從蔚來到電動汽車新勢力的深度思考（上）_NEF:ECU價格

蔚來無疑是國內造車新勢力中沖的最快，也最具爭議的一個。隨著上半年銷量新高、安徽入股、巨額授信等好消息接連傳來，股價也從年初不到4美元漲至近期最高16.44美元，蔚來是否已經地獄跨入天堂？

本報告就蔚來為切入口，表達我們對未來電動車市場的一些深度思考。

正文

直至今日，電動車的優劣勢和前景的爭辯依舊在進行。反對者的焦點集中在電動車的環保屬性、成本、便利性，以及產品可靠性幾個方面，而電動車的支持者也往往將目光投在對這些議題的爭辯中。事實是，雙方都只看到了電動車或者說新能源汽車的表面，并且糾結于此，而忘了探尋產品或技術的本質。那么什么是電動車本質性的優勢，或者說什么是我們看好電動車市場的本質理由？

我們的答案是簡單性。最直觀的表現是，電動化或由電機驅動的汽車，極大的簡化了汽車這一系統的機械復雜度。內燃機車的核心動力組件——發動機和變速箱——擁有極其復雜的機械結構，并且在追求高效率的過程中，不斷增加自身的復雜度，這顯然與奧卡姆剃刀原則相左。電動汽車則從形態上精簡了汽車動力系統的復雜性，讓能量的轉化更為直接和高效，電動車的零件數量可以低至燃油車的1/10。至少，電動汽車可以將復雜的能量轉化過程外化。

更核心的在于汽車的電子電氣架構的精簡化。為什么電子電氣架構的精簡化如何重要？

為了回答這個問題，我們需要再次求教亞里士多德——第一性原則思考Firstprinciplethinking。

“每個系統中存在一個最基本的命題，它不能被違背或刪除”

我們對未來汽車形態的暢想緊緊圍繞一個核心——自動駕駛。為了達到理想中的L5級別自動駕駛，我們需要至少完成兩件事：1）汽車智能化，2）物聯網。而這兩件事都要求我們對現有的主流汽車EEA進行系統性的改革，而非漸進式的改進。

在1930年代之前，汽車里是沒有任何電子零件的，直到車載收音機的出現。最后，汽車內部的電子元器件略來越多，除了交互端的娛樂系統外，還包括動力系統控制、剎車系統、轉向系統、行駛輔助系統等等。大量的電子原件意味著大量的ECU。現代機動車上搭載的ECU最多可達80個，而其嵌入式系統變得越來越復雜，對ODM廠商的制造和管理都帶來了挑戰。由于汽車電子系統的復雜度是逐步累進的，造成整個電子電器構架松散，各單元、模塊由線束鏈接，即分布式構架。分布式架構的硬件和布線占據了大量有效空間，重量的增加使得油耗增加、整車架構越來越復雜使得研發難度增大。同時，架構的復雜性使得CAN總線不堪重負，降低可靠性。在分布式架構中，若想添加一些復雜功能，牽扯到多個軟硬件系統，就需要在原有的系統中，再嵌入一套系統，使得原本就頗為復雜的電子電氣架構設計更加困難。可以說，目前汽車中常見的分布式構架已經接近其構架極限，面對未來的無人駕駛、車聯網等需求將力不從心。

Figure1分布式、跨域式、集中式電子電氣架構示意圖。*灰色ECU，淺綠DCU，深綠gateway，來源：羅蘭貝格

在較為新穎的跨域電子電器架構中，一定域內的ECU的信息會由DCU預處理后通過網關進行交換，并交送車載電腦處理。跨域架構把屬于一個范疇的信息整合，從而實現需要多個ECU配合的功能，并且由于信息傳輸用以太網作為主干道，所以能夠較多傳感器信息，以實現ADAS輔助駕駛所需的數據采集等智能功能。

而全車輛集中架構相比于集中域架構，進一步集中化整合化，通過一組高性能車載電腦作為核心大腦，統一處理所有信息，可以極大提高信息處理速度，以及降低功耗，節約空間和重量。

我們還需要解答另一個問題——為什么電子電氣架構的改革或進化必須由電動車完成？

誠然，如前文所述，動力形式的改變只是表面現象，燃油車也可以對EEA進行進化式升級。然而，這只是理論可能性，在商業實踐中，現有燃油整車廠在電子電氣架構的轉型中面臨眾多困難。首先，這些領域對于傳統車企而言幾乎都是陌生領域，有巨大的學習成本。集中式架構意味著大量的軟件開發、半導體設計等工作。在今年年初日經社對特斯拉Model3的拆解及報道中指出特斯拉的電氣架構領先豐田和大眾至少6年，其中一名來自日本大型整車廠的工程師直言“Wecannotdoit”。

其次，由于新架構的軟件研發所采取的工作模式與過去OEM廠截然不同，本質上是半導體和軟件互聯網企業的模式從而需要對內部工作流程、組織架構等做一系列改革以適應。大眾汽車前CEO迪斯于今年6月離職，其離職據傳被認為在電動化推進方面過于激進，觸動大量內部利益。而在此之前，迪斯還公開表示過：我很羨慕馬斯克和他的電動車初創公司。

更重要的是，對于傳統廠商來說既有的平臺、產品和技術，特別是電子電器構架高度依賴Tier-1供應商，如果采用集中式構架，則需要自研如行車電腦、傳感器、操作系統、應用程序，這幾乎將重構其供應鏈體系，打破供應鏈利益。對于分布式架構和集中域架構，通過各個層級的供應商運作，最終被車企所利用的電子零配件是由Tier-1供應商直接提供成品。但這些不同的零部件，其軟硬件系統控制在Tier-1供應商手中，也就是車企并沒有掌控權，意味著無論是多個系統融合還是后期升級改動，都需要車企與一家或者多家供應商協同合作才能實現，成本高且效率低。

