傳統央行發展的三種模式 Vs 區塊鏈上的另類央行模式_Maker:BANK

原文標題：另類央行的演進之路

在經濟學里，貨幣是最古老和最有爭議的主題之一。在區塊鏈上，同樣少有比穩定幣更具話題性的領域。無論是比特幣或者以太坊的貨幣性討論、還是穩定幣模式之爭，甚至是對央行數字貨幣的遐想。可延伸出一個核心的研究假設：是否可以基于區塊鏈建立一套平行貨幣系統，存在一個機構或程序執行央行職能？

這是一個看似矛盾的命題，既然是中央銀行，從定義上是否意味著對貨幣發行的壟斷，既然如此，如何兼容去中心化的自由競爭與無需準入？反之，沒有財政支持的貨幣發行機構，是否能夠可持續地穩定存在？

本文希望通過回顧傳統央行發展的不同模式，以及介紹區塊鏈上的貨幣機構創新，探討一種另類央行(AlternativeCentralBank)的可行性。

傳統央行發展的三種模式

傳統央行的出現和發展大體可歸納為三種模式。

第一種模式是以英格蘭銀行為代表的政府特許模式，起初主要為政府融資。1694年英格蘭銀行公司在政府的許可下成立，獲得發行法定貨幣的壟斷權，募資給政府借款，作為英國海軍建設的經費。1931年在大蕭條的背景下，英國放棄金本位，英格蘭銀行發行的貨幣成為唯一流通的法定貨幣，不再是對黃金的憑證。一戰后，英格蘭銀行開始逐漸積極實施貨幣政策，以管理國內貨幣供需，穩定物價水平為目標。1946年英格蘭銀行從一家私營銀行正式被國有化，此后服從于財政部的政策。雖然1998年英格蘭銀行法頒布后，讓英格蘭銀行擁有獨立制定貨幣政策的權力，但英國央行儼然一直是政府密不可分的一部分。

分析師：比特幣與美國傳統股市指數的相關系數的90天移動平均線已降至幾乎為零:金色財經報道，分析師稱，比特幣與美國傳統股市指數（標準普爾500指數和納斯達克指數）的相關系數的90天移動平均線已降至幾乎為零。這種情況意味著僅僅依賴傳統市場情緒和宏觀經濟事件的加密貨幣交易者可能會面臨自己的預測存在差異。[2023/7/10 10:12:43]

第二種模式是以阿姆斯特丹銀行為代表的政府合作模式，起初主要為企業融資。1609年成立的阿姆斯特丹銀行一開始并不具備貸款能力，僅僅為商人保存和管理標準化的貴金屬貨幣，提供支票和匯兌業務，收取手續費。這和中國古代宋朝的交子和清朝的票號功能類似。此時的阿姆斯特丹銀行是100%有抵押的，每筆支票的背后都有足額的貴金屬支撐。

然而完全準備金制度并不能滿足阿姆斯特丹銀行在當時全球金融中心的重要地位，慢慢的阿姆斯特丹銀行開始從事借貸業務，從1657年開始向荷蘭東印度公司和城市政府提供貸款，并成為其主營業務。阿姆斯特丹銀行也漸漸承擔公共政策職能，包括在1763年的恐慌危機中提供流動性和充當最后貸款人角色。阿姆斯特丹銀行從穩定幣的發行者成為法幣的管理者，即實際意義上的央行。由于自身良好的信譽和東印度公司的穩定貿易，繁榮持續了100多年的時間。轉折點是第四次英荷戰爭，戰爭導致東印度公司的貿易量萎縮，無法按時償還貸款，這使得阿姆斯特丹銀行的不良貸款占資本率增加。最終英荷戰爭的失敗，對貴金屬的恐慌擠兌讓阿姆斯特丹銀行無法支撐，宣布破產。

美國傳統銀行HVBank通過與MakerDAO合作提高合法貸款限額:8月23日消息，MakerDAO在推特上宣布，將與成立于1871年的美國銀行HuntingtonValleyBank（HVBank）建立合作伙伴關系，兩者率先在美國受監管的金融機構和去中心化數字貨幣之間進行商業貸款整合。此次整合將涉及1億枚DAI，以支持HVBank現有和新業務的發展。據HVBank表示，通過此次合作關系，該行能提高合法貸款限額，可以為借款人提供兩倍的貸款，而無需通過增資稀釋現有股東權益。[2022/8/23 12:43:23]

