高瓴CXO賽道資本局(下):看中分拆上市套利模式？聯合關鍵人“突擊”上市公司潛力資產

來源：新浪證券

　　出品：新浪財經上市公司研究院

　　文/夏蟲工作室

　　高瓴CXO賽道資本局：快進快出長期主義風格漂移？定增鎖價曾被質疑利益傾斜　

　　核心觀點：對于CXO賽道，高瓴系資本，一邊減持套利離場，一邊又繼續在一級市場突擊上市公司未來可能分拆上市的標的。這背后究竟是折射出CXO賽道的行業投資機會，還是隱藏著高瓴系新的資本套利局？高瓴今年3月入局的康龍化成與凱萊英旗下的潛力資產時，其投資策略從定增等方式演變成聯合上市公司關鍵人，突擊參股上市公司核心資產。這是否是高瓴在瞄準上市公司核心資產未來分拆上市套利機會？

　　近日，高瓴疑似因減持問題被粉筆CEO張小龍“朋友圈”隔空喊話。

　　據公開資料，張小龍提到，一定遠離那些口頭上說要做價值投資的人，尤其姓張的人。與此同時，張小龍還配圖高瓴張磊所著的《價值》一書。因此，該條朋友圈被指向粉筆股東高瓴。

　　事實上，在CXO賽道，高瓴系資本既有下注，也有減持離場的操作，曾一度是該行業旗手。在行業景氣度向上時，高瓴資本曾在二級市場及一級半定增市場掃貨CXO行業相關標的，讓人感覺高瓴在CXO賽道下重注，一度也引爆相關標的二級市場的行情，股價出現漲停。

　　有投資者曾表示，高瓴習慣重倉押注的“大力出奇跡”的模式，先是以高價搶項目，然后迅速把產業鏈拉起來，以行業帶動企業。據傳，如果高瓴格外看好或前期錯過的相關項目，其將會透過二級市場進行掃貨“補倉”。

　　然而，隨著CXO行業估值被推高后，高瓴又迅速通過減持離場，尤其在凱萊英的二級市場打法上，更是出現“快進快出”的風格。這種風格，似乎又與高瓴一直所堅守的長期價值主義風格發生漂移。

Kannagi Rug Pull地址收到匿名溝通信息，限盜取者48小時退還資金:7月31日消息，鏈上數據顯示，zkSync Era 上 DeFi 項目 Kannagi Finance Rug Pull 地址于約 3 小時前收到匿名溝通信息，具體內容如下：

你好，Kannagi 項目負責人。關于你 rug 事件，我們代表 60 萬美元的國內受害團體與你溝通。

1.你所 rug 的資金是很多人一生的積蓄，毀掉許多家庭，相關的國內受害者已經組織了一個強大和齊心協力的社群。

2.我們已經采集取證了許多 KOL 及知名平臺推廣這個項目的信息及相關人士助查，并且梳理了你過往多個項目操作以及所有關聯錢包的操作痕跡及路徑。

3.我們同時聯系了國內外的安全公司介入追蹤；與相關中心化交易所取得聯系，還有你項目所做的審計公司及相關合作的鏈上平臺都在全力配合調查。

4.目前，我們已經梳理出案件的全部資料，并掌握了你明顯的操作痕跡漏洞。我們社群成員將在全國各地報警立案，屆時這將是一個在全國多地多部門聯合并案處理的集體案件。

5.我們給予你 48 小時的時間聯系，商討退還你不法盜取的資金，否則一旦執法機構接手，將后無退路。如果期限過后無任何回復，我們還將設立 20% 涉案資金的賞金池，獎賞提供線索讓你落網或追回所有資金的舉報者。

6.你真的確信你多年來做的所有操作行為沒有任何的漏洞么？

此前報道，7 月 29 日，zkSync Era 上 DeFi 項目 Kannagi Finance 發生 Rug Pull，截止發稿時 TVL 僅剩 24 美元（昨日為 213 萬美元），其官方推特賬戶已注銷。[2023/7/31 16:08:36]

　　今年CXO行業一季度也遭遇了業績與股價“雙殺”的局面。Wind數據顯示，Q1整體營收增速由上一年的63.87%下降至10.58%；CXO板塊股價也在持續調整，板塊估值目前已經處于歷史低分位，CXO板塊市盈率TTM為21倍左右。