Osmosis推出一項名為“增壓流動性”的新功能:金色財經報道，Cosmos鏈上最大的去中心化交易所 (DEX) 協議Osmosis推出一項名為“增壓流動性”的新功能。該功能旨在通過允許流動性提供者（LP）將其資本集中在特定的價格范圍內來提高網絡的資本效率。目前，Osmosis在Cosmos生態系統中擁有數量最多的每日活躍用戶。[2023/7/12 10:51:09]

Figure2博世的電子電器架構發展路徑圖。

表面上，電動車作為產品只是改變了能量供給方式，但對于商業實體來說，電動車帶來的是商業范式的轉移。對于沒有歷史包袱的初創車企，沒有經驗反而在一定程度上是一種莫大的優勢，這意味著新范式的建立，和對舊范式的革命。在新范式下，整車廠不再僅僅是OEM，而可以垂直整合產業鏈，相較于舊模式，直接繞過Tier-1供應商，直接向半導體代工廠委托代工。例如在特斯拉的電子電氣化架構中，即便很多基礎電子元器件是第三方生產，整個電路集成也是代工制造，但是由于硬件設計和軟件研發都在特斯拉自己手中掌握，所以你會發現幾乎所有重要的零部件上面的Logo都是Tesla。而這才是我們看好電動車，或者準確說電動車企業的根本原因。

Figure3新電子電器構架下產業價值鏈格局趨勢，來源：羅蘭貝格

至此我們可以說，與其說是看好電動汽車行業，不如說是看好在自動駕駛大背景下的行業范式轉移所帶給新興汽車制造企業的重大機遇。同時，由于汽車這一產品具有的多樣性和個性化特征，使得終端市場集中度并不高，這要求我們積極探索更多具有潛力的新型汽車企業。

摘要

我們認為汽車的未來基本形態必然是自動駕駛，這是由汽車的第一性原則——運送人的交通工具——所推導的必然結果；自動駕駛意味著現有汽車電子電氣架構需要系統性改革，向中央化和云端化進化；這種演進過程將帶來重大的范式轉移機遇，傳統廠商對軟件、半導體的陌生將基于新興企業機遇，同時“軟件定義汽車”將對產業鏈利益進行重構，整車廠將穿過傳統Tier-1供應商深度控制未來汽車的軟硬件，強化垂直整合；電動化只是這種深刻的范式轉移的副產品，是新興車企差異化競爭的手段；蔚來是國內造車新勢力中的典型代表，同時也是最具爭議的一家；蔚來的產品策略與特斯拉高度相似，從高向低，但是具體產品風格定位的差別導致了產品BOM畸高，毛利率至今為負；互聯網化營銷策略導致營運成本極高，我們已經看到蔚來最近在成本削減方面做的努力以及一定的成效，但距離盈虧平衡這一目標還有相當距離；上半年銷售有顯著進步，特別是ES6的銷量，但是ES8生命周期過短的問題是否會在ES6再次發生無法判斷，因為這并不取決ES6本身，而取決于市場上競品產品了；新平臺NP2目前信息極少，基于該平臺的ET7項目已經被冷藏，后續產品迭代問題令人擔憂；資金情況依舊緊張，雖然4月份得到安徽70億元投資，和六家銀行百億授信，但由于嚴苛的對賭條款、共同注資協議、專款專用限制等原因，對現金流改善幫助不大，蔚來依舊需要數筆大規模的股權融資；對用戶“無微不至”的服務并使產品非跨越鴻溝，從早期采納者走向大眾市場的通行證，但成本卻是巨大的。

公司歷程

蔚來由李斌創立于2014年11月，其創始團隊包括李斌、秦力洪、鄭顯聰等人。李斌畢業于北京大學社會學系，輔修法律及計算機。1996年初李斌創辦北京南極科技發展有限公司，經營域名注冊業務；1997年短暫加入老學長李國慶的北京科文書業信息技術有限公司；2000年5月與河北汽車集團共同創立易車服務網并擔任首席執行官，經營汽車保養救援等服務，易車于2010年上市紐交所。創始人兼董事長李斌被譽為國內“出行教父”，擁有豐富的人脈和巨大的號召力。2014年開始，李斌以易車網為依托，出資4億美元密集投向33家互聯網汽車服務公司，囊括了汽車媒體、汽車電商、整車制造、汽車后市場、移動出行服務以及汽車周邊服務等與出行相關的領域和行業。豐富的創業及投資經歷幫助李斌積累了一個強大的朋友圈，使其在汽車及互聯網領域和資本市場中擁有巨大的號召力。

蔚來汽車總裁兼法人秦力洪1999年畢業于北京大學國際關系學院，取得法律碩士學位。2001年畢業于哈佛大學；2001年至2003年擔任廣州寶潔有限公司市場推廣部品牌副經理；2003年加入羅蘭貝格戰略咨詢公司任高級顧問及項目經理。于2005年加入安徽奇瑞汽車銷售有限公司任副總經理。2008年至2014年，擔任中國房地產開發投資領軍企業龍湖地產有限公司首席營銷官和執行董事。

蔚來驅動科技董事長鄭顯聰曾任職：1981年—1985年臺灣福特六和公司1985年—1986年北美福特公司；1988年—1989年澳洲福特公司；1993年—1995年臺灣福特六和公司；1992年—1993年臺灣福特六和公司；1992年—1992年臺灣福特六和公司；1989年—1992年臺灣福特六和公司；1996年—1997年英國福特公司；1997年—2006年福特中國；2010年，被任命為廣汽菲亞特汽車有限公司總經理。

