Paradigm的錯誤：rETH將如何翻轉stETH_ETH:BULL ROCK SWAP

原文標題：WhyParadigmWasWrong:HowrETHWillFlip?stETH

分析stETH面臨的社會和經濟逆風，這些逆風在為rETH創造順風的市場條件中、更廣泛的LSD市場崩盤以及一般的RocketPool牛市案例中如何反映

目錄

1-權力不是法律

壟斷者劇本

2-stETH增長的社會逆風

治理可攻擊

快速變化的費用/激勵結構

多鏈困境

驗證者注冊表

3-stETH增長的經濟逆風

質押——無風險或風險費用？

執行風險

尾部風險

中心化風險

4-橙色級聯

橙色蠕變-提款前

橙色移民-提款

橙色未來-提款后

5-新挑戰者到來

cbETH的流失

frxETH-流動性與設計

陰暗的超級利益相關者

火箭手的反思

6-交易對手代幣經濟學——被低估的藝術

7-結論

8-后記——FTX余波

投資公司Paradigm的Hasu和Georgios現在著名的研究論文的基礎。在談到流動性質押的本質時，他們認為以太坊的權益證明(PoS)系統將由具有社會可擴展性并通過接受MEV提供盡可能高的回報的礦池主導。他們認為，帕累托分布將導致大多數質押的ETH將由中心化交易所控制，或者由可以首先推出的不那么中心化的替代方案控制。

作為先行者，該實體將在市場上擁有最多的時間，因此從表面上看似乎最值得信賴。這通常被稱為林迪效應，投資者的信任度隨著其在市場上的時間增長而增加。早期的另一個優勢是流動性往往會產生流動性——流動性是協議的命脈，顧名思義，對于任何流動性質押工作來說，流動性都更為重要。作者將繼續幫助創建Lido，該協議現在占據了DeFi中使用的以太坊流動性抵押衍生品(LSD)代幣市值的約90%?，遠高于冪律可能表明的自然值。

PoW)到權益證明(PoS)的轉變是以太坊自成立以來最受期待的里程碑。與其使用能源成本高昂的PoW來擴展區塊鏈，限制壓力的存在才使帕累托原理成立，這種壓力可以防止生態系統的完全支配。例如，在生物生態系統中，捕食者和獵物種群之間的平衡可以控制兩個種群。但是，如果出現人為破壞，例如狩獵或引入非本地物種，生態系統可能會崩潰。

PoSETH已經處于冪律分布的說法常常忽略了一個重要的組成部分——限制壓力。人們可以通過邏輯曲線建模的野生動物種群的生長階段看到這種限制壓力。在第一階段，指數增長迅速將人口從基本為零推向極端。在曲線的中間，增長達到拐點并隨著一些壓力開始增加而放緩。對于掠食性物種，這可能會因過度捕食而減少食物配給。

曲線的最后一部分是承載能力的方法——人口上限的漸近關系，其中風險或缺乏食物會抑制任何進一步的增長。在這里，物種在生態系統中占據主導地位，但波動不定。進一步的增長被否定，因為它會減少資源導致人口崩潰，這反過來會隨著資源再次變得豐富而促進繁殖——圍繞穩定狀態的持續循環。現在，想象一下反作用力是否可以被壓制或隱藏。細菌種群會發生什么變化？它會無休止地消耗。

聲稱?PoSETH?已經處于冪律分布中的論點通常會省略一個重要的組成部分--限制壓力。通過模擬的野生動物種群的生長階段，可以看到這種限制壓力的體現。在第一階段，指數增長迅速將種群從幾乎零增長到極端。在曲線的中間，增長達到拐點并隨著一些壓力開始增加而放緩。對于掠食性物種，這可能是因為過度捕食而導致食物比率減少。曲線的最后一部分是接近承載能力——種群上限的漸近關系，其中風險或缺乏食物阻礙任何進一步的增長。在這里，物種對生態系統擁有主導性，但同時也有波動。進一步的增長被否定，因為它會減少資源導致種群崩潰，而這又會導致資源再次充足而促進繁殖——一個圍繞穩定狀態的不斷循環。現在，想象一下如果反作用力可以被壓制或隱藏會發生什么。細菌種群會發生什么？它會無止境地消耗。

壟斷者劇本

我認為?Lido一直在人為地抑制冪律動態，以維持以太坊LSD市場不可持續的高比例。這種行為的長期影響是簡單且不可避免的——隨著看似無窮無盡的流動性激勵枯竭，DeFi整合差距縮小，市場的無形之手將推動回歸帕累托分布。隨著理性參與者分散風險，Lido的LSD代幣(stETH)的絕對主導地位應該會下降。

就像美聯儲為應對Covid-19大流行印制了數十億美元一樣，Lido一直在迅速膨脹并揮灑他們的治理代幣(LDO)，達到每月數千萬美元的規模。通過花錢提高他們的stETHLSD的效用，Lido一直在試圖鞏固Hasu和Georgios的論文中概述的先發優勢。因此，散戶投資者面臨囚徒困境，盡管內在風險被大量LDO激勵支付所掩蓋，但自利和追逐利潤的參與者仍在尋求stETH的價值提升。Lido的面具在2022年6月3?AC崩盤期間短暫地滑落，當時stETH與流動性ETH相比迅速吸引了高達-6.6%的風險折扣，這代表大約18個月的回報暫時消失了。要了解通過這種折扣實現的風險如何成為Lido失去其作為當前冪律多數參與者地位的征兆，我們必須考慮社會和經濟逆風對Lido不懈追求完全市場主導地位的作用。

然后，我將描述RocketPool如何在技術意義上擴展以挑戰Lido。這種擴展將發生在三個不同的階段——提款前、提款中和提款后。之后，我將討論可能使rETH翻轉stETH的過程復雜化或加速的競爭者，重點是cbETH、frxETH和osETH。然后，我將描述RocketPool如何在技術意義上擴展以挑戰Lido。這種擴展將發生在三個不同的階段——提款前、提款和提款后。之后，我將討論可能使rETH翻轉stETH的過程復雜化或加速的競爭者，重點是cbETH、frxETH和osETH。然后，我將描述RocketPool如何在技術意義上擴展以挑戰Lido。這種擴展將發生在三個不同的階段——提款前、提款和提款后。之后，我將討論可能使rETH翻轉stETH的過程復雜化或加速的競爭者，例如cbETH、frxETH和osETH。

安全性很重要的一個指標是有多少股權由單個實體控制。對于交易所15-30%?；不僅如此，社會上可能還存在對以太坊生態系統中權力中心化的擔憂。去中心化的權益池可以控制網絡的任何份額，只要DAO中的每個驗證者都不是太大，并且提款憑證不能更改/不能被投票。

我們必須強調，到那時，去中心化權益池擺脫了所有的治理功能是多么重要。費用、取款地址和驗證器注冊表都不允許通過人工輸入進行更改。”

斜體不是我自己的，但強調的重點是。在本節中，作者建議對中心化交易所施加的社會限制可能不適用于滿足必要治理標準的去中心化協議。正是Lido未能滿足這些標準，才導致該協議的持續增長和主導地位有了阻力。

Lido不能兩全其美。它們不能像一個中心化實體那樣成長，而是聲稱自己是一個去中心化實體。

治理可攻擊

Lido現在占網絡的30%以上，比3個最大的中心化交易所加起來還要大，并且仍然處于治理之中。Hasu和Georgios似乎在兩年前就強調了這一點，但他們現在很容易忘記政府最小化是他們2020年論文的核心部分。與Lido對增長的強烈渴望形成鮮明對比的是，“擺脫其所有治理功能”的措施明顯乏善可陳。更新后的雙重治理結構賦予LDO持有者投票權，賦予stETH持有者二次否決權。但是，如果說這有什么影響的話，那就是沒有采取真正的措施來削弱Lido的治理——可以理解這已經引起了以太坊一些有影響力的核心開發人員的憤怒。

Paradigm發布Collaborate with Paradigm公告，介紹10個重點關注領域:7月26日消息，Paradigm 在官網發布Collaborate with Paradigm公告，稱希望與更多加密領域的優秀人才進行合作，目前其有足夠的能力進行3到5項新的深度合作。Paradigm公布了幾個其一直在探索的加密領域：