第三種模式是以美聯儲為代表的最后貸款人模式，起初主要為銀行融資。1913年美聯儲的最初設計并非是為了給政府或企業提供貸款，而是在季節性周期和危機時刻，為銀行系統提供貸款。通過貼現窗口，接納商業貸款作為抵押品，給銀行提供準備金。值得一提的是，為了限制權力的中心化，美聯儲最初成立時是非常去中心化的，并沒有一個中央銀行，而是由12家聯邦儲備銀行組成。但一戰的席卷，讓美聯儲的職能不得已變成政府戰時融資的工具，相對于黃金儲備，美聯儲開始積累更多政府債券，并暫停了黃金的承兌。一戰后，美國作為不多的國家得以重啟并維持金本位。然而，大蕭條的發生和隨后的二戰再次侵蝕了美聯儲的獨立性，服從于白宮和國會的政策指令。

直到1951年《美聯儲-財政部協議》的簽署，才讓美聯儲獲得了制定貨幣政策的獨立性。一個重要事件是20世紀70年代的尼克松沖擊，尼克松總統為了連任對美聯儲時任主席阿瑟-伯恩斯的施壓，不僅關閉了黃金兌換窗口，終結了金本位，也讓美國進入了幾十年的寬松貨幣和通脹時代。打破這種關系的是1979年保羅·沃爾克的上任美聯儲主席，沃爾克重新建立了美聯儲的獨立性和信譽，并在其任期內解決了高通脹問題。此后美聯儲的獨立性與政府的訴求如同貨幣紀律性與彈性的拉鋸，規律顯示經濟陷入危機和外部沖擊時，財政的介入和影響更加明顯。

張頤武：數字藏品已成為激活傳統文化的重要載體:金色財經報道，全國政協委員、北京大學中文系教授、著名文化學者張頤武在全國政協十三屆五次會議中建議大力推進“區塊鏈+”在文物文博領域的深度運用。張頤武表示，推進國家文化大數據的建設，需要區塊鏈等通用技術支持文博領域數據資源的互聯互通我國區塊鏈+文物文博領域已經有良好的基礎，政策規定比較完備，技術標準和規范體系已經相較于其他國家更完善，算法自主創新能力逐年增強。目前，區塊鏈在文物文博領域創新實踐已經形成行業規模，比如國內的數字藏品已經成為激活傳統文化、讓文物活起來的重要載體。[2022/3/10 13:48:06]

通過央行發展的歷史，我們發現雖然傳統央行的發展路徑不同，但最終殊途同歸離不開政府機構的支持。不過，中央銀行壟斷貨幣與政府支持的特性是現代貨幣系統演進的結果，而非必要條件。在區塊鏈這塊平行世界，能否出現一種另類央行的道路，不依賴于政府機構，作為央行貨幣發行方和最終貸款人，面向大眾提供服務？

區塊鏈上的另類央行模式

MakerDAO誕生于以太坊的測試網階段，在2017年底正式上線。作為無許可網絡上的應用，Maker天生是市場化的，不依賴任何主權的背書。

起初，Maker的功能與阿姆斯特丹銀行類似，保管足額的資產儲備，發行贖回憑證。不同的是，Maker金庫保管的不是貴金屬，而是區塊鏈上的原生資產ETH。這兩種看似不同時代的產物，有著類似的貨幣性。兩者都屬于外部貨幣，即不屬于任何人的債務。

加拿大央行專家：數字加元應該從可獲得性方面模仿傳統紙幣:加拿大央行(bank of Canada)的專家表示，數字加元應該從可用性和可獲得性方面模仿傳統紙幣。專家組解釋說，CBDC應該模仿普通銀行票據的特點。這意味著它必須在城市、農村和偏遠社區向有或沒有銀行賬戶的人提供，并且每個人都可以使用，包括盲人和部分失明的人。工作人員稱，“CBDC應該像現金一樣容易獲得。”（Cointelegraph）[2020/6/30]

區別于早期阿姆斯特丹銀行承擔票號的功能，而Maker扮演的是當鋪的角色，也是現代回購市場的雛形。超額抵押模式的優勢在于不需要對資產進行定價，快速提供流動性。得益于以太坊網絡的共識機制，Maker甚至不需要標準化資產和鑒別真偽，只需大致的價格傳輸系統和適當的風險管理。

可以說，Maker初期采用的是以太坊本位制度，發行剛性的穩定幣憑證。這種以太坊本位持續了兩年時間，并在2018-19年以太坊資產持續下跌期間，給市場提供了流動性支撐。

一個重要轉折點的是，2020年新冠病帶來的經濟沖擊，以太坊作為風險資產短時間內的急劇下跌不僅讓Maker資產端縮水，觸發不正常清算和壞賬，也讓穩定幣Dai的溢價高舉不下市價一度高于發行價10%。人們恐慌性地購買贖回資產的憑證，取回抵押品。盡管此時的Maker仍然保持足額儲備，但卻陷入了流動性危機。為了應對危機，Maker開始接受更廣泛的抵押品類型，包括法幣資產與比特幣。好處是顯而易見的，Dai的溢價消失，系統也順利完成了對壞帳的重組。而Dai從單一的以太坊本位發展為基于多資產抵押發行。