蔚來的產品路徑嚴格參考了特斯拉的策略，產品線從高端起步，逐步向低端推進。2015年3月蔚來車隊首次參加國際汽聯電動方程式錦標賽，2016年發布EP9電動跑車，2017年發布中高端SUV車型ES8，2018年發布中端SUV車型ES6。

電動車市場長期展望

PoS聯盟發布關于流動性質押法律方面的白皮書:2月22日消息，非營利行業聯盟PoS聯盟(POSA)發布了兩份白皮書，研究存款代幣在美國證券和稅法中的地位。這些文件是由10多個行業組織的代表撰寫的。根據附帶的聲明，這些文件旨在為“有意義的立法編纂或闡明提供一個框架”。它們還旨在為自我監管標準提供基礎。

POSA在“流動性抵押的美國聯邦所得稅分析”中指出，根據一般原則，流動性抵押應該遵守資本利得稅規則。白皮書寫道：“票據代幣在數字世界中證明無形商品的所有權，與倉庫收據、提單、碼頭擔保和其他所有權證明文件在物理世界中證明有形商品的所有權基本上相同。根據資本利得稅，只有在出售或其他處置加密資產以換取在種類或程度上存在重大差異的財產時，流動性質押活動才會成為應稅事件，這通常被稱為資產的變現。”這一推理得到了一個論點的支持，即流動質押協議(智能合約)不應被視為一個獨立的實體，因為它缺乏分享利潤的第二方。它總結道:“如果流動質押沒有如上所述的應稅事件，那么流動質押必須努力應對其繼續擁有所涉加密資產的稅收問題。”（Cointelegraph）[2023/2/22 12:21:15]

如我們在之前的報告中展現的，全球電動車的發展在過去近兩年時間里遭遇了重大挫折，特別是在中國市場。我們將中國市場的挫折歸因于三個方面：1）補貼退坡導致的電動車性價比問題；2）宏觀因素包括中國經濟增速下滑導致的總需求萎縮和貨幣政策偏緊帶對金融屬性消費品的沖擊；3）新冠疫情對一季度銷售的沖擊。

Figure4全球各地區EV銷售量，來源：BloombergNEF，Marklines，vehicleregistrationagencies，EVSalesBlog。

Figure5全球主要國家EV銷售量，來源：BloombergNEF，Marklines，vehicleregistrationagencies，EVSalesBlog。

雖然遭遇挫折，但我們依舊看好新能源汽車的長期發展。這種樂觀的本質并非是有很多人認為的、由政策或環保主義推動的——雖然在目前這些因素占很重要的地位——而是由產品或技術的內在本質所決定的。遵循奧卡姆剃刀原則，在新能源汽車上，這體現為電氣化帶來的更為精簡的機械結構，以及更強的可拓展性。一如亞里士多德所說的：

“自然界選擇最短的道路。”

市場預測

我們認為，至2040年電動乘用車年銷售量占整體整體乘用車銷售的58%左右，電動乘用車占整體汽車保有量的31%以上。需要注意的是，由于全球人口老齡化危機，其所帶來的總需求下降會導致乘用車銷量在2035年左右見頂，使全球汽車消費進入萎縮周期。但是，這并不會阻擋汽車市場內部的主要結構調整，即電動化。

Figure6全球乘用車銷量預測，來源：BNEF

其中，歐洲市場的乘用車銷售峰值預計將出現在2031年左右，美國市場在2030年左右，而中國市場的峰值則出現在2035年左右。

Figure7全球乘用車銷量預測，來源：BNEF

在短期內，電動車的普及的核心因素是實際擁有成本，而由于電動車和內燃機車最大的區別在于動力總成，因而電動車的動力總成的價格就決定了電動車的普及進展。從2010年到2019年，鋰離子電池組平均價格下降87％至156美元/千瓦時。到2024年，電池組的體積加權平均價格應降至100美元/千瓦時以下，到2030年將降至61美元/千瓦時。這些不斷下降的電池價格使電動汽車可以在沒有補貼的情況下，與同類內燃汽車達到前期價格平價。到2020年代中期，電動汽車和內燃汽車之間的價格均等在大多數細分市場中均會實現，但地理位置之間差異很大。第一個細分市場到2022年跨越，而印度的小型汽車要到2030年之后才能達到同等價格。

Figure8BEV與內燃機汽車平價年份，來源：BNEF、EPA、ICCT、FEV、ONRL、IDL

在中國市場，新能源汽車已經連續兩年銷量超過100萬臺/年，市場穿透率達到5%。2019年，中央政府將電動汽車補貼減少了50％以上，這是自2016年開始逐步削減補貼以來的最大降幅。因此，隨著需求的拉動，電動汽車銷量在2019年第二季度增長了44％。然而，城市放寬對ICE購買的限制，以及較早實施更嚴格的中國6排放標準，已經提振了對ICE汽車的需求，從而損害了電動汽車的銷售。結合補貼削減的負面影響，自2019年7月以來每月銷售額一直在下降，為2020年的前景增加了不確定性。

Figure9中國乘用車銷量預測，來源：BNEF

灰度CEO：若GBTC無法轉換ETF，或將嘗試要約收購等方式返還部分投資者資金:12月19日消息，灰度（Grayscale）首席執行官Michael Sonnenshein在一封致投資者的信中表示，若最終無法將GBTC轉變為比特幣交易所交易基金（ETF），或將提出對已發行的107億美元信托基金的20%進行要約收購。Grayscale表示，將GBTC轉換為ETF將有助于使其股價與其潛在價值保持一致。市場參與者將能夠創建和贖回GBTC的股份。Michael Sonnenshein稱，對于何時探索轉換為ETF以外的選項，灰度沒有具體的時間表，但已為所有情況做好準備。[2022/12/19 21:54:23]