1. 以意圖為中心的協議和基礎設施

2. 基于 Uniswap v4 的 Hooks（特別是那些關注 LP 盈利性和損失與再平衡的 Hooks）

3. 以 Rollup 為中心的多鏈世界的基礎架構

4. 共享排序器

5. 鏈上游戲（我們會喜歡玩的那種）

6. 加密原生社交應用

7. 預測市場（創建具有真實流動性的市場）

8. 穩定幣支付/金融科技（隨著穩定幣的成熟和銀行業務變得更加麻煩）

9. 鏈上資金庫（穩定幣之后、其他現實世界資產之前的自然步驟）

10. ZKP 應用（目前存在 ZKP 能力過剩：應用發展落后于科學和應用研究）。[2023/7/26 15:58:50]

權力變化緩慢并放棄控制。如果這個群體中的個人變得腐敗，他們可能會影響核心Lido協議的重大負面變化，然后蔓延到更廣泛的以太坊生態系統。

一個例子是濫用Lido對以太坊網絡的超大控制來提取附加值，即通過多塊MEV或重組攻擊。已經有先例表明，這些合法但不道德的行為對于純利益驅動的以太坊組織來說并不是禁忌，因為F?2?Pool以小規模攻擊區塊鏈共識以增加自身利潤而聞名。如果Lido強迫他們精心挑選的驗證者大規模實施這些不道德的價值提取方法，那么以太坊本身的可信中立性就會受到挑戰。Hasu和Georgios之所以非常強調任何具有治理控制的協議都應該對其市場份額設定硬性上限，正是因為這種卡特爾化的威脅。

DannyRyan，以太坊基金會-https://notes.ethereum.org/@djrtwo/risks-of-lsd

查看不同的流動性質押協議有助于在治理方面提供一些有趣的對比。RocketPool避開了嚴格控制和中心化的結構，通過不同利益相關者群體之間的粗略共識來運作。總體協議方向由節點操作員的DAO(pDAO)驅動，然后由核心開發人員團隊進行更改。

核心開發團隊以多種方式展示了其與以太坊核心精神的強烈契合。首先，當以太坊核心開發人員在2018年底更改了Casper的質押合約時，該團隊愿意完全重啟工作。此外，該團隊發布了一份意向聲明，打算對RocketPool的市場份額實施自行設定的上限。

實際實施由第二個外部DAO控制，該DAO以一定距離運作以審查和操作協議升級。oDAO由來自整個以太坊生態系統的主要各方組成，并通過三種紐帶的組合緊密結合：金融債券、可觀的社會資本以及與以太坊核心原則的自然結合。

pDAO中個人的二次投票權與他們的驗證者數量和RPL實用程序代幣的上限數量相關聯。這意味著個人通過參與網絡并質押一定數量的RPL代幣來獲得投票權，而不是像Lido的治理結構中那樣簡單地持有大量LDO代幣。這使得RocketPool的治理更加穩健，不易受到一小部分人的操縱。

這種多方治理系統在面對攻擊時提供了抗脆弱性。事實上，它反映了以太坊本身遵循的粗略共識，其中多個不同方可以向核心開發人員發出信號，但沒有任何一方可以孤立地這樣做。RocketPool的治理仍處于初期階段，但其在實現完全去中心化的道路上有條不紊和深思熟慮的進展確保該協議不太可能成為社會攻擊的受害者。

創始人核心團隊決定的投票而改變，這是一個明顯的弱點。

https://snapshot.org/#/lido-snapshot.eth/proposal/0?xb?99?f?87?eb?8?e?168?b?8?ad?28?a?70?fabbe?94?fe?5?e?0?d?9023?b?04?c?112331?df?0880480?f?96?a?63?

一個相關的問題是鏈上治理的一般初期階段。DeFi代幣充當有投票權的股份，但沒有這些股份在傳統金融世界中賦予其所有者的任何信息權。因此，從治理中獲益最多的人和最關心協議利益的人之間的信息不對稱將導致偶爾的剝削性治理投票。

風投公司Dragonfly試圖通過一項極具爭議的投票，將LDO從Lido財政部出售給自己。由于社會反響強烈，本次投票未通過；但是，DAO不能指望有人在每次投票有人暗地里使壞時發出警報。治理網絡很廣泛，Lido協議的所有方面都相互間接影響。只要資本流動保持靈活，該協議將繼續成為治理開發的重點。

Lido的小組由30家精心挑選的驗證者公司組成，可以非常快速地響應協議變更，包括不利的變更，讓stETH持有者幾乎沒有時間做出反應。相比之下，RocketPool擁有大量運行驗證器的節點運營商。這種結構的一個好處是，任何改變激勵機制的嘗試都會因逐步采用而放緩。以未來的變化為例，以降低迷你池中的ETH抵押品。因為數百個運營商都必須做出升級決定，所以這個過程將逐漸發生，以便rETH持有者可以做出反應。一組只有約30家運營商，協調改變?Lido?資本流動的變化會將會發生地更快。

Lido聯合創始人的評論引發了關于以太坊去中心化的爭論-TheDefiantShapovalov說Staking是為“愛好者”準備的thedefiant.io

在大面積的技術中斷事件導致多個鏈上的多個驗證器離線的情況下，任何專業運營商都不太可能有足夠的人力資源來同時重啟所有鏈。在9月的一次事件中，在預先計劃的Bellatrix硬分叉之后，由BridgeTowerCapital運營的7,?390個?Lido以太坊驗證器離線了八個多小時。如果單個鏈上的預先計劃事件的響應時間如此之慢，請想一想他們需要多少小時甚至幾天才能從真正的危機中恢復過來，以及他們的流動性質押者要付出多少代價。它還增加了更注重利潤或中心化區塊鏈的風險，例如Solana為優先處理危機提供貨幣激勵。這類似于消防部門被賄賂以在整個城市著火時對一個特定社區的火災做出反應。相比之下，個人質押的技術困難意味著家庭質押者更有可能專注于單鏈。

Cosmos鏈的一個問題。隨著Lido在沒有指導原則的情況下繼續跨鏈擴展，用戶必須開始質疑Lido與以太坊的一致性。同時，RocketPool僅服務于以太坊，但用戶可以在其硬件上自由運行其他驗證器。

驗證者注冊表

Lido展示的Hasu&Georgios治理的另一個危險信號是Lido的“驗證器注冊表可以……通過人工輸入進行更改。”盡管有警告，Lido的驗證器注冊表仍然是完全中心化和不透明的。不難想象Lido的DAO成員可能會為了個人利益而腐敗。示例可能包括要求驗證者大規模進行不道德的價值提取或屈服于審查交易的壓力。盡管這帶來了明顯的安全風險，但Lido仍然沒有計劃讓人類從這個入職過程中解脫出來。相比之下，RocketPool仍然是唯一為節點運營商提供無許可入職的質押服務。任何人都可以成為RocketPool的節點運營商，因此該協議不受這些中心化風險的影響。

https://blog.lido.fi/additions-to-ethereum-node-operator-set-wave-4/

由于這些社會原因，廣泛的以太坊生態系統對Lido的主導地位表現出越來越大的抵制。隨著DAO獲得權力，Lido呈現出空前的風險，未來的投資者將非常關注社會風險。

在這一點上，我想退一步提出一個元觀點。即使有人不同意我的觀點，即RocketPool在通過這些社會向量衡量的廣泛治理彈性方面優于Lido，但市場份額的差異是不合理的。一個非常重視社會風險的個人將有大約50/50的rETH和stETH分配來降低風險。社會壓力問題與市場領導者最為相關。因此，如果我對社會問題的看法是正確的，那么rETH就會有令人難以置信的順風，如果我錯了，那么rETH?仍然會有很大的順風。

ParaSpace官推：此前從黑客攻擊中截流的資金實際被創始人Yubo控制:5月10日消息，Paraspace 團隊在推特上表示，通過鏈上數據分析顯示，此前在黑客攻擊中截留的 2909 枚以太坊被 ruanyubo.eth 和 paraspaceinsurance.eth 地址控制，而這兩個地址實際由 Paraspace 創始人 Yubo 控制，且黑客攻擊以來已有價值 100 萬美元的代幣流出到其他錢包以及 CEX 和 Circle。剩余資金已無法彌補協議此前因黑客攻擊導致的虧空。

團隊稱，此前在為 Paraspace 建立法人實體時因 Yubo 未正面回應財務方面問題而發現了資金被挪用。團隊目前將 Yubo 地址移出了項目多簽地址，并移除了 Yubo 的訪問權限。目前團隊要求 Yubo 將剩余的資金轉入協議多簽地址，但 Yubo 拒絕與之溝通。

