Messari : 拆解DeFi賽道，尋找子賽道的Alpha

原文作者：DustinTeander

原文來源：Messari

原文編譯：DeFi之道

主要觀點

DEX是DeFi中收入最高的子賽道，DEX占DeFi賽道收入的一半。

借貸協議TVL比DEX高出近25%，卻少了近1/4的收入。

永續交易所正在成為用戶加杠桿的首選交易所。今年，永續交易所的交易量增長了20%，而借貸量減少了近50%。

由于獨特的資本結構，衍生品賽道的TVL是其他DeFi賽道的4-9倍。

流動性質押項目是TVL增長最快的行業，在過去90天內增長了50%以上，而DEX和借貸交易所均下降了14%以上。

DeFi是加密領域規模最大、歷史最悠久的賽道。其市值約為700億美元，占L1市場的10%。鑒于DeFi在Crypto行業中的基礎性作用，了解DeFi中的各個賽道以及它們進化為Crypto行業提供了寶貴的背景經驗。

DeFi可以按下圖拆解，它們還可以劃分的更細。

Messari將Coinbase估值為280億美元:在Coinbase向證監會遞交S-1表格（上市申請）后，Messari根據Coinbase的不同業務，比如交易、托管、借記卡，評估出Coinbase的估值為280億美元。據悉，Coinbase日交易額超過10億美元，托管資產已經從2019年的70億美元增長至200億美元，最近的一輪融資數據顯示該公司在2018年10月份的估值為80億美元。

在提供280億美元估值時，Messari的分析員表示這樣一個加密領域的主要IPO事件非常重要，“本次上市對于代幣估值甚至也很重要，因為Coinbase將提供一個估值錨（范例），不僅僅為未來的證券上市，也為區塊鏈原生的交易所代幣。”（Cointelegraph）[2020/12/20 15:51:34]

一、底層：公鏈層

DeFi生態的底層是公鏈層。以太坊、Solana和Avax等智能合約提供了DeFi運行的基礎設施。此外，還有一些可提高基礎智能合約交易速度和效率的擴展方案。基礎設施工具完善了這一層，并為DeFi應用程序提供了對網絡、數據甚至流動性的API訪問。

Messari在其注冊表中添加Secret Network:據官方推特消息，隱私公鏈Secret Network已被Messari加入其注冊表（Messari Registry），以提高該項目的透明度。據悉，Messari注冊表是一個加密項目信息的開源存儲庫中心。[2020/12/17 15:35:31]

二、中層：DeFi核心層

DeFi核心層位于中間，構成當今DeFi的主要價值。DEX、借貸、衍生品和穩定幣構成了DeFi的核心。每類都有自己獨特的收入模式和收入效率。這一層產生的收入是DeFi收益的主要來源。由于這些子賽道構成了DeFi的基礎，因此了解它們收入模式是掌握DeFi框架的第一步。

三、上層：聚合層

在DeFi核心層之上是聚合層。聚合器分為兩個陣營。供給是將資金聚合到單個池中，然后再分散到其他項目去。例：收益聚合器。需求類的不同之處在于集中用戶對DEX交易或信貸等服務的需求。用戶需求被聚合或被發送到最好的DeFi原生項目中去，并以此提高執行效率。

可抵抗51%攻擊的ETC安全方案MESS預計將于9月28日23點激活:由ETCLabs和ETCCore團隊提出的名為MESS的可防止51％攻擊的ETC安全方案將在區塊高度11,295,300處激活，根據目前出塊時間估算大約在北京時間9月28日23點。各交易所、礦池和其他節點需更新Core-geth客戶端，以實現MESS方案。

注，MESS是一種有效的終結系統，由ETC核心協議負責IsaacA.與OpenRelay和ChainSafe合作開發，目前已成功測試，MESS通過將?型區塊重組視為可疑對象并大大提高其成本，從而消除了所有獲利動機，以防止51％攻擊，這將迫使于發起攻擊的?型重組難度大大增加。[2020/9/27]

四、拆分：分解DeFi原生項目

在一個賽道中鎖定的資本量可用于衡量其在DeFi生態系統中的重要性。通過根據鎖倉量和創造收入水平，可以清楚哪些子賽道具有重大意義，哪些子賽道最擅長將鎖倉轉化為收入。由于衍生品賽道可以細拆，因此可將其分：流動性質押、合成資產、永續合約和期權。

賽道1：DEX

動態 | 加密信息和數據服務公司Messari將推出Real 10交易量指標:據TheBlock報導，加密信息和數據服務公司Messari正在推出Real 10指標，該指標將只考慮準確報告交易量的交易所提供的數據。據此前報道，Bitwise的報告顯示，95%的現貨比特幣交易量是由不受監管的交易所偽造的。[2019/3/27]

目前，投機一直是加密貨幣的首屈一指的使用場景。因此，DEX通過促進投機所需的代幣交換獲得了巨大的價值。DEX的交易費用從交易額的3個基點到100個基點不等。DEX的交易費用收入是DeFi最大的有機收入，總額相當于所有其他行業收入的總和。

DEX讓收入更加高效。流動性提供者向資金池提供資金，并期望賺取交易費用作為回報。與借貸協議相比，DEX的鎖倉量少了約1/3，但獲得的收入卻是近4倍。與借貸協議不同的是DEX的LP會遭遇無常損失。

雖然DEX的回報率相對較高，但和DeFi中其他子賽道一樣，DEX的收入波動加大。當幣價上漲時，用戶會更加活躍。因此，收入會隨著加密貨幣市場經歷各種起伏。DEX在過去90天內的收入一直在下降。