盡管Covid-19導致短期增長放緩，但中國仍將繼續引領全球電動汽車市場。短期內，大部分增長是由中央和市政政府的扶持政策推動的，例如擴大的購買激勵措施，燃油效率法規，新能源汽車的強制性規定以及對ICE車輛的城市限制。我們觀察到不少汽車制造商承諾的增加和對充電基礎設施的大量投資將在未來10年加速對大眾市場的穿透，鞏固中國的領導地位。預計中國乘用電動車的普及率將在2025年達到20％的銷量，在2030年達到47％的銷量和在2040年的71％。另外，中國人口的老齡化趨勢使得中國市場也無法避免乘用車銷售峰值的到來。

近期市場觀察

由于中國的疫情早于全球，且由于整體上的防控得當，二季度后經濟復蘇明顯好于全球其他國家。而乘用車的銷售，也恢復到了去年年初的水平。與整體乘用車銷量對比，蔚來在3—5月的銷售反彈速度驚人，另外根據蓋世汽車的數據，6月更是達到了3740臺交付。

Figure10全國乘用車銷售及蔚來銷售，來源：Wind。截至2020年5月底。

在現售車型中，ES6的銷量持續提升，但總體沒有顯現暴漲趨勢。ES8的銷售在上市后由于各種車輛問題，特別是自燃事件影響，劇烈滑坡，甚至今年2月銷售量為零。然后，在蔚來推出中期改款ES8后，其銷量反彈迅速，至5月回升至914輛。

Figure11蔚來車型銷量，來源：車主之家

今年上半年蔚來的銷量數據對比其2019年，成績斐然。然而，在對比各品牌間SUV車型的銷售反彈水平后，我們對蔚來的成績的看法變得更為理性。下圖對比了大眾、豐田、寶馬、奔馳的SUV車型銷量數據，可以看到除大眾外其他各家廠商都收復了去年月銷售高點。這與我們對市場近期的特征的觀察相符——豪華品牌、豪華車型銷售反彈較快，反應受疫情影響下，該類車型購買者群體現金流較經濟型車型購買者群體更為健康。

Figure12主流廠商SUV車型銷量對比蔚來，來源：Wind。截至2020年5月底。

即便是對比國產造車新勢力，這一現象也同樣存在，下圖對比哪吒汽車SUV、比亞迪SUV與蔚來的SUV車型銷量。其中，雖然哪吒汽車的整體銷量較少，但只做自我縱向對比，兩者二季度銷售反彈速度近似。而比亞迪則與哪吒相反，其絕對銷量多于蔚來，且季度變化更小，但疫情后反彈遜于蔚來。

Figure13哪吒汽車SUVvs蔚來SUV銷量，來源：Wind

Figure14比亞迪SUVvs蔚來SUBV銷量，來源：Wind

綜上，我們的結論為：1）蔚來的銷售縱向對比趨勢良好，特別在疫情后的銷售反彈迅速，二季度創出季度銷量新高；2）蔚來的成績，無論與傳統車廠的燃油車做對比，或者與國內新能源競爭對手同類型車型銷售，都沒有明顯優勢，處于中上水平。

市場競爭

2019年全球插電電動車品牌市場占有率，特斯拉排名第一，比亞迪排名第二，北汽第三。2019年，特斯拉完成36.7至36.8萬輛電動車銷量，特斯拉的銷量轉化為16％至17％的市場份額。中國制造商比亞迪，北汽和上汽緊隨其后。插電式電動汽車有兩種類型：電池電動汽車和插電式混合動力汽車。兩者均包含可自行為車輛供電的充電插座和可充電電池。但是，PHEV還包括傳統的內燃發動機，如果電池電量不足，該內燃發動機將啟動。因此，BEV是唯一的零排放車輛。上汽集團和寶馬等制造商同時生產電池電動汽車和插電式混合動力汽車，但特斯拉專門制造全電動汽車。這家美國公司于2008年推出了首款電池驅動的汽車Roadster。在2019年，特斯拉的車型陣容包括ModelS，ModelX和Model3車輛。

Figure15全球2019年插電電動車市場份額。來源：CleanTechnica，EV-Volumes。

整車廠新能源汽車敞口指數

美股三大指數集體收漲，標普500指數漲1.16%:金色財經報道，美股三大指數集體收漲，標普500指數漲1.16%，道指漲1.13%，納指漲0.9%。[2022/10/19 17:31:33]

在傳統整車廠中，EV敞口指數前6名，全部來自中國，分別是比亞迪、奇瑞、北汽、江鈴、長安、吉利。通過下面圖表可以看出，傳統大廠如大眾、豐田、福特、通用等，排名都比較靠后。當然，需要提醒的是，雖然這一評分系統包括了未來EV車型占比的權重，但如豐田和大眾，已經在新能源領域有了相當的技術沉淀。

Table1整車廠年銷量vsBNEFEVexposureScore，來源：BloombergNEF。計算規則：EVsalestototalsales；EVrevenuetototalrevenue；numberofcurrentEVmodelstototalmodels;numberofplannedEVmodelstototalmodels.

Figure16BloombergNEFElectricVehicleExposureScorevs年銷量。來源：BloombergNEF。計算規則：EVsalestototalsales；EVrevenuetototalrevenue；numberofcurrentEVmodelstototalmodels;numberofplannedEVmodelstototalmodels.