Paraspace 團隊表示，目前團隊有能力填補協議的財務漏洞，將于今晚 20:00 進行直播分享事件的最新進展以及未來的恢復工作。[2023/5/10 14:55:04]

我認為，雖然這些社會因素很重要，但它們仍然是經濟力量的輔助因素。雖然Lido的在線風評變壞了，但3?AC的投降和隨之而來的大規模stETH清算級聯第一次為stETH市場帶來了新的元素——風險。

質押——無風險或風險費用？

各種不同的LSD代幣圍繞其掛鉤或參考價格波動。Coinbase的cbETH，其次是stETH，最大和最持久的掛鉤折扣是RocketPool的rETH，自合并以來一直以溢價交易。持續的stETH脫鉤可以追溯到這樣一個事實，即數十萬個代幣是通過杠桿鑄造的，隨后被拋售到二級市場，從而壓低了價格。因為每一個用杠桿鑄造的stETH都有資格贖回ETH，Lido通過促進創造比存款更多的存款收據，松散地參與部分準備金銀行業務。

Nansen對stETH在3?AC投降期間的-6.6%脫鉤事件的分析顯示，大部分銷售來自大錢包，而購買壓力來自較小的散戶投資者。因此，stETH的價格偏離掛鉤代表了風險折扣或銀行從小散戶的ETH存款擠兌Lido的可能性。因此，散戶愿意購買stETH的價格準確反映了與stETH相關的市場風險。

從另一方面來看，任何在崩盤前不久購買stETH的人都會看到大約18個月的所謂低風險回報在幾天內消失——重要的是不要低估這種脫鉤的規模。在此事件期間，顯然很少有人認為stETH是未來ETH贖回的無風險包裝。

值得注意的是，rETH也同時脫鉤，但程度要小得多，而且恢復速度更快。ETH抵押的APR低于DeFi中的其他途徑，因此損失更加痛苦，因為它們更難賺回。在這樣一個資本密集、收益低的環境中，進行適當的風險管理至關重要。幸運的是，市場已或多或少地將所有LSD代幣定價為通過其“脫鉤”程度感知風險的函數。從這些定價信息中，我們可以得出有關LSD代幣風險的結論。

人們自然會問，這種風險從何而來？它可以分為三大類：執行風險、尾部風險和中心化風險。我將證明Lido在后兩個類別中處于危險的高風險水平，這可以通過比較代幣之間的執行風險來計算。

執行風險

我將執行風險定義為對協議的存在威脅，這些威脅源于未來必要的升級。

代幣之間的一些邊際風險可以分配給各個協議本身，并且在很大程度上與各個智能合約的廣泛性和復雜性相關。對以太坊本身的升級也屬于這一類，因此同樣適用于所有LSD協議，因為它們同樣面臨硬分叉失敗的風險。TheMerge的成功完成證明了執行風險的作用。在合并之后，stETHdepeg下降到1%?，rETH達到平價。那么可以推斷，現在剩下的脫鉤很大一部分是由于中心化風險和尾部風險。

尾部風險

接下來，尾部風險指的是一系列潛在的治理濫用和可能發生在鏈上或鏈下的事件，例如智能合約漏洞利用、削減、二次泄漏、硬件故障和保管錯誤。這些事件難以預測并且很少發生，但由于其潛在的嚴重性，在風險管理中考慮很重要。此外，像wETH這樣的抗脆弱DeFi原語的彈性，應該通過它承受最壞情況的能力來衡量。

在以太坊生態系統中，節點運營商的懲罰事件與涉及的驗證者數量成比例。Lido的每個節點運營商公司都管理著數以千計的驗證者。因此，與更去中心化的一組運營商相比，每個運營商都運行較少數量的驗證器時，協議范圍內的尾部風險敞口更高。也就是說，Lido?是把大量的雞蛋放在少數幾個籃子里。

此外，Lido沒有足夠的保險來應對最壞的情況，甚至已經開始將資金從其約5,?000ETH的小額保護基金中轉移出去。如果損失超過這個數額，它們將在所有stETH持有者中分攤。相比之下，rETH和sETH?2等其他LSD具有更高程度的保護，盡管只有rETH通過大量超額抵押提供真正的尾部風險保護。要正確比較不同的LSD代幣如何提供保險，請參閱dabdab的分析。

中心化風險

雖然上述兩個類別對Lido本身來說已經足夠糟糕了，但在本應屬于DeFi原語的任何事件中發生的任何事件都有可能變得更糟，其影響會遍及建立在其上的整個行業。這是中心化風險的一個例子，即隨著任何協議規模的增長，執行風險和尾部風險都會產生更大的影響。

由于Lido拒絕設定任何規模的自我上限，因此有一天它可能會持有絕大多數抵押的ETH。因此，Lido內部的任何故障都會溢出并影響整個以太坊生態系統。隨著Lido的市場主導地位上升，這種風險應該表現為更高的拋售壓力。即使治理風險得到解決，Lido風險絕對多數的出現仍可能產生這種拋售壓力。在避險或市場波動的情況下，stETH與rETH等其他低風險資產之間不斷擴大的差距代表著市場對可能降臨Lido的潛在不利情況的“避險”。

https://dune.com/LidoAnalytical/Lido-Finance-ExtendedLido：?4.6?mETH，RocketPool：?330?kETH

stETH占所有驗證者的30%以上，占所有流動性ETH的75%?，比rETH大一個數量級，占所有驗證者的1.5%?，占流動性ETH的5%?。盡管Lido還沒有在所有ETH中占據絕對多數，但他們投票反對自我封頂，并保持了一種特殊的、也許是不自然的領先優勢。

回顧一下，rETH的執行風險、尾部風險和中心化風險遠低于stETH，rETH對stETH的持續溢價需求證明了這一點。在執行風險方面，RocketPool很好地處理了合并，而Lido的主要節點運營商之一經歷了嚴重的停機時間。隨著高度復雜的Merge完成，未來升級的影響可能會很小，因此執行風險的相關性也很小。然而，Lido仍然面臨著略微更大的執行風險，因為驗證者的集中意味著任何錯誤的代價都會更高，正如BridgeTower事件所指出的那樣。

就尾部風險而言，rETH比stETH保險得多，目前所有存款都超過100%超額抵押。這將防止幾乎任何嚴重的削減，除非出現整個生態系統的故障。因此，rETH持有者不太可能受到打擊。此外，RocketPool智能節點的升級是選擇加入的，因此整個系統的傳播是漸進的，足以讓規避風險的操作員等待任何錯誤出現。這也意味著RocketPool節點無需核心團隊的任何升級即可無限期運行。然而，oracleDAO確實代表了協議中的中心化來源。如果oracleDAO遭到破壞，隨著oracle數據被操縱，rETH可能遭受巨大損失。這樣的攻擊需要大多數公眾的協調或妥協，doxxed，oDAO的以太坊對齊參與者。我將在火箭專家的反思部分對此進行詳細說明。

最后，在中心化風險方面，rETH是生態系統中的次要參與者，開發團隊和社區已經表示支持限制股權。在降低風險方面，rETH顯然是LSD的領先者。因此，唯一剩下的難題是如何從技術意義上擴展RocketPool以滿足作為核心DeFi資產的需求。我將此過程稱為?OrangeCascade。

比特幣礦企CleanSpark 7月出售426枚比特幣:金色財經報道，比特幣礦企CleanSpark披露，公司7月份售出426個BTC后產生了大約880萬美元的收入，該公司預計將利用所得款項為其自身的增長和運營提供資金。CleanSpark宣布在6月至7月期間購買2,861臺采礦設備，利用有利的市場條件獲得更好的交易。

CleanSpark首席執行官Zach Bradford說：我們在這個市場上看到了前所未有的機會。（The Block）[2022/8/3 2:56:46]

4-橙色級聯

我現在將討論stETH的市場份額如何從近乎壟斷下降到不到多數。我首先回顧了推動stETH的社會和經濟壓力，并為rETH提供了順風。然后，我詳細說明了允許rETH在提款之前進行擴展的因素。這些因素主要是擴展和改善節點運營商體驗的方式，包括減少ETH債券、MEV平滑池、救援節點和Rocketarb。展望未來，我討論了取款和獨立staker遷移的重要性、stETH/cbETH的逃離以及流動性遷移。至此，rETH應該可以擴展到質押的數百萬ETH。然而，由于原生質押即服務、Eigenlayer、強制退出和分布式驗證器技術，提款后的未來將更加光明。這些技術資產將使rETH擁有理想的22%的抵押ETH，無論抵押的ETH的總百分比是多少。