金色財經現場報道 James Chen：建立比特幣博物館是為了讓更多的人了解區塊鏈行業:To the moon center 創始人 James Chen在2018 Global Token Galaxy開場演講中提到，建立世界上第一個比特幣博物館的理念是讓每個人都能學習比特幣及比特幣背后的技術，通過記錄比特幣的發展史，讓更多的人了解這個行業。[2018/5/27]

賽道2：借貸

借貸項目鎖定了近一半的DeFi存款。貸款協議中的存款是作為貸款的押品，也就是用戶需存入比貸款更多的資產。借貸協議是一個安全但低效的超額抵押系統。

若貸款相對于押品風險過大，則存款將被平倉以償還債務。盡管這會使整個系統保持穩定，但資本效率過低。為了像DEX等其他子賽道一樣增加收入，借貸項目必須用更多的資本來彌補。

過去用戶接受了貸款協議的不足之處，因為它是唯一的鏈上杠桿來源。目前，隨著永續交易的普及，情況有所變化。自年初以來，比率翻了一番，目前已經達到歷史最高水平。此外，過去360天期間，借貸賽道的相對存款份額有所下降。

賽道3：質押

流動性質押和權益證明鏈無縫接軌。流動性質押不是直接把代幣發到節點驗證者中，這種做法會失去在DeFi中的頭寸。把財產質押的用戶既可以獲得通常的質押獎勵，也會獲得衍生代幣的獎勵。

Lido擁有該賽道近90%的市場份額。它通過切分原項目的質押獎勵來獲取收入。

隨著即將到來的以太坊合并和Terra等新興PoS網絡的迅速崛起，流動性質押成為TVL增長最快的領域。這個賽道在過去90天內增長了50%以上。

賽道4：收益聚合器

顧名思義，收益聚合器位于DeFi的聚合層。用戶將資金存入某個項目。這個協議隨后將資金存入各種核心層賽道，如DEX、借貸市場和流動性質押，收益最終還是取決于核心層項目所能提供的回報。然而，由于核心層項目有代幣獎勵，通常能夠提供更高的回報。

除了正常的收入外，核心項目通常以治理代幣的形式給予用戶獎勵。收益聚合器通過立即出售這些獎勵代幣并增加在初始投入token的頭寸。這是一個復合過程，因為獎勵的大小通常和投入量掛鉤。

依賴核心層為聚合器的有限增長提供了一定的動能。核心層的收入主要還是來自貸款和交易的需求。因此，收益聚合器做多只能從這種需求中獲得收益。投入過多的資本并不會讓核心層的需求增加，投入增加不一定能產生更多收入。

賽道5：合成資產

并非所有資產都在鏈上。在一條鏈上中擁有所有的鏈上資產也是不切實際的。用戶通過將存款存到合成協議上，然后或被鑄造為相應資產。只要有可靠的預言機價格，任何資產都可以被鑄造。

合成協議可以為其他協議的部署提供動力支持。例如，Synthetix為Kwenta提供的支持。Kwenta是一種部署在Optimism上的永續合約的協議。Kwenta可以從Synthetix獲取流動性，這使Kwenta能夠以低滑點完成一些特定資產的交易。

Synthetix從其合成資產的掉期交易中獲得收入。然而，與其他行業相比，因為合成資產的相對較小眾，難以獲得很高收入。高押品比率和目前的低接受度都導致該賽道的滲透速度較慢。然而，隨著L2上的其他合作協議如Kwenta吸引到越來越多的用戶，滲透率可能會在未來幾個月提高。有些跡象表明，合成資產已經成為收入增速最快的賽道。

賽道6：永續合約

CEX上交易最多的資產是一種稱為永續合約的衍生產品。因為看起來和感覺就像普通代幣，所以廣受歡迎。它的設計并不要求任何交易者實際持有或交割代幣。取消交付的限制后，交易所可以為交易者提供做多杠桿。由于其天生的乘法效應，這種資產廣受歡迎。

自2021年Q3以來，永續合約在鏈上顯著增長。dYdX、PerpetualProtocol等鏈上協議運行一個簡單的交易所，交易者可以在其中無需許可地訪問這些產品。與現貨DEX類似，這些永久交易所按筆收取交易費用。

與現貨DEX不同，永續交易所按杠桿交易額收取費用。因此，與其他DeFi相比，永續協議的資產回報率明顯提高。從本質上講，永續協議的單位TVL的收入是DEX的近10倍，是借貸協議的40多倍。

賽道7：期權

期權在鏈上起步緩慢。盡管期權是Robinhood最受歡迎的產品，但散戶更喜歡其他形式的杠桿，如永續合約。但是最近人們對去中心化期權金庫的興趣日益濃厚。DOV收取用戶存款并以此承銷智能合約，然后將智能合約出售給其他方。作為交換，買家支付溢價，該溢價作為收益發送回DOV。

產生的收益將成為項目收入。協議提供方通常會從的收益中分一杯羹，并且還可能對存款收取一定費用。

就資本效率而言，期權可以排在第二。每單位TVL可以產生四倍收益。雖然收益率看起來很高，但也要認識到DOV是本報告中提到的產生收入第二低的賽道，且只能等待期權需求增加來擴大收入基礎。

五、展望未來

隨著L2、多鏈和模塊化開始重塑整個行業，了解DeFi的行業和當前動態變得非常重要。目前，DEX可能繼續在DeFi領域占據主導地位。它們不僅占DeFi收入的近一半，而且吸引了越來越多的TVL。

縱觀各個賽道，發生的最大轉變是永續協議的日益普及整在蠶食借貸行業的市場份額。比率將可以描述該趨勢。

上文分析的背景是在一個單一且類寡頭鏈上。然而，隨著未來有更多的鏈加入，DeFi行業的流動性可能引來全新變化。例如，Aave的V3可以向跨鏈用戶提供即時的流動性。

數據和提到的項目可以從這里看到。

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