傳統車廠規劃

過去幾年中，傳統國際大廠的電動化進程顯得較為緩慢，在路徑選擇上也傾向于循序漸進——混動、插電混動、純電動，且依賴現有內燃機平臺改裝電動化。然而這一情況可能在未來數年內發生重大改變，根據各家車廠披露的時間表，在今后兩年內幾乎主要的汽車廠/集團將發布各自的電動車平臺，對新興的純電動企業提出挑戰。

Table2傳統車廠電動平臺時間表

電動車企業產品線規劃

Figure17比亞迪車型，來源：BloombergENF。BENF2019EVexposurerank–1st

Figure18奇瑞車型，來源：BloombergENF。BENF2019EVexposurerank–2nd

Figure19北汽車型，來源：BloombergENF。BENF2019EVexposurerank–6th

Figure20吉利車型，來源：BloombergENF。BENF2019EVexposurerank–8th

國內造車新勢力格局

國內現在尚存的造車新勢力廠家包括蔚來、威馬、理想、小鵬、哪吒、零跑等。其中，蔚來、理想、小鵬三家創始人或創始團隊皆為互聯網背景，從而在產品調性上也偏向互聯網思維。蔚來的創始人李斌系易車網，理想創始人李想系汽車之家創始人，小鵬汽車創始人系UC優視聯合創始人。而其他幾家中，威馬汽車創始人沈暉是原吉利汽車副總裁，哪吒汽車創始人張勇是原北汽新能源副總經理，零跑則由大華股份創立。

小鵬汽車也成立于2014年，主打為生而互聯的年輕人造互聯網電動車的口號。2016年，小鵬推出了首款Beta版車型，它以無人駕駛模式開上舞臺的形式轟動了汽車圈。隨后，2017年9月29日，海馬汽車在公告中稱全資子公司鄭州海馬汽車有限公司與小鵬汽車正式簽署了合作框架協議，雙方將合作開展產品研發、生產、銷售小鵬汽車。2018年4月，北京車展前，由海馬代工生產的小鵬首款車型——G3進行了國內首發。

零跑汽車創立于2015年，由大華股份及其創始人投資創立。2019年1月零跑旗下首款量產車型S01上市，與威馬、蔚來等新造車企業的首款量產車定位SUV不同，零跑汽車的首款量產車型選擇小眾的雙門coupe車型。在S01上市之時，零跑汽車公布了其代工合作方為長江汽車。

理想是自始至終計劃自主制造的汽車公司。2018年12月17日，力帆股份公告稱，力帆集團擬作價6.5億元將持有的重慶力帆汽車有限公司100%股權轉讓給重慶新帆機械設備有限公司，而重慶新帆機械設備有限公司確為北京車和家信息技術有限公司。2018年12月29日完成股東工商變更，并于2019年1月17日進行名稱變更，重慶力帆汽車有限公司更名為重慶理想智造汽車有限公司。至此力帆實業所有擁有的資質已成功轉移至車和家手中。

Watcher.Guru：Robinhood將ADA列入上幣名單:金色財經消息，據Watcher.Guru發推稱，Robinhood將ADA列入上幣名單。[2022/9/2 13:03:21]

根據天眼查的工商變更信息，資質的變更并未結束。2019年12月26日重慶理想智造汽車有限公司的股東從重慶新帆機械設備有限公司變更為重慶力帆控股有限公司，法定代表人由沈亞楠變更為溫志泓。2020年3月18日公司股東從重慶力帆控股變更為重慶滿旺機械配件銷售有限公司。

在力帆汽車有限公司反復的實控人變更以前，早在2018年8月，江蘇省生態環境廳曾發布公告稱，受政策因素影響，車和家2016年規劃的年產15萬輛電動車項目終止。由重慶力帆汽車投資18.18億元，在常州建設年產10萬輛增程式純電動SUV，該項目租用車和家位于常州的廠房、綜合研發樓、辦公樓等建筑和公用輔助配套設備。

同時我們查詢了工信部2019年第五批新能源車推薦目錄，以重慶理想智造汽車有限公司生產的申報的品牌中，除理想智動牌以外還有力帆牌的產品。由于重慶力帆汽車實控人的反復變動，以及力帆租用車和家常州廠房的事實。我們從現有的資料中很難判斷車和家是否真實獲得新能源汽車生產資質。在生產模式歸類上我們還是將車和家歸類為力帆代工生產的模式。

Figure21工信部19年第5批新能源車推薦目錄，來源：工信部

由于威馬汽車在進入新能源汽車行業之初，生產資質審批遲遲未能獲得通過。威馬汽車通過全資收購大連黃海汽車有限公司的方式，獲得SUV和MPV產品的生產資質。威馬收購大連黃海花費11.8億元，并在浙江溫州投資67億元建造C2M工業4.0數字工廠。威馬汽車的EX5于2018年9月成功上市交付。

哪吒是在新能源雙資質發布早期，就獲得制造資質的造車新勢力之一。獲得資質后，合眾汽車在浙江桐鄉投資11.56億元新建了年產5萬輛的生產基地，其首款新能源汽車哪吒N01于2018年11月正式上市。

回看四年前，千億資金涌入新能源汽車行業。據不完全統計，彼時約有400余家新能源汽車公司。行業中關于造車新勢力“九死一生”的悲壯論調，已經成為事實。一場轟轟烈烈的造車運動，猶如煙花表演一般，起初炫彩奪目，最后卻湮滅無聲。如今造車新勢力從品牌銷量來看梯隊層次已經較為明顯。根據GGII的數據統計，2020年1—5月全球新能源乘用車銷量前20的表單，進入名單的造車新勢力僅有兩家，分別是蔚來、車和家。