橙色蠕變-提款前

Paradigm的研究人員建議，第一個具有社會可擴展性和親MEV的LSD可以迅速吸引林迪效應并以冪律分布式方式占據主導地位。我認為Lido的增長過于激進，以至于本應是冪律領域的市場變成了單一市場，其中stETH在DeFi中占LSD市值的90%以上。在社會和經濟上，對這種stETH主導地位的抵制越來越大。最終，大多數ETH仍未抵押，預計未來幾個月將有更多資金進入。與2021年的繁榮時期相比，隨著市場對風險的意識增強，將更加嚴格地關注尾部風險情景。

由于stETH的不靈活和不充分的保險已經被轉移到通用的“財務”用途，Lido將發現自己無法安全地進一步擴展。stETH可能已經達到了它的相對峰值。就增長的社會障礙而言，Lido過度依賴腐敗的人為指定白名單進行治理。從經濟上講，?6月份崩潰的清算級聯和持續的脫鉤證明了stETH實際上與其他LSD相比具有更大的中心化和大幅削減風險。

在Lido的任何一個節點運營商中發生的一次重大削減事件將永久降低對該系統的信任——因為在很長的時間范圍內，這就變成了一個問題，即大型投資者何時愿意參與進來？已經有證據表明，對更廣泛市場的信心動搖可能導致多年的收益被抹去。Lido特定事件的影響會有多嚴重？質量stETH向紅色重新平衡會有什么反應？生態系統可能有必要通過重大削減事件來吸取教訓，但壓力仍然存在。

即使Lido試圖通過扭曲的激勵措施來增加stETH的LSD主導地位，競爭對手提供的更好的替代方案也很可能會讓市場回歸傳統的帕累托分布。

RocketPool已經是最具尾部風險彈性、社會可擴展性和MEV友好的去中心化LSD協議。成為受益最多的人是有道理的。提款前時代還將以8?ETH抵押品減少和生活質量升級為標志，前者將抵押品要求降低到每個迷你池8ETH，后者提供獨特的方式，RocketPool為節點運營商提供最佳體驗.

LEB?8?s上的電源倍增器足以將rETH電源單獨增加三倍。每組16個節點運營商ETH將產生48個rETH，而以前它只會產生16個rETH。然而，真正的意義在于它降低了進入門檻。與16個ETH相比，愿意綁定8個ETH的人要多得多，因此盡管預計增長3倍，但我們可以期待更多的增長。

在此期間，生活質量的改善將會激增，例如MEV平滑池、救援節點和Rocketarb。總的來說，這些獨家功能將吸引節點運營商加入RocketPool并擴大rETH供應。MEV平滑池是一個選擇加入系統，每個節點運營商在其中相互共享MEV提示。這讓所有參與者都有更高的機會接觸到長尾MEV，而長尾MEV通常可以構成很大一部分回報。RocketPool社區的KenSmith在此處提供了一項分析：

GitHub-htimsk/SPanalysis:RocketPool平滑池的統計分析。

RocketPool平滑池的統計分析。

-GitHub-htimsk/SPanalysis:RocketPoolSmoothingPool的統計分析。

github.com

有數百個節點運營商參與，它本身就是一個強大的實體，可以使其他大型實體的加入有利可圖。這反過來將吸引更大的參與者進入生態系統并擴大rETH供應。

RescueNode是一個社區主導的項目，它將允許任何RocketPool節點運營商利用輔助信標節點作為后備。這在修剪或輕微中斷期間很有用。通常情況下，這會非常棘手且設置成本高昂，因為它是一個異常的冗余量，但RocketPool網絡將很快將其提供給網絡中的所有節點運營商，而無需額外費用。目前在用戶和救援節點維護者之間存在一些信任假設，但是，維護者都是公開的。此外，速率限制已到位，因此用戶不能過度依賴救援節點作為集中委托節點。

救援節點的直接結果是協議的整體性能將顯著提高。用戶停機的情況將會減少，從而為rETH帶來更高的回報。此外，對于新的節點運營商來說，停機時間可能非常令人生畏。救援節點的存在使RocketPool成為一個更加寬容的學習環境，而不會犧牲性能。即使對于有經驗的用戶來說，知道任何計劃內或非計劃內的停機時間都可能不再與收入損失相對應，這對生活質量來說是一個巨大的好處。最重要的是，讓RocketPool生態系統的用戶更容易訪問節點操作將吸引新成員并增加TVL。

最后，Rocketarb是一種從rETH目前享有的公開市場溢價中獲利的方式。rETH的供應受到節點運營商的限制，存款池已滿5?kETH。當一個新的迷你礦池啟動時，價值16ETH的rETH將以原生資產價值進行鑄造。如果您設法鑄造出價值16個ETH，您可以獲得16x2-3%的利潤，或0.3-0.45個ETH。Rocketarb合約將迷你礦池的創建與rETH的鑄造和銷售捆綁在一起，這樣節點運營商就可以獲得一個迷你礦池和擴大rETH供應量的可觀獎金。

rocketarb/README.md在main·xrchz/rocketarb

ArbitragerETHmint/burnwithminipooldeposit/withdrawal-rocketarb/README.mdatmain·xrchz/rocketarb

github.com

當對產品的需求增加時，該合約會激勵人們增加更多的rETH，而這在以前是不存在的。由公開市場上的超額需求產生的不透明價值現在可以被協議捕獲，作為以健康方式增長的激勵。因此，當stETH持有者逃往rETH時，就像以前多次發生的那樣，現在有一種方法可以在沒有任何通貨膨脹激勵的情況下以TVL增長的形式捕捉到這一點。

為了與另一場Web3權力斗爭相提并論，盡管Sushiswap推出時大張旗鼓，但它從未能夠翻轉Uniswap。但與此同時，Sushi也從未能夠提供令人信服的更好產品，這或許可以解釋為什么它能夠打破UNI在dex量上的壟斷，但沒有取得進一步的進展。已經確定，Lido的stETH受到社會和經濟力量的反對，流動性和Lindy效應支撐了它的主導地位。但隨著成熟玩家之間公平競爭環境的出現，RocketPool卓越的社交敘事和更高的彈性可以推動rETH的市值超過stETH。原始DeFi資產的趨勢線是朝向最大的安全性。這就是rETH將翻轉stETH的方式。

橙色移民-提款

在接下來的六個月里，取款很可能會上線，rETH將獲得三個巨大的獨特推動力：單獨的staker遷移、從stETH/cbETH的逃離，以及流動性緩解。

Parallax Digital創始人：比特幣或升至10萬美元:金色財經報道，加密貨幣投資和數字證券咨詢公司Parallax Digital創始人兼首席執行官Robert Breedlove 表示，隨著動蕩的宏觀經濟形勢看起來有利于加密貨幣，比特幣升至10萬美元大關是不可避免的，與此同時比特幣的受歡迎程度也在飆升。[2020/7/14]

提款后能夠轉移到Rocketpool的第一批用戶是在RocketPool稍后推出之前存款的個人質押者。將單個常規驗證器轉換為多個迷你礦池并從流動質押存款中賺取傭金，這在經濟上有很強的論據。擁有32個ETH質押的人可以遷移并接觸到128個ETH。SmoothingPool是RocketPool節點運營商獨有的另一個好處，它不僅降低了獎勵的波動性，還增加了大多數參與者的平均回報。生活質量升級將繼續推出。

據估計，大約30%的現有股份由這些早期節點運營商管理。這些ETH大部分是在RocketPool上線之前推出的，當然也是在它被認為經過實戰測試之前推出的。盡管在RocketPool準備就緒之前質押了如此多的ETH，但RocketPool節點運營商仍占網絡上所有節點運營商的15-25%?。越來越多的新節點運營商選擇使用RocketPool而不是vanilla或其他服務。因此，有理由認為，在RocketPool推出之前已經抵押的大量用戶將希望遷移過來。移民將主要影響節點運營商供應，這對TVL增長有放大作用。如果約420萬個ETH早期單獨質押的ETH中有10%遷移到LEB?8?，那么rETH容量將增加近300%?。該協議將能夠處理170萬個rETHTVL。鑒于第二批移民，將需要這種能力。