約100家政府機構在Celsius破產案中被列為債權人:8月4日消息，據8月2日美國紐約南區破產法庭披露的文件顯示，約100家政府機構在Celsius破產案中被列為債權人。[2022/8/4 3:37:14]

　　在行業承壓之際，高瓴系資本卻又在不斷加持CXO上市公司旗下相關資產。頗為巧合的是，高瓴系資本總能聯合上市公司關鍵人，對上市公司旗下潛力資產進行加持。

　　對于CXO賽道，高瓴系資本，一邊減持套利離場，一邊又繼續在一級市場突擊上市公司未來可能分拆上市的標的。這背后究竟是折射出CXO賽道的行業投資機會，還是隱藏著資本套利局？高瓴系資本在CXO賽道的投資，究竟是長期價值投資堅守者？還是回歸其資本逐利基本屬性？

　　分拆上市局？聯合關鍵人“突擊”上市公司潛力資產

　　我們在復盤高瓴今年3月入局的康龍化成旗下康龍生物與凱萊英旗下的凱萊英生物時，發現高瓴投資策略似乎又換了打法。即其核心策略從定增在演變成聯合上市公司關鍵人，突擊上市公司核心資產，瞄準核心資產未來分拆上市退出套利機會。

　　凱萊英董事長等人聯手高瓴等資本突擊公司核心資產

　　3月26日凱萊英發布公告稱，子公司上海凱萊英生物科技發展有限公司擬引入高瓴等外部投資者，合計增資不超過約25.34億元。

　　按照《投資協議》約定的條款與條件，公司擬與海河凱萊英基金、高瓴祈睿、珠海岱恒等簽署投資協議，各投資方在凱萊英生物技術發展完成對凱萊英生物的全資收購后，對凱萊英生物技術發展進行投資并認購其新增注冊資本。

星巴克將于下個月推出基于web3的忠誠度計劃:金色財經消息，星巴克創始人Howard Schultz在本周與投資者的財報電話會議上預告了星巴克即將推出的web3計劃，星巴克將在下個月的投資者日活動中公布其基于web3的忠誠度計劃，其中包括以咖啡為主題的 NFT。

Howard Schultz表示，該計劃將建立在當前的獎勵模式之上，并將結合數字星巴克獎勵生態系統與星巴克品牌的數字收藏品。該公司今年早些時候宣布了進軍 web3領域的計劃，并指出其NFT不僅可以用作數字收藏品，還可以為其所有者提供獨家內容和其他特權。（techcrunch）[2022/8/4 2:58:06]

　　此次交易方案中，核心兩大關鍵點，其一，高瓴等明星資本與上市公司關鍵人聯手增資；其二，突擊上市公司未來潛力資產，或為未來分拆上市套利鋪路。

　　首先，高瓴與公司董事長等關鍵人均入局。

　　從交易投資人名單看，珠海岱恒與高瓴祈睿等高瓴系與海河凱萊英基金、凱萊同心、HAOHONG公司關聯方均在此次投資人名單中。

　　公告顯示，HAOHONG先生為公司現任董事長及實際控制人；公司現任董事楊蕊女士和張達先生同時擔任海河凱萊英基金、海英創投資管理有限公司的董事，公司現任高級管理人員徐向科先生為海英創投資管理有限公司監事；凱萊同心為持股平臺，其普通合伙人、有限合伙人均系公司董事；根據《深圳證券交易所股票上市規則》相關條款，HAOHONG先生、海河凱萊英基金、凱萊同心系公司關聯方，此次交易構成關聯交易。

　　其次，公司核心資產并入新設平臺。

歐洲央行：數字歐元是比加密貨幣更有效的支付手段:金色財經消息，歐洲中央銀行的高級官員在一篇新文章中指出，無擔保的加密貨幣不是一種有效的支付方式，穩定幣很容易受到擠兌。高管們已經明確了該項目的主要目標，該項目應該為歐洲人在數字時代提供“輕松獲得中央銀行資金”的機會。

歐洲央行高級官員警告說，數字貨幣的趨勢會帶來風險，當支付變得越來越數字化時，保持獲得中央銀行資金對于金融穩定至關重要。根據歐洲中央銀行 ( ECB ) 行長克里斯蒂娜·拉加德和執行委員會成員法比奧·帕內塔的說法，數字歐元可以實現這一目標。（news.bitcoin）[2022/7/17 2:18:11]

