情。

基層立法干預的必要性

雖然發生的事情對DeFi領域來說是非常不幸的，但它并不像許多人想象的那么可怕。在任何給定的新興行業中，總會有轉折點幫助該行業成熟，只要他們妥善處理即可。

我們認為Web3行業目前正處于這樣一個轉折點。我們如何從這里繼續前進至關重要，由此產生的討論和對話必須如此細致和有效地進行。從另一個角度看待制裁，這是Web3社區表達他們的擔憂的機會，也是爭取在涉及立法時定義一些參數的機會的空間。

我們現在有一個參考點，雖然是一個非常極端的參考點，可以使用；我們必須努力爭取在這場可能會塑造未來幾年Web3格局的關鍵對話中擁有強有力的發言權。

在非常高的層面上，OFAC的制裁已經存在很多細微差別。一方面，這可能是一種制裁，對無辜的當事人的傷害比對陰險和惡意的當事人的傷害更大。這種制裁后的除塵攻擊證明了這一點。

不僅如此，上述內容還證明了上述制裁如何可能如此過度和無所不包，以至于它有可能使系統不堪重負，而這些案件至少可以說是微不足道的，使其無法有效對付真正的「壞人」。

雖然法律的框架應始終足夠廣泛，以防止人們輕易發現漏洞或變通辦法，但OFAC的裁決絕對不是完美的。作為一個社區，我們有機會就此展開對話。如果我們能有一個實質性的，那么當涉及到Web3的立法和監管領域時，我們很可能有能力在未來幾年塑造我們自己的未來。這一點不能掉以輕心。

過度依賴中心化實體

最后，TornadoCash事件也揭示了協議的強烈需求，即不要過于依賴中心化實體來維持其生存和繁榮。

鑒于OFAC的制裁，MakerDAO目前的情況完美地概括了這一點。在某些情況下，MakerDAO的原生穩定幣DAI目前主要由USDC擔保。MakerDAO是一個主要的DeFi協議，具有近110億美元的極其重要的TVL。因此，他們對USDC的依賴，這一資產已被證明如此明顯地處于政府制裁的范圍和范圍內，絕對應該引起該領域所有人的關注。

事實上，MakerDAO的創始人RuneChristensen已經公開討論了將USDC從DAI掛鉤中剝離的可能性，這一舉動顯然是因為USDC對OFAC監管的回應。

這是超越MakerDAO和DAI的東西；客觀上，去中心化的社區、生態系統和行業的生存，不能以容易受到中心化實體控制和影響的中心化元素為前提。

再一次，正如已經提到的，我們絕不寬恕利用TornadoCash和/或任何給定的去中心化協議謀取不正當利益的不良行為者。只是為了讓Web3首先實現其目的，這是必須承認的。

最后的想法

在我們的文章中，我們追溯了DeFi從單純的思想實驗到如今充滿活力和多樣化的生態系統的發展歷程。

盡管DeFi總市值和TVL可能較2020年夏季DeFi的歷史高點大幅下降，但無論如何，DeFi絕對沒有死。

過去幾個月的考驗和磨難肯定會在未來幾個月和幾年內塑造和改善DeFi空間，我們已經在本報告中討論的幾個協議中看到了一些相似之處。

人們有時不記得的是，DeFi不是一個單一的實體，它也不是靜態的，它是許多活動部分的總和，并且不斷地動態適應和發展。

人們有時也忘記的是，Web3和加密貨幣的概念從一開始就沒有真正獲得過戰斗的機會。在許多人的誤解眼中，我們總是死去。然而，無論如何，我們已經成功地在我們的集體旅程中走到了這一步，還有更多的比賽要參加。

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