第二批移民將來自stETH和cbETH。能夠在無需執行二級市場銷售的情況下將LSD兌換成ETH，這意味著投資者可以立即調整他們的風險分配，而不必擔心流動性。如果該設施在2022年6月3?AC崩潰期間可用，Lido的TVL可能會大幅崩潰。事實上，stETH與ETH的價格大幅下跌以及對較大投資組合下滑的擔憂是阻止投資者虧本出售其stETH頭寸的兩個抑制因素。我預計會有幾個不同原因的群體經歷這一轉變；道德轉變，作為對削減事件或黑客depeggingsteth的回應，或者可能是尋求收益。

最后，也許是最重要的是，提款將導致維持足夠的LSD流動性的成本直線下降，從而消除Lido最強大的優勢之一。通過購買和贖回定價錯誤的LSD可以自然套利。RocketPool已經在存款池中證明了這一點的價值，其中rETH的鑄造和銷毀有助于保持DEX價格穩定。流動性可以緊緊地集中在資產凈值附近，并強有力地保證套利者將保持緊密掛鉤。

Curve池中獲得流動性，每月維護成本為20?MM，將通過退出隊列免費提供給所有人。MEV機器人將巡邏LSD價格，希望為自己擠出任何ETH。之前看到stETH價格螺旋式上升的清算類型現在只會為套利者創造一場盛宴，因為市場價格幾乎沒有變動。Lido許可的運營商集可以在以太坊網絡允許的情況下盡快接受新的以太坊存款。然而，正如?Lido?對于?ETH?來說是一個黑洞一樣，它最終可能會按照黑洞的生命軌跡，在未來把那部分?ETH?全部返出來。

一旦進入和退出LSD位置的能力變得微不足道，預計Lido的競爭對手將激增被集成到DeFi應用程序中。此外，也許更邪惡的是，所有LSD代幣基線風險水平的下降將刺激杠桿質押。每個LSD都將像icETH一樣容易折疊，打包杠桿stETH。雖然這些代幣承諾了令人難以置信的回報，但它們給市場帶來了巨大的風險。退出隊列不是無限的，我們可能會看到第二次更大規模的杠桿質押熱潮。如果這要通過，后果和塵埃將有利于最具彈性的資產。

橙色未來-提款后

RocketPool的遠大未來很令人興奮。通往世界主導協議的道路已經很明確，它們包括四次重大升級，這些升級將在被套路之后的某個時間發生。這些升級，按照我們可能看到它們上線的大概順序是原生質押即服務、Eigenlayer、強制退出和分布式驗證器技術。總之，這些升級將使RocketPool能夠擴展到數百萬的ETH質押。

對RocketPool系統最突出的批評之一是它迫使節點運營商對RPL進行投機。許多家庭質押者參與是因為他們對其他代幣持懷疑態度，因此這是一個很大的障礙。此外，持有RPL成為一些較大機構的問題。因此，RocketPool團隊設計了一項升級，將引入超級節點，從而在節點運營商與ETH和RPL抵押品提供者之間建立新的關系。它將引入一種協議內的方式來分離三個部分的風險：節點操作、ETH和RPL。RocketPool將大大擴展其總可尋址市場(TAM)，因為許多人表示希望只抵押ETH，而不希望暴露RPL，反之亦然。StaaS設計將允許節點運營商協會等第三方團體加入這些用戶并轉移RPL抵押品的負擔。

Eigenlayer代表了一個新穎的想法——質押再抵押。總體思路是根據增加的任務向節點的ETH股份添加新的削減條件。這將允許市場重新使用鎖定在存款合約中的令人難以置信的經濟安全。Eigenlayer團隊正在為初始產品設計開發數據可用性層，但正在探索其他實施形式。在一個足夠發達的市場中，一個精明的節點運營商可能能夠通過承擔額外的負擔來賺取數倍于原生ETH的收益。

未來可能會有許多定制設置，一些節點運營商進行純ETH質押，而其他節點運營商則承擔十幾個額外職責。這給Lido等中心化運營商帶來了挑戰，也為RocketPool等無需許可的運營商帶來了機會。對于Lido，可能需要一個以Eigenlayer應用程序安全使用并為DAO提供可接受的風險水平為中心的長期治理流程。stETH的APR將因此受到影響。對于RocketPool，用戶可能會自由試驗。

RocketPool和Eigenlayer繼續就如何以一種使與rETH的利潤分享變得簡單的方式整合這兩個協議進行交流。Eigenlayer和RocketPool之間的這種關系是互惠互利的。RocketPool生態系統是以太坊之上分布最廣泛的節點運營商市場。任何Eigenlayer產品想要立即擁有強大的去中心化能力，都可以瞄準RocketPool運營商。

另一個未來的升級是強制退出。目前，RocketPool無法強制驗證者退出。這是以太坊規范的限制，需要EIP才能更改。強制退出對于所有LSD協議來說都是一個有用的功能，可以增加去中心化和安全性。因此，它正在協同工作。強制退出將有助于防止不良行為者并在行為者流氓時增加保留的價值。因此，包含強制退出可能會讓RocketPool將保證金要求一直降低到2ETH。這是一個巨大的變化。從長遠來看，如果當前每個節點運營商都切換到2?ETH池，那將使RocketPool有能力裝載15倍的rETH，即240萬個rETH。目前，?16個節點的ETH會產生16個rETH，但隨著強制退出，?16個節點的ETH將容納240個rETH。

抵押品從16個ETH下降到2個ETH也將意味著節點運營商基數的大幅增加。如果這個下降在節點基礎上達到4倍，盡管便宜了8倍，那么RocketPool將擴展到1000萬個ETH。

最后但并非最不重要的是分布式驗證器技術。過去，我一直批評DVT，因為我不認為它是解決中心化問題的一種手段。Lido的長期計劃以DVT為中心，我對此不屑一顧。DVT的前提是幾個“委員會”成員各自運行一個節點。如果一個節點由于某種原因出現故障，則不會發生任何事情，因為只需要委員會的一些共識閾值來維持正常運行時間。從中可以獲得巨大的好處。DVT可以防止停機或大幅削減造成的大部分損失，但是，有些重要的事情DVT無法做到。

DVT本身并不能減輕中心化。例如，如果Lido網絡的約30個節點運營商開始在DVT委員會上運營，stETH代幣將有更好的正常運行時間并減少尾部風險，但中心化和一些尾部風險，如智能合約風險和二次泄漏，仍然存在。此外，與MEV相關的DVT是一個開放探索的領域。為RocketPool提供債券的主要原因之一是可以對MEV盜竊進行一些補償。如果以債券為代價竊取MEV是微不足道的，那么啟動迷你礦池并在收到大筆MEV支出后放棄它們可能是EV。這些問題必須先解決，然后才能被大型協議采用。

聲音 | Chris Burniske：SEC關注的是“必須注冊證券”這項法定要求 而非Airfox和Paragon涉及欺詐:Placeholder VC合伙人Chris Burniske在社交媒體表示，表達此前美國SEC對加密貨幣初創公司CarrierEQ Inc.（也稱為Airfox）和Paragon Coin Inc.的處理發表看法稱，SEC關注的是“必須注冊證券”這項法定要求，而非兩家公司涉及欺詐。這兩起案件都沒有涉及任何形式的欺詐或虛假陳述，相反，美國證交會關注的是一項法定要求，即必須注冊證券，除非它們符合豁免條件。[2018/11/19]

對于RocketPool而言，DVT代表了令人興奮的技術，它可能會降低債券的價格并提高質押者的整體效率。總的來說，家庭stakers的平均正常運行時間往往略低于機構stakers，這通常是由于不穩定的互聯網或電力，但DVT甚至可以大大改善競爭環境。

總的來說，提款后時代將確保RocketPool能夠擴展到所需的任何需求水平，并確保節點操作和流動性質押在更廣泛的生態系統中具有競爭力。這個時間表表明，RocketPool最大的批評之一，即資本效率低下，是沒有實際意義的。RocketPool可以而且將會擴大規模以挑戰Lido和Coinbase。

5-新挑戰者到來

Lido和RocketPool之間的歷史在這一點上已經確立。然而，LSD生態系統正在迅速擴大，新一代參與者緊隨stETH和rETH之后。在本節中，我將分解其他主要的LSD代幣，我認為它們將爭奪總股份的大部分。這些代幣都體現了不同的質押方法，并且都有自己的缺點。最后，我將批判的眼光指向內部并討論RocketPool可以改進的領域。

https://info.uniswap.org/#/tokens/0?xbe?9895146?f?7?af?43049?ca?1?c?1?ae?358?b?0541?ea?49704?