目前的銷售情況，作為第一梯隊的蔚來與車和家尚有與傳統主機廠一戰之能力。小鵬、威馬、合眾、零跑、電咖等第二梯隊車企在市場上尚有一定份額，而其他品牌的市場存在感勢微，更有車企還處于PPT造車階段，距離交付遙遙無期。

造車新勢力融資時間表

幾家車企的創立時間雖然有前后，但融資時間表卻出奇地一致，大規模對外融資都開始于2015年左右，這與國家新能源汽車補貼政策的推進高度一致。

Table3蔚來汽車融資時間表

Table4小鵬汽車融資時間表

Table5理想汽車融資時間表

Table6威馬汽車融資時間表

Table7哪吒汽車融資情況

Table8零跑汽車融資時間表

生產模式

在造車模式上，除廠家自身理念和戰略外，政策因素影響同樣巨大。2018年12月10日國家發改委發布《汽車產業投資管理規定》，規定于2019年1月10日施行。《規定》將純電動汽車投資項目和生產資質的批復權限下放到地方，同時在第四章第十七條提出了一條非常苛刻的規定：新建獨立純電動汽車企業投資項目所在省份，應符合以下條件：上兩個年度汽車產能利用率均高于同產品類別行業平均水平；現有新建獨立同產品類別純電動汽車企業投資項目均已建成，且年產量達到建設規模。

2018年12月10日，工信部發布《道路機動車輛生產企業及產品準入管理辦法》，規定于2019年6月1日實施，其中第二十八條，鼓勵道路機動車輛生產企業之間開展研發和產能合作，允許符合規定條件的道路機動車輛生產企業委托加工生產。鼓勵道路機動車輛研發設計企業與生產企業合作，允許符合規定條件的研發設計企業借用生產企業的生產能力申請道路機動車輛生產企業及產品準入。針對造車新勢力的生產模式現狀，我們通過三個較為有代表的新能源汽車公司進行介紹。

小鵬汽車

2020年5月19日，小鵬汽車官方宣布，其位于廣東的自建工廠已獲得生產資質，工廠將生產小鵬P7車型。事實上，小鵬汽車的生產資質源于傳統車企。2020年2月，小鵬汽車成立肇慶小鵬新能源投資有限公司，并于3月收購廣東福迪汽車有限公司。小鵬汽車的自建工廠位于廣東肇慶，擁有4種不同車型總裝柔性生產線及1條柔性電池合裝線。2017年12月，小鵬汽車肇慶工廠完成奠基儀式。2019年9月，肇慶工廠各生產車間完成全面封頂，此后進行預生產進行設備調試。

零跑汽車

零跑汽車作為一家具有制造企業基因的公司，在新能源汽車制造方面至始至終都未放棄自主生產的路徑。零跑汽車其汽車生產基地位于浙江金華，占地面積551畝，總產能規劃25萬輛/年，一期工程5萬輛/年。沖壓、焊裝、涂裝、三電生產車間已經完工，并在廠區內預留總裝車間用地。新能源汽車中核心三電部件、白車身、電子電器零部件由零跑汽車金華基地自主生產，其他配件的供應量體系由零跑自行搭建。總裝環節交由長江汽車在杭州的總裝車間進行生產。雖然目前零跑汽車還未獲得新能源汽車生產資質，但零跑汽車的制造模式為未來獲得生產資質后的生產能力打下了堅實的基礎。未來零跑汽車一旦獲得新能源汽車的生產資質，零跑汽車可快速切換產能轉為自主生產。

蔚來汽車

蔚來汽車作為新能源汽車代工生產模式的典型代表，在自建產能方向也曾進行過努力。早在2018年2月7日，嘉定本地媒體首次報告蔚來整車基地將落戶嘉定，規劃面積800畝。蔚來新聞發言人也證實了這一消息。2018年9月12日，蔚來在紐交所正式上市，其披露的IPO文件中詳細介紹了對于上海工廠的訴求。上海工廠將會投產首款轎車ET7及后續車型，蔚來希望通過上海工廠保證優秀的質量控制標準、實現制造成本的降低。2018年10月27日，上海舉辦了外資大項目簽約儀式，官方表述是“蔚來汽車將在嘉定區增資166.6億元人民幣，加大電動化、智能化、網聯化、輕量化領域的研發投入”。2019年一季報中，蔚來透露將停止建設蔚來新能源電動車先進生產基地，即蔚來自建工廠計劃，決定將其第三款車型放在江淮汽車生產基地生產。

關于蔚來停止建設工廠的問題，市面上存在兩種觀點：1）由于發改委公布的《汽車產業投資管理規定》，在同一省份中只能同時新建一個新能源汽車項目。特斯拉在上海建設工廠導致蔚來停工。2）由于蔚來的財務問題，蔚來2016年虧損約25億人民幣，17年虧損約50億人民幣，2018年虧損約96億人民幣，連續虧損超170億。

我們在關于蔚來停止建設工廠的問題上更傾向于第二種觀點。我們對時間線進行簡單的梳理，來解釋第一觀點。2018年6月6日，特斯拉中國超級工廠政府談判負責人、全球銷售與服務副總裁任宇翔出席了特斯拉2018年度股東大會，并透露消息特斯拉在華建廠計劃正在取得進展。2018年8月14日，蔚來提交IPO招股書。文件中披露蔚來上海工廠已經處于施工狀態。2018年10月17日，特斯拉與上海市規劃與國土資源管理局簽訂《土地出讓合同》，特斯拉獲批超1200畝、逾86萬平米的土地規模。2018年10月27日，蔚來增資166.6億上海工廠項目。2018年12月10日，發改委公布之《規定》正式出臺，并于19年1月10日起正式實施。2019年1月7日，特斯拉上海超級工廠舉行了開工儀式，特斯拉CEOElonMusk，上海市委副書記、市長應勇，市政府、工信部、國家發改委的領導一同出席了開工儀式。截至2018年11月，蔚來與特斯拉都完成了與上海市政府的簽約儀式，法理上蔚來與特斯拉都已獲得在上海建廠的資質。而國家發改委的規定無論公布時間還是具體的實施時間，都在兩家新能源汽車簽約儀式之后。故我們認為觀點一并不成立。