　　凱萊英生物技術發展成立于不久前的3月23日，為此次目標公司。而凱萊英的大分子CDMO等業務歸屬于凱萊英生物，屬于公司新興核心資產。此次將其裝入新設立主體后，目標公司將定位成為凱萊英醫藥集團中包括大分子藥物、抗體偶聯藥物、細胞基因治療藥物以及mRNA藥物等新興業務。

　　凱萊英主要卡位在CDMO環節。根據藥品類型，CDMO可以進一步劃為小分子CDMO、大分子CDMO及細胞基因療法CDMO，而凱萊英是國內小分子CDMO的龍頭企業，即小分子業務屬于其基本盤。2022年報告期內，公司實現營業總收入102.55億元，其中小分子業務、新興服務收入分別實現收入92.53億元和9.96億元，收入占比分別為90.22%、9.71%。

　　需要指出的是，公司的新興業務成長性極好，未來將可能成為公司第二增長曲線。2022年年報顯示，公司新興業務增速超過150%，極具成長性。

意大利奢侈品牌Salvatore Ferragamo已在紐約市SoHo區安裝NFT展位:6月25日消息，意大利奢侈品牌Salvatore Ferragamo在紐約市SoHo區安裝了一個NFT展位，客戶可以在OpenSea上設計和鑄造自己基于以太坊的NFT，總共可鑄造256個NFT，并且對所有訪客免費，鑄造NFT的費用將由Salvatore Ferragamo提前承擔。[2022/6/25 1:30:55]

來源：公告

　　業內人士表示，從資本價值上看，小分子遠不如大分子“性感”。以生物藥物為主的大分子涵蓋了當下最熱門的ADC、PD-1、CAR-T等賽道，每個賽道都有若干家千億市值的公司。據Frost&Sullivan預測，2022年全球大分子藥物市場將達3260億美元，全球10大暢銷藥中，生物藥將占據8個席位。

　　無論是資本價值看，還是新興業務成長性看，其未來分拆上市潛力均較大。事實上，公司已經將分拆時間表提上日程。公告顯示，目標公司未來將成為凱萊英大分子CDMO唯一金融控股平臺進行資本運作，公告內表示將有望于2026年上市。

　　公告顯示，確定輪首筆增資金額約為4.098億元，除去凱萊英醫藥增資額，大致估算出凱萊英生物本輪估值在24.1億元左右。同時，在各方均完成首筆增資交易后，凱萊英對目標公司的持股比例從100%變更為83%。

　　值得一提的是，高瓴入局凱萊英潛力資產也具有較大話語權。公告顯示，此次增資完成后，目標公司董事會由3位董事組成，其中凱萊英醫藥提名兩名董事，高瓴提名一名董事，董事長1人由凱萊英醫藥提名董事擔任，副董事長1人由高瓴提名董事擔任。

　　康龍化成實控人等人聯手高瓴等資本突擊公司核心資產

　　無獨有偶，高瓴也在今年3月突擊康龍化成的潛力資產手法似乎“如出一轍”。

　　2023年3月31日，康龍生物完成了最新一輪9.5億人民幣的融資，由實控人聯合高瓴資本等入局。康龍生物此次融資總金額約為9.5億元人民幣，新增投資者約占康龍生物股權比例為11.1087%，整體估值超80億元。

　　公司關聯方寧波康君仲元股權投資合伙企業以1.88億元人民幣投資認購康龍生物2.1989%的股權；公司關聯方康君投資管理有限公司以1200萬元人民幣投資認購康龍生物0.1404%的股權；公司關聯方寧波煜灃創業投資合伙企業以2000萬元人民幣投資認購康龍生物0.2339%的股權。

　　康君投資為公司實際控制人之一、董事、首席運營官樓小強先生控制的公司，且公司董事樓小強先生、李家慶先生及高級管理人員李承宗先生擔任康君投資的董事；康君仲元的執行事務合伙人為康君投資，亦為樓小強先生控制的公司；煜灃投資股權穿透后為公司實際控制人之一、董事長、首席執行官BoliangLou先生和樓小強先生的兄弟樓國強先生及其配偶陳靜女士控制的企業。

　　而其他非關聯方投資人高瓴祈睿、珠海星博與高瓴祈睿等投資機構合計以7.3億元投資認購康龍生物8.5355%的股權。此次交易完成后，康龍化成持有康龍生物的股權比例由100%變更為88.8913%，康龍化成仍為康龍生物的控股股東。