Hasu和Georgios認為，只有當競爭對手專注于快速擴展時，才能避免集中交易所(CEX)在以太坊staking市場上的主導地位。Lido將此解釋為將增長置于權力下放之上。但奇怪的是，Coinbase的cbETHLSD的發布實際上提供了一個有用的證明，說明在沒有激勵的情況下，市場參與者將如何傾向于去中心化程度最高的選擇。

目前，cbETH主要用于Uniswap。大約600萬美元被鎖定在cbETH/ETH0.3%和0.05%池中，這反映了每日交易量較低，因為cbETH的總價值比這個TVL大很多數量級。Uniswap是堅定的無需許可且易于使用的，因此這也是大多數cbETH最終的歸宿是合乎邏輯的。在Uniswap之外，采用率一直很低。曲線，stETH占主導地位的dApp，過去其cbETH/ETH池中只有幾百個cbETH。在Curve協議的一些激勵措施的幫助下，它已經發展到仍然微不足道的2000ETHTVL。這表明，如果沒有強大的流動性激勵活動或支持性的公眾風氣，代幣自然不會獲得深度流動性。

cbETH的普遍流動性不足會產生無數影響。這使得在Euler、Maker或Aave等借貸平臺中安全使用cbETH變得不可能。下圖取自Euler的前端。它表明cbETH將依賴于一個非常不安全的Uniswapv3TWAP預言機。這個預言機很容易受到攻擊，任何圍繞cbETH建立的債務頭寸都可能被惡意行為者清算。一個強大的預言機，比如Chainlink提供的預言機，需要跨多個CEX或DEX的大量數據。此外，希望能夠安全清算頭寸的借貸平臺需要具有大量非活躍流動性的代幣。CurvestETH/ETH池就是最好的例子。該池擁有價值數十億美元的流動性，但每天的交易量僅為數十億美元。當必須大量出售時，超額緩沖在黑天鵝事件中很有用，例如在3?AC投降期間。

1inch顯示，在發生1%的滑點之前，只能出售2000cbETH換取ETH。同樣的交易對于rETH只會有0.4%的滑點。由于收益機會和流動性有限，uniswap上的大多數cbETH買家可能持有該代幣以進行取款后可用的套利。因此，正在建設新框架。

隨著時間的推移，現有或新的Coinbase用戶將在某個時候希望將其頭寸退出cbETH。這可能是由于ETH價格暴跌或探索DeFi的愿望。這兩個用戶很快就會意識到，他們最好的選擇是將他們的cbETH賣給套利者。越來越多的cbETH最終會以銷毀為明確目的而被購買。這一龐大的買家群體不需要DeFi集成，因此很樂意坐在他們以折扣價購買的非流動性cbETH上并積累，直到提款為任何LSD轉換為掛鉤的ETH創造了途徑。這不會像3?AC危機期間stETH生態系統那樣，在小持有者和大鯨魚之間進行重新洗牌。但會有一個單向流動將cbETH快速拉向銷毀地址。

考慮錢包0?x?7?f?507739?b?624?2B048?Be?9185?cf?46?2BE?816?b?8?eFf?1?f，它已經積累了所有流通的cbETH的1%?。這個錢包已經從wstETH慢慢遷移到cbETH來支撐代幣并整合提款。當然，所有者是在冒險。Coinbase有可能會看到錢包上的文字并試圖阻止損壞。Coinbase可能會限制甚至阻止cbETH贖回，而不是讓這些偵查的cbETH鯨魚大量退出，這將極大地損害Coinbase的現金流。這樣的舉動雖然可能性極小，但會因為失去所有信心而對cbETH/ETH掛鉤產生毀滅性影響。銀行擠兌的情況可能成為可能。這是參與CeDeFi不透明世界的賭博。

總而言之，盡管cbETH供應量的增長速度看起來令人恐懼，但這并不代表對DeFi的生存威脅。事實上，DeFi已經全面拒絕了cbETH，如果我認為是正確的，DeFi正在將Coinbase拖入一個長期的騙局——慢慢積累cbETH以在提款后耗盡Coinbase的股份。這種大套利的過程吸走了流動性，削弱了cbETH獲得DeFi采用的任何希望。除非Coinbase積極推動cbETH在DeFi中的使用，否則DeFi似乎仍將是Lido和RocketPool的戰場。

穩定幣，通過FRAXDAO積極收購和使用流動性導向代幣(veCRV/vlCVX)而聲名鵲起。DAO通過他們的DAO代幣的投票權為FRAX持有者創建有利可圖的流動性提供策略，從而吸引用戶鑄造他們的穩定幣。該模型具有明顯的優點。提款前，所有主要的LSD代幣都必須創造流動性，通常需要支付租金。通過擁有這些流動性導向代幣，FRAX可以避免Lido等競爭對手產生的資本支出。由于FRAX在這種穩定幣模型上取得了如此巨大的成功，因此DAO決定冒險進入一種新型穩定幣，即與ETH掛鉤的LSD。

frxETH代幣經濟學在LSD世界中是獨一無二的。大多數代幣要么為了獎勵而變基，要么被動地增加價值。FRAX走了一條不同的路。frxETH代幣本身不會產生任何質押獎勵。為了讓代幣持有者獲得鎖定在驗證器中的ETH所賺取的APR，用戶必須將frxETH代幣存入一個staking金庫。該協議質押的ETH所獲得的所有獎勵，減去費用，然后分配給質押在該金庫中的任何用戶。任何持有frxETH而不是在金庫中抵押的用戶都不會獲得任何獎勵。用戶被迫做出選擇——要么使用frxETH在DeFi中追求收益，要么在金庫中獲得質押獎勵。

這里的目標是勇敢的。這個二元期權將迫使質押的frxETHAPR高于任何其他LSD代幣，因為DAO正在讓自己的LP與自己的質押者競爭。如果當前主要DeFi集成Curve池中LP的APR為假設的20%?，而staking保險庫反映的APR為7%?，那么用戶很可能會自然地遷移出保險庫并進入Curve池。在平衡狀態下，領先的DeFifrxETH集成的APR應該接近與質押的frxETH回報持平，也可能超過10%?。理論上，其他LSD代幣的持有者會看到這種收益并進行轉換。

https://dune.com/struct?3?r/frax-frxeth

現在抓住了。首先，該模型違反了DeFi的一些核心原則，即資本效率和可組合性原則。這種模式故意不具備資本效率。FRAX可以激勵產生收益的代幣，以便流動性提供者獲得LP獎勵以及質押獎勵。通過強迫用戶選擇其中之一，成本最終會更高。以一個長期假設為例，其中質押的frxETH代幣收益率為9%?，而Curve中的frxETH代幣收益率為11%?。Curve流動性提供者不會提供流動性，除非激勵措施超過質押率，否則，他們將遷移到質押池。這必須付出代價——無論是通過激勵還是通過引導流動性。在此示例中，為維持相同水平的流動性而支付給LP的成本可能會下降約30%?，因為如果沒有重定向這些ETH獎勵，Curve池的APR可能是14%?。隨著生態系統中TVL的建立，成本節約變得越來越重要。

frxETH的另一個令人困惑的因素是，質押金庫是一種流動性代幣sfrxETH。FRAXDAO目前只選擇激勵frxETH池。表面上，精明的DeFi構建者會希望將sfrxETH整合為實際的ETH獎勵代幣。這將使FRAX處于與Lido試圖將流動性從stETH代幣遷移到wstETH代幣時所面臨的類似情況。必須支持兩個代幣的生態系統將比一個更昂貴。如前所述，頂級LSD的融資流動性可能需要數百萬美元/月。因此，盡管FRAX以強大的流動性激勵能力開始，但它是在一個本質上資本效率較低的系統上這樣做的。對于穩定幣供應商來說，這是令人擔憂的第二個原因。

https://snapshot.org/#/balancer.eth/proposal/0?x?16?fd?7?c?010?fa?1?d?7318?fab?383?a?1?a?6?cb?59471?dda?824?b?53?a?1026?cd?197?eea?3890?dcb?4?