反觀觀點二，2018年12月NIODAY，蔚來推出ES6。ES6的發布對原先的ES預定用戶產生了分流，實際上ES6的分流效果遠大于蔚來的預估。外加春節和元旦假期以及補貼政策等因素，蔚來在2019年1月和2月的銷量也確實出現了高于預期的環比下降。蔚來的現金流已經出現了承壓的狀況。另一方面蔚來江淮工廠的產能為10萬輛/年，且具有可拓展性。我們根據2020年1—5月份蔚來的銷量來看，即使在一年后江淮工廠的產能遠未達到飽和的狀態。在2019年現金流承壓的情況下，新建工廠并不符合邏輯。政策方面與發改委同一時間公布，工信部的《道路機動車輛生產企業及產品準入管理辦法》第二十八條提到，鼓勵車輛研發設計公司借用生產企業生產能力進行生產。意味著蔚來和江淮的合作模式，成為了中國鼓勵合作創新的一種模式。基于蔚來本身的現金流壓力與政策對代工模式的鼓勵，我們認為短期內蔚來不會在新建自有工廠。

目前蔚來江淮工廠生產情況：設計產能為10萬輛/年，具備可擴展性，可以提升至15萬輛/年。短期內產能足夠。招股披露要自建上海工廠，個人判斷短期不會重啟，原因如下：

1.2018年12月10日，發改委公布了《汽車產業投資管理規定》，規定將于2019年1月10日施行。《規定》將純電動汽車投資項目和生產資質的批復權限下放到地方，同時在第四章第十七條提出了一條非常苛刻的規定：新建獨立純電動汽車企業投資項目所在省份，應符合以下條件：上兩個年度汽車產能利用率均高于同產品類別行業平均水平；現有新建獨立同產品類別純電動汽車企業投資項目均已建成且年產量達到建設規模。

2.蔚來現金流緊張。在2018年1月份交付了1805輛后，蔚來于2月4日發行了總額6.5億美元、年利率4.50%、2024年到期的可轉換優先債券。

3.和江淮工廠簽訂的運營虧損補償協議，故，在需求并未快速增長期上海工廠重啟可能性不大。到2021年4月前都要賠付。

代工模式的優點

1）由于新能源汽車行業屬于國家強監管行業，新能源汽車公司必須擁有發改委和工信部印發的雙資質。意味著車企任何環節的不合法，都將面臨嚴酷的法律制裁。采用代工模式，使得新能源車企可以利用代工廠的生產資質進行生產。新能源車企只需要通過工信部的產品準入即可，相當于節省了至少一般的審批時間。同時節省了在市面上收購傳統車企生產資質的財務費用。

2）代工模式可以降低新能源車企一次性投入成本，加快發展速度和資源利用率。繞過自建工廠無疑可為新能源車企節省大量的時間和金錢，有利于量產車盡快上市，從而幫助企業快速搶占市場和資本先機，同時將更多的流動資金揉入研發。造車新勢力在生產經驗不足時，也可在代工過程中積累車企造車經驗。

代工模式的缺點

1）生產成本的不可控，導致整車成本不可控，抗風險能力較差。造車新勢力在選擇代工模式時，除生產相關的費用投入外，還可能需要支付大量的額外費用。我們以蔚來汽車距離，蔚來汽車與江淮汽車合作時，蔚來要負擔相關員工開支，攤平江淮汽車運營成本，支付相應代工費。當工廠出現運營損失時，蔚來也需要承擔一定責任。根據江淮汽車19年年報中的內容，江淮與蔚來此前簽訂的協議，蔚來對江淮前三年的虧損進行全額補償，2019年營業收入中確認的虧損補償金額超過2億元。

2）生產質量不可控，如果存在質量缺陷，一旦爆出負面，口碑變差之后，則會極大影響地整一個品牌的聲譽。2017年，國內乘用車產能利用率為66.55%；2019年，乘用車產能降低到53.74%。兩年時間，產能的過剩越發明顯，意味著當前的產能結構急需調整。從工信部的近兩年公布相關政策中，不難看出從國家層面上對汽車產能結構調整的急切愿望。政策中不斷鼓勵造車新勢力與傳統汽車合作，希望通過車企間的合作幫助傳統汽車企業技術升級，并且提高傳統汽車的產能利用率，減少車企的資源浪費。

目前市面上主流的一線車企產能都處于高度飽和的情況，在現有的產能規劃下，一線主流車企勢必需要先滿足旗下車型的生產銷售。這就使得造車新勢力在尋找代工廠時，很難與一流車企間形成合作。根據第三方咨詢機構伯恩斯坦的數據，19年戴姆勒、寶馬在華合資企業產能利用率超過90%，通用為88%，大眾超過80%，本田、豐田超過100%。出現產能過剩情況的車企主要集中在市場尾部企業，其中以自主品牌居多。