曲鳴：區塊鏈能夠更好的解決傳統金融解決不了的金融問題:6月29日上午10點，中幣“新基建，新機遇”暨七周年云峰會論壇三順利在中幣ZAPP（群tv）展開。

在分享今年優質的投資標的時，Quest Capital創始人曲鳴表示：“就我個人來說，我更看好Defi去中心化金融的故事。DeFi 已經跟通證激勵結合在一起了，下面要看怎樣把 DeFi、通證激勵與真實商業——當然現階段可能主要還是互聯網和區塊鏈項目——結合起來，是當前 DeFi 面臨的最大、也是最后一道關口。”[2020/6/29]

雖然抵押品多樣化，Maker只是對抵押品進行被動管理。而運行一個完備的貨幣系統，需要Maker承擔央行一樣的角色，而不僅僅是類似貼現窗口的職能，還包括穩定貨幣價格、應對內外部需求沖擊以及最后貸款人的作用。

與阿姆斯特丹銀行向東印度公司貸款一樣，Maker開始以信托SPV的形式向美國地產開發商進行租賃融資貸款。通過資產負債表透支，發行新Dai款給地產開發商，地產開發商將建設場地并出租給商戶，Maker作為優先級債權收取利息。這是一個重大的轉變，也是滿足全球貿易需求自然的選擇。Maker從剛性穩定幣的發行方成為貨幣的創造者，通過積累的信譽給系統注入彈性，這也讓其開始有了央行的雛形。

可以看出，Maker的央行發展模式和第二類為企業融資最為相似，不同在于Maker并沒有政府的合作。我們想問的是，Maker究竟會重蹈阿姆斯特丹銀行的覆轍，還是可以探索出一種不依賴政府的另類央行模式。

國際清算銀行在一文中將阿姆斯特丹銀行的失敗歸咎于沒有主權國家的財政支持，在銀行陷入負資產時進行資本重組。不過，這看起來更像是一種假設，而非通則。"312黑天鵝事件"后Maker在沒有財政支持的情況下，通過增發治理代幣的方式，在區塊鏈上對壞賬成功進行了資本重組，并在半年內扭虧為盈。

為了讓貨幣被人接受，央行需要有背書，這包括資產、信譽和主權等。可以確定的一點是，信任是運行一套健全貨幣系統的基石。這種信任一方面來自于鏈上價值網絡本身，如工作量證明保證了貨幣的成色、智能合約提高了交易的確定性等，另一方面來自于真實世界貨幣發行方對抵押品的風控、商業邏輯的安全性以及對貸款發起方的盡職評估。

而主權是否為必要條件是值得爭議的，正如傳統央行發展的模式可以理解成政府為貨幣發行和管理提供了最終的保障，也可以認為是私人央行創造了貨幣，而政府僅僅是其客戶之一。我們很難預測不依賴財政支持的央行能否經歷多次危機的考驗，又或者在以太坊網絡上是否可以出現非強權的公共部門和財政收入，與Maker這樣的貨幣發行機構合作。

我們可以看到的是Maker開辟出了一種另類央行之路，而接下來會是圍繞DAO治理的約束和創新，以及來自于以太坊自身共識的挑戰。治理的微妙權衡在于，如果治理約束太大，會降低效率，阻礙穩定幣的擴張與滿足市場的需求。反之，如果治理形同虛設，那么肆意放貸最終將不斷侵蝕發行方的信任，并影響貨幣的價值。以太坊共識的挑戰更像是美國南北戰爭的前夕，基礎價值設施的不穩定會直接影響貨幣發行方的資產負債結構和獨立性。

歷史無法重新載入，但新的土壤可以讓設想重新演繹。區塊鏈這種開放的市場和網絡，再次給了私人央行貨幣一次實驗機會。

附錄:算法穩定幣是一種根據程序自動調節貨幣供應的機制，并逐漸成為關注的焦點。雖然算法穩定幣考慮了貨幣彈性，但這種彈性是零和博弈，新的"信用"創造并沒有足額贖回權和利潤的支撐，而完全依賴于后來人的資金投入。算法穩定幣的彈性規則并非新的貨幣或信用創造，而是降低貨幣的成色和收取鑄幣稅。在充分競爭的市場上，只有抵押型和信用支撐的穩定幣才能長久運行，而算法既不具備抵押也沒有信用。

參考文獻:

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