激勵frxETH的成本是雙重的。首先，與其他LSD代幣相比，它的資本效率低下，無法創建更高APR的外觀。其次，對FRAX而言更重要的是，用于激勵frxETH的流動性代幣不能用于激勵支撐整個FRAX生態系統的FRAX穩定幣。通過將激勵從FRAX基礎對轉移到frxETH配對，FRAX的強度被削弱。流動性是一種零和游戲，FRAX在低效模式上使用他們擁有的流動性能力。

在提款后的世界中，FRAX突然積累的流動性導向代幣對LSD代幣的價值將大大降低。退出隊列將使大訂單能夠在不損壞LSD掛鉤的情況下在公開市場之外導航。因此，FRAX將失去其在LSD代幣戰爭中的主要優勢。在這一點上，FRAX作為一個非常中心化的質押提供商的地位將成為人們關注的焦點。目前，FRAX團隊運行著所有的驗證器，并且沒有去中心化的具體計劃。

陰暗的超級利益相關者

最難分析的LSD是目前不存在的一種——osETH。Stakewise是一種質押服務，目前使用一組經過許可的節點和兩個代幣模型進行操作。Stakewisev3將完全重做，計劃于2023年發布。在此版本中，Stakewise正在通過變得無需許可來挑戰RocketPool在獨立節點運營商方面的主導地位。用戶將能夠啟動驗證器并以類似于貸款價值計算的方式針對所述驗證器鑄造osETH。許多關于osETH的細節還沒有公布，所以這部分應該主要被視為推測。

Stakewisev3平臺將允許個性化的債務市場。這種結構的好處是可以根據具體情況管理風險，因此Stakewise提供的以前缺乏的保險范圍可能會得到改善。此外，根據Stakewise允許的LTV比率，可能只需4-8ETH就可以開始運行驗證器。然而，Stakewise團隊面臨許多困難。

最大的問題是SWISE團隊必須將他們所有的流動性從sETH?2和rETH?2遷移到一個單一的代幣——osETH。完整的品牌重塑和代幣經濟重新設計是一項代價高昂的冒險，將迫使他們重新開始整合。DeFi治理很慢，這可能是一個耗時的過程。另一個問題是，Stakewise將希望單獨的stakers大量遷移。然而，這一群體以規避風險著稱。RocketPool節點運營商的注冊很好地體現了這一點，因為在發布后的這段時間里，注冊人數并未激增。在將資金委托給協議之前，許多單獨的ETH質押者可能希望在沒有任何黑客攻擊的情況下看到主網的彈性。可能大多數osETH供應是由使用Stakewise的StakingasaService提供商鑄造的。然而，目前尚不清楚這些StaaS集團將如何吸引需求。

圍繞獎勵模式的擔憂也依然存在。MEV竊取是引發RocketPool保險討論的主要問題。目前尚不清楚Stakewise將如何解決極端LTV金庫中的這個問題。如果他們確實解決了這個問題，他們將在無需許可的質押生態系統中為RocketPool提供一個令人信服的替代方案。

火箭手的反思

以太坊生態系統參與者最終將決定哪些LSD值得擴展。為了追求知識上的誠實，我現在將探討對RocketPool協議的一些合理批評，以期推動更好的迭代。

對該協議的最早批評之一是，RocketPool是對以太坊共識的攻擊媒介。任何想要廣泛攻擊以太坊共識的代理人都可以通過啟動RocketPool迷你礦池而不是單獨的驗證者來加倍他們的攻擊力。使用LEB?8?s，該向量被進一步放大。這個問題的一個限制是只有當存款池中有ETH時才能啟動迷你池。要使這次攻擊發揮作用，必須滿足兩個困難的條件。首先，這種攻擊需要很長時間才能執行，因為必須反復填充存款池。它還要求RocketPool的規模遠遠超過之前討論的上限。因此，這種批評雖然真實，但不太可能相關。

我現在詳細處理過的一個批評是RocketPool資本效率低下，無法擴展，并且具有令人厭惡的代幣經濟學，需要接觸RPL。正如第4節中所討論的，rETH有一條明確的途徑可以通過計劃的迭代升級擴展到數百萬個ETH。這些將包括一項設計改革，允許用戶僅以ETH或僅RPL敞口進入。

關于減少對核心開發團隊和oDAO的依賴的重要討論。目前，該團隊的大部分成員居住在澳大利亞。此外，大部分oDAO位于美國或歐盟。如果協議被破壞，核心團隊和oDAO都有能力對協議造成嚴重破壞，因此從他們那里轉移是最重要的問題。在核心以太坊規范中進行某些更改之前，例如執行層和共識層之間更好的通信，oDAO不能解散。社區已經在集思廣益，將所有oDAO職責遷移到去中心化協議DAO，如下表所示。

對RocketPool治理的另一個批評是，節點注冊不能抵抗女巫攻擊，這意味著一個人可以注冊多個節點。目前，投票是基于每個節點質押的有效RPL的二次根來完成的。惡意代理可以啟動許多節點并在每個節點上啟動一個迷你池，以便在未來的投票中最大化他們的投票權。此類攻擊尚未被發現，但是，在投票受到損害之前可能很難注意到。因此，在引入更強大的女巫機制之前，一直在討論如何轉向線性縮放方法。

提案：改用線性投票權來抵抗攻擊者

LEB?8投票的MaxEffectiveStake證明了RP社區有能力組織起來并就有爭議的問題達成富有成效的結論。不幸的是，它也凸顯了如果一頭邪惡的鯨魚玩二次方投票權機制可能造成的傷害。參考下面顯示的@Valdorff的評論，擁有幾百票的鯨魚可能會把它變成幾千票，并單槍匹馬地決定……的獲勝結果。

dao.rocketpool.net

此外，rETH持有者在RocketPool治理中缺乏發言權。成為代表而不是節點運營商和擁護rETH是可能的，但是，表格是針對這種行為的。雖然最好的治理是沒有治理，但在這成為可能之前，應該更多地代表rETH的利益。

對RocketPool的悲觀看法是，它正在將大量人員引入節點運營，而這些人與節點運營商無關。專業質押的擁護者有時認為業余愛好者是不理性的。通過降低進入門檻，一些人會爭辯說，我們增加了在出現問題時不知道該怎么做的節點運營商的數量，從而增加了以太坊的風險。RocketPool智能節點使設置非常簡單。這種易于進入的方式可能會讓staking專業人士感到擔憂，因為它允許從未運行過服務器的人現在可以保護以太坊。

盡管需要輕松訪問，但保持網絡彈性是RocketPool樂于接受的挑戰。在RocketPool指南和社區的支持下，即使是一個完全的新手也可以設置并有效地運行一個完整的節點。作為全職節點支持和以太坊知識的堡壘，RocketPoolDiscord服務器是生態系統中最活躍的服務器之一。此外，救援節點將減少用戶錯誤的影響，因此網絡不會受到影響。及時進行DVT只會加速這個過程。

此外，我發現這種批評強烈反對以太坊。以太坊的長期愿景理想化了一個世界，在這個世界中，在個人設備上運行的數百萬輕客戶端節點都為網絡做出貢獻。在這個世界上，進入的門檻一定低得不可思議。不要聽信專業人士的意見——以太坊質押將在保持最大安全性的同時變得更容易。

極端的安全愛好者可能對RocketPool有所保留。目前，智能節點的一個限制是它不能在氣隙設備上用于密鑰生成。此外，作為以太坊存款合約之上的一組附加智能合約，RocketPool始終存在固有的更大風險——但是，所有LSD都存在同樣的風險。

最后，有人指責RocketPool正在打一場毫無意義的戰斗。這群人可能會爭辯說，RocketPool為創建高尾部風險彈性LSD所做的辛勤工作沒有實際意義，因為質押者只關心追逐收益。我相信這種批評以冷酷無情的眼光描繪了價值數十億美元的LSD生態系統。要使這個論點成立，要么風險價值必須接近于零，要么投資者會猛然驚醒。前一種情況在不久的將來很難想象——在任何LSD中都有太多的風險途徑無法解決。如果后者是真的，即投資者對更中心化的LSD所帶來的不斷增長的風險視而不見，那么很可能是由于他們自己痛苦的認識，風險再次獲得了價值。只要有交易者過度利用不安全的產品，將會有懲罰尋求收益者和獎勵謹慎者的事件。如果LSD生態系統要成熟為下一代債券市場，風險必須與價值高度相關。

6-交易對手代幣經濟學——被低估的藝術

最后，我想談談圍繞LSD的更廣泛的代幣經濟學。協議實用程序/治理代幣和LSD代幣本身之間存在著重要的緊張關系。大多數協議都忽略了這種緊張關系，但卻是可持續抵押協議的基礎。所有質押協議都是雙邊投資；大多數人只是選擇集中其中一方。我將討論LDO的費用轉換和RPL的抵押品系統。