反觀市面上在產業結構逐漸邊緣化的中低端產能，這一位置大量的產能積壓，并且隨著馬太效應的不斷加劇，這部分的產能很可能進一步積壓，成為造車新勢力的代工廠似乎是解決困境的唯一出路。鄭州海馬代工小鵬，東南汽車代工電咖，江淮代工蔚來、長江代工零跑。事實也確實如此，真正與造車新勢力達成合作的車企都為非一線主流廠商。對于造車新勢力來說，二三線的車企代工模式解決了其初期的產能與資質困局，但是二三線代工車企的品牌形象，又將造車新勢力們帶入質量不佳的困局。早在2019年9月成都車展上，就有小鵬女車主在小鵬汽車展臺前進行維權的事件。消費者普遍認為小鵬汽車其代工廠海馬汽車生產工藝欠佳是導致小鵬質量不佳的最大原因，理由是海馬汽車在其自家車型上的質量都無法保障，質量問題頻發。在大多數消費者眼中，代工意味著在品控方面沒有話語權，造車新勢力的質量體系無法貫穿整個生產制造環節。

新能源汽車作為復雜的智能硬件，高度機電一體化的產品，產品設計和制造工藝緊密相關。無論是對于新能源汽車產品質量的保證，還是對品牌口碑的保證，越來越多的造成新勢力開始通過收購的模式自建產能。

3）生產流程和節拍不可控，從而導致無法及時交付，用戶等待時間不可控，購買體驗受影響。造車新勢力在創立初期，產品銷量不高，使得新勢力對代工廠的話語權不強。在合用生產線時，代工廠大概率會優先自家車型生產，而拖慢新勢力的車輛交付。較為典型的案例就是小米初期由于供應鏈話語權不強，導致交付排隊情況嚴重，用戶取消訂單的情況。

4）知識產權。參考《合同法》相關規定，“代工生產模式”下如果新能源汽車品牌與傳統車企對知識產權的歸屬有約定的，根據雙方約定安排。如果未能進行約定或者約定不明的，專利技術若為新能源汽車品牌委托傳統車企開發完成，則申請專利的權利歸屬于研究開發專利技術的傳統車企，在傳統車企取得專利權后，新能源汽車品牌主體可以免費實施該專利，并擁有同等條件下的優先受讓權；專利技術若為雙方合作開發完成，則申請專利的權利屬于合作開發的雙方共有，一方轉讓其共有的專利申請權的，另一方享有以同等條件優先受讓的權利。

知識產權是汽車行業的核心資產之一，因此對知識產權的歸屬就顯得尤為重要，如果代工方擁有了大部分核心知識產權，則委托方在“代工生產模式”下就喪失了話語權；如果委托方擁有了大部分核心知識產權，則委托方對于“代工生產模式”下的控制力就比較強，在與代工方合作難以維系的情況下，還可以終止委托和知識產權許可，尋找其他代工方繼續合作。從蔚來和其他生產方的合作情況來看蔚來的話語權比較強，是標準的制定方，但這也引出了下面這個問題。

5）產品責任與產品質量責任問題。大部分情況下是消費者向銷售者追責，銷售者向生產者追責。產品責任，指產品生產者、銷售者因其產品存在缺陷，致使他人人身或其他財產受到損害，而應承擔的賠償責任，是一種單純的民事賠償責任。就責任承擔上來看，根據《侵權責任法》的規定，產品責任最終應由造成產品缺陷的過錯方來承擔，過錯方既有可能是生產者，也有可能是銷售者、運輸者或倉儲者等。但對于被侵權人來說，其可以向生產者請求賠償，也可以向銷售者請求賠償，在生產者或銷售者對被侵權人進行賠償后，可以向造成產品缺陷的過錯方進行追償。

就前者產品質量責任中的民事責任，具體可以區分為產品質量違約責任和產品質量侵權責任。前者根據《產品質量法》第四十條，若售出商品存在“1）不具備產品應當具備的使用性能而事先未作說明的；或2）不符合在產品或者其包裝上注明采用的產品標準的；或3）不符合以產品說明、實物樣品等方式表明的質量狀況的”，“銷售者應當負責修理、更換、退貨；給購買產品的消費者造成損失的，銷售者應當賠償損失”。但在銷售者依照法律規定承擔責任、履行義務后，對于“屬于生產者的責任或者屬于向銷售者提供產品的其他銷售者的責任的，銷售者有權向生產者、供貨者追償”。

而后者則根據《產品質量法》的規定，“因產品存在缺陷造成人身、缺陷產品以外的其他財產損害的，生產者應當承擔賠償責任”，但“由于銷售者的過錯使產品存在缺陷，造成人身、他人財產損害的，銷售者應當承擔賠償責任”。也就是說，在生產過程中如果是因為設計或蔚來提出的生產標準造成的產品質量問題，蔚來需要全權負責。例如之前ES8召回：

在蔚來汽車發布了召回信息之后，寧德時代也迅速發布聲明。主要內容只有一句話，那就是模組采用了定制化設計，設計只用于ES8。言下之意即蔚來汽車設計了模組，寧德時代只是加工，此次事件與寧德時代無關。

本報告的信息來源于已公開的資料，本公司對該等信息的準確性、完整性或可靠性不作任何保證。本報告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發布本報告當日的判斷。在不同時期，本公司可發出與本報告所載資料、意見及推測不一致的報告。本公司不保證本報告所含信息保持在最新狀態。同時，本公司對本報告所含信息可在不發出通知的情形下做出修改，投資者應當自行關注相應的更新或修改。

在任何情況下，本報告中的信息或所表述的意見均不構成對任何人的投資建議。在任何情況下，本公司、本公司員工或者關聯機構不承諾投資者一定獲利，不與投資者分享投資收益，也不對任何人因使用本報告中的任何內容所引致的任何損失負任何責任。投資者務必注意，其據此做出的任何投資決策與本公司、本公司員工或者關聯機構無關。

Tags：NEFECUBENNEF幣NEF價格ECU幣ECU價格BEN幣是什么幣

ADA