來源：公告

　　此次交割完成后，康龍生物不設董事會及監事會，僅設一名執行董事和一名監事，均由康龍化成委派并由股東會選舉產生；康龍生物設經理1名，由執行董事決定聘任或解聘。自本次增資完成交割之日起，如康龍生物擬設立董事會的，康君資本和高瓴各有權提名一名董事會觀察員。

　　需要指出的是，2020年10月，康龍化成為了加強大分子藥物、細胞與基因治療等研發服務能力的建設，成立了康龍生物，其設立目的主要為了整合康龍化成內部的CGT相關資產，為公司潛力資產。

　　CGT領域作為未來醫藥領域的熱門賽道，受到了資本市場的廣泛關注。弗若斯特沙利文報告顯示，從2016年至2020年，全球CGT市場從0.5億美元增長到20.8億美元，復合年增長率為153%，預計到2025年將達到305.4億美元，復合年增長率為71%，而中國CGT市場規模將在2025年達到25.9億美元，復合年增長率高達276%。業內人士表示，該賽道未來回報率極高。

　　事實上，康龍化成旗下核心資產聯合高瓴入局，也讓市場投資者對其未來是否分拆產生疑問。對此，康龍化成在投資者答疑中表示，一切以公司公告信息為準。

　　對突擊入股上市公司分拆的核心資產，除了凱萊英與康龍化成，高瓴也參與了博騰股份、金斯瑞等旗下子公司增資。

　　公開資料顯示，金斯瑞拆分旗下的大分子蓬勃生物上市，2021年5月，高瓴認購蓬勃7000萬美元可換股債券及1.5億美元，持有蓬勃生物17.05%股份；博騰股份分拆CGT的CDMO業務予子公司博騰生物，2021年4月，高瓴辰鈞1.1億投資博騰股份旗下博騰生物并獲得高瓴、國投招商投資。

　　不禁讓人疑問，高瓴為何對CXO賽道的核心資產“情有獨鐘”，這背后的動機是什么？究竟是看著CXO這一賽道前景，還是看中未來這種核心資產分拆上市套利模式？或兼而有之？

　　看中分拆上市套利機會？華蘭疫苗解禁后便減持套利

　　2019年8月23日，證監會發布《上市公司分拆所屬子公司境內上市試點若干規定》，并自當日起向社會公開征求意見。這是在2004年“境外分拆上市”開放15年之后，“境內分拆上市”終于迎來的綱領性文件。這份綱領性文件重燃了資本市場相關參與主體的熱情。

　　一方面，分拆上市有利于上市公司提升母子公司市值；另一方面，業內人士表示，分拆上市投資項目是Pre-IPO項目一種，投資人投資時點往往為上市母公司發布分拆上市預案前后。投資人既可獲得一二級市場的較大差價套利，又可享受分拆標的的高成長性。

　　數據顯示，分拆上市投資項目100%確定盈利，其退出周期約為2至5年，內部收益率IRR平均為50%左右，具有高收益、短周期、強確定性的優勢。

　　事實上，高瓴也抓住了這一波A股分拆上市套利機會。我們以華蘭生物旗下的華蘭疫苗分拆上市為例。

　　華蘭疫苗成立于2005年，由華蘭生物、香港科康共同出資成立。2020年4月，也就是上市前夕，高瓴通過股權受讓方式突擊入股了華蘭疫苗。招股書顯示，高瓴資本旗下的高瓴驊盈以12.42億元的價格受讓了香港科康9%的股份。

　　2022年2月，華蘭疫苗通過分拆上市成功登陸資本市場。上市首日，華蘭疫苗上漲23.68%，高瓴驊盈賬面浮盈超10億元。在華蘭生物上市后，高瓴驊盈的限售期為一年，到期解禁的時間為2023年2月18日。值得一提的是，高瓴在解禁到期后便開啟減持模式。

　　據悉，2023年3月9日至2023年4月7日期間，高瓴驊盈通過大宗交易方式累計減持公司股份5，219，000股，占公司總股本的1.30%，公司套利超1.5億元。截止4月7日，高瓴系剩余股票市值超14億元，高瓴此時賬面仍有浮盈。

來源：wind

　　最后，需要提醒投資者的是，對于上市公司分拆上市前夕，引入外部投資者，一是需要注意相關業務分拆是否合規合法，相關對價是否公允，謹防上市公司資源單方面向分拆資產傾斜，使得相關業務產生不正當利益輸送，這將不利于保護中小股東利益。此外，分拆上市過程中，需要解決好分拆子公司相關業務、財務及人力等獨立性等問題。

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