作為獲得可持續價值的一種手段，費用轉換微不足道，并將使LDO治理的危險因素永久化。實際上，費用轉換的軟上限為質押回報的5%?，因為另外5%已保證提供給精英節點運營商。這已經暗示了這個問題，因為一小部分核心運營商應該獲得與整個DAO相同的獎勵。由于節點運營商似乎提取了太多價值，因此對齊效率低下。為了使這5%物有所值，LDO必須最多為stETH市值的二十分之一(?1/20)，并且不能偏離。如果LDO/ETH下跌，您現有的LDO股份將變得不值錢。如果LDO/ETH增加，您的股份將更有價值，但回報將是較小的百分比收益。在絕大多數情況下，持有stETH對于代幣持有者來說似乎更合理，因為潛在的費用收入存在硬性上限。除了可自由訪問的治理外，LDO沒有獨特的附加值。

在費用轉換設計中，協議代幣作為一種純粹的租金提取機制，并不用于協調激勵。這已經成為問題，因為貪婪促使DAO治理不合理地分配費用。這可能已經在發生，因為LDO已經限制了其保險池并選擇將這些資金重新分配給國庫。這不是直接提取租金的轉移，但是，它是簡單結構DAO傾向于的行為類型的象征。

RocketPool的設計確實尊重協議代幣持有者和LSD代幣持有者之間的緊張關系。節點運營商需要發布RPL債券，以滿足rETH需求并啟動迷你礦池。這既可以實現無需許可的節點運營商集，也可以將rETH的增長與RPL聯系起來。沒有協議金庫，也沒有協議傭金，因此沒有廣泛提取租金的沖動。此外，RocketPool認識到治理不應該是開放的，因為rETH持有者的愿望要求保持協議一致性。因此，只有作為債券抵押的RPL才能用于治理。該RPL確實具有獨特的附加值，既可以作為收取傭金的許可證，也可以作為發生嚴重損失時的抵押品。

Kraken和Binance之間分配，那么顯然Lido的存在是絕對好的。不過，現在已經不是Beacon鏈的早期了。Lido的stETH為生態系統提供的效用已經達到頂峰，現在是時候過渡到RocketPool和競爭對手了。麗都采取的最大化增長的行動都是一次性的，很快就會過時。

在本文中，我首先概述了流動性質押生態系統。在其中，我描述了Lido在LSD市場上近乎壟斷的地位，以及它如何超越冪律動態。自然的力量平衡被Lido的流動性激勵活動所操縱，這是所有DeFi中最大的活動之一。然而，Lido的黃金時代現在已經結束，因為這些激勵措施的力量和DeFi的差距正在縮小。我大膽宣稱rETH將顛覆stETH的市場份額，并開始概述相信這一點的社會和經濟原因。

在社交世界中，stETH已經達到臨界點并引起了核心ETH開發人員的憤怒。我提出了4個主要論點；該系統的治理是可攻擊的，費用分配是不穩定的，DAO及其運營商是多鏈的，驗證器注冊表仍然是一個強大且集中的大棒。在經濟學方面，我詳細介紹了rETH和stETH的掛鉤歷史，以此作為了解市場隱含風險的一種方式。然后我將這種風險分解為執行風險、中心化風險和尾部風險。本節的重點是rETH被設計為在極端情況下具有抵抗力，這是基礎層資產的理想特征。

在介紹了這些stETH逆風/rETH順風之后，我給出了我對權力轉移將如何進行的預測。主要的促進劑將是完整的rETHDeFi集成，一個主要的CEX/Lido削減事件，支持提款，并降低抵押品要求。后提款時代將見證Lido最大的資產，即其強大的流動性挖礦活動，隨著退出隊列減少協議為維持流動性而必須支付的成本而被削弱。

隨著針對stETH的案例成立，我將注意力轉移到LSD領域的最新挑戰者身上。從cbETH開始，它已經迅速成為第二大LSD，我指出沒有采用DeFi，cbETH可能最終成為用戶遷移到rETH的墊腳石。接下來，FRAX的frxETH建立在資本效率低下的系統上，其中質押獎勵與流動性提供者分開。我對Stakewisev3的未來競爭對手osETH提供了一些猜想。該代幣旨在挑戰未經許可的節點運營商的RocketPool，但是，該產品尚未上線，需要完全重新啟動協議——這不是便宜、快速或簡單的任務。我通過后退一步并通過批判性鏡頭審視RocketPool本身來結束本節。

最后，我簡要說明了RPL和LDO背后的基本模型為何不同。我建議LDO的最終結果只是一個stETH包裝器，不給用戶任何獨特的價值，甚至不給治理，而RPL通過充當抵押品為系統增加價值。這些不同的模型為LDO提供了明確的價值上限，但RPL卻沒有。

為什么這很重要？LSD將成為以太坊的固有部分。質押的ETH將成為未來的債券市場。如果LSD變得過于強大，它可能成為對主機鏈的攻擊。傳播和生存的資產將是一種在極端情況下具有彈性的資產，就像以太坊一樣。自2017年以來，RocketPool一直在朝著這樣的未來發展。它不會是一個以被操縱的早期領先優勢開始的方式，也不會是一個旨在不惜一切代價最大化收益的方式。去中心化這只看不見的手將考驗市場參與者。今天，人們可以在任何國家/地區自由運行驗證器。這可能是當下的奢侈，因為民族國家尚未將目標設定在以太坊上。當那一天到來時，LSD將不再是以太坊失敗的原因。rETH是前進的道路。您可以選擇忽略它或反對它，但請放心，橙色級聯?OrangeCascade即將到來。

8-后記：FTX余波

合并后，LSD掛鉤全部迅速收斂回平價。在此過程中，rETH一直處于溢價狀態。突然間，stETH/ETH比率回到了3?AC投降之前的水平。這是應得的嗎？風險是否已經離開生態系統，或者合并后新股權的涌入加上收益機會的缺乏再次混淆了Lido帶來的風險？

FTX已死。波動和災難是加密貨幣最好的朋友。因此，隨著級聯清算沖擊大多數DeFi市場，市場再次動蕩也就不足為奇了。SOL代幣的價值在幾天內減少了一半。許多貸方、機構和毫無戒心的零售業者現在失去了他們的資產。對于一個旨在成為DeFi底層的資產來說，我們經歷的市場投降應該是如過風一般。最近的慘敗對Lido來說恰恰相反。我將簡要討論stETH掛鉤是如何保持的，stSOL正在發生什么，以及為什么傳染性是一個真正的威脅。

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再一次，當大盤陷入低迷時，stETH的錨定匯率崩潰了。這次損失擴大到約1.5%?。很可能在此過程中清算了許多杠桿stETH/ETH頭寸，因為這是自3?AC級聯以來最大的單日掛鉤。如果此事件發生在取款之后，Lido將看到最大的股權外流，而RocketPool將獲得股權。雖然stETH下跌了1.5%?，但rETH增加了其相對于其資產凈值的溢價，表明了市場眼中的rETH彈性有多大。

LidoDAO更關心的是stSOL的性能，stSOL是Lido的Solana流動性質押衍生品。自FTX新聞以來，整個Solana網絡一直在苦苦掙扎。大量SOL已經退出或正在等待退出，從而降低了網絡的安全性。據報道，與SOL相比，stSOL在公開市場上的交易價格為-10%?。LSD的波動性從表面上看不是問題，但這種套利機會將大量SOL推入了他們的提款隊列。因此，網絡正在接受壓力測試，運行Solana節點的Lido節點運營商要承擔特殊的職責。

Telegram以獲取有關Solana重啟的更新，這直接抑制了團隊為其他網絡提供服務的能力。想象一下，如果FTX崩盤事件引發了以太坊生態系統的嚴重后果。運行兩個區塊鏈的Lido運營商是否會被迫以一種或另一種方式分配資源？此外，Solana可能代表了一些驗證者的搖錢樹。通過突然失去巨額收入流，專業驗證者可能被迫調整人員配置。只要Lido繼續跨鏈多元化，他們對以太坊的投入將下降，而stETH持有者的風險將成倍增加。此外，尚不清楚Lido保險池是否延伸至每條鏈。如果是這樣，那么stETH的安全模型比我描述的還要糟糕。

只有一個LSD的值集與以太坊本身相同——rETH。在殘局中，社會階層高于一切。當那一天到來時，rETH的去中心化和安全性將把它推向DeFi的基石。

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