想第一個吃螃蟹的天圖投資，上市或許跨越重重障礙_ANT:OGY

編輯|虞爾湖

出品|潮起網「于見專欄」

借資本之力沖刺資本市場的案例，并不多見。據媒體報道，深圳市天圖投資管理股份有限公司在新三板掛牌7年后，曾于2022年6月再闖港交所，繼續沖刺港股“美妝VC創投第一股”。不過，在同年11月29日通過聆訊后，直到今年2月招股書失效，天圖投資也未完成上市。

作為VC/PE機構，天圖投資不只是在美妝垂直賽道有所作為，在新消費領域也斬獲頗豐。從奈雪的茶、小紅書到笑果文化，天圖投資的布局，雖然緊跟Z世代等年輕消費者的潮流，獲得了豐厚的回報。卻也因為一些投資標的在市場的風云變幻中經歷大風大浪，而受到波及。

作為私募股權投資者及基金管理人，投資產生的收益是天圖投資收入及收益的重要來源，其中包括基金管理費用、投資收益或虧損凈額以及應占聯營公司及合資企業業績。而據天圖投資的招股書顯示，2022年至2022年，天圖投資的總收入及投資收益以及純利潤均在逐年下滑。

這也意味著，作為以中國消費行業的投資項目數量計，在所有私募股權投資者中排名第三的頭部投資機構，天圖投資近年的投資決策所獲收益或不及預期，而其再度沖擊IPO能否成功尚且存疑。

能看準投資“標的”的前景，卻難看清自己的命運

HashKey Group：與\"HKDC-香港數字資產發展中心\"沒有任何形式的合作或伙伴關系:金色財經報道，HashKey Group在社交媒體X上稱，HashKey Group及肖風董事長與\"HKDC-香港數字資產發展中心\"沒有任何形式的合作或伙伴關系。我們一致嚴厲譴責此類造謠行為，并保留所有權利。[2023/8/14 21:22:44]

資本對于企業發展的推動作用，不可否認。但是很多時候，資本的力量始終被認為是外圍資源，難以對企業發展帶來根本性的改變。所以，多數資本入局一個行業、企業，都是借勢而行。

而一旦企業所在的賽道或者企業本身的發展失勢，恐怕資本也“無力回天”。

據了解，自2016年以來，天圖投資的企業包括周黑鴨、中國飛鶴、奈雪的茶、小紅書、茶顏悅色、萬物新生及百果園等。目前天圖投資已成功通過10家投資組合公司的公開上市，來實現投資價值，包括周黑鴨、中國飛鶴、奈雪的茶及萬物新生等。另外，還有4家公司已公開宣布其首次公開發售計劃或已提交上市申請。

另外，據其招股書顯示，截至2022年12月31日，天圖投資已累計投資180家橫跨不同行業垂直領域的消費領域公司，其中121家公司于A輪系列或更早輪次開始投資，于83家公司中合并持股10%或以上。除了消費領域以外，生物技術等行業也是天圖投資重點關注的對象。

Coinbase系統當前出現故障，正在努力修復:金色財經報道，加密貨幣交易所Coinbase稱，系統當前出現故障，正在努力修復。[2023/7/12 10:49:06]

值得注意的是，天圖投資押注的企業，大多數還處于在投狀態，僅有30家完全“抽身”。這也導致其項目不能順利變現、投資回報率低，回報周期也隨之拉長。因此，在消費賽道熱度大不如前之時，其業績表現也一波三折。天圖投資的業績“不受控制”，主要體現在其核心收入來源貢獻的收入，在招股書的報告期內，表現并不穩定，而是呈現巨大波動。

招股書顯示，2019年、2020年及2021年，天圖投資分別確認相關業務收入及收益5.8億元、12.73億元、9.07億元，持續經營業務的稅前利潤為2.34億元、9.67億元、6.63億元，相對應的平均內部收益率分別為23.3%、16.2%、17.8%。

值得一提的還有天圖投資聚焦的美妝與生物科技板塊，隨著這些賽道的熱度逐漸冷卻，其投資收益并不理想，而且，天圖投資“出手”的頻次也在逐漸降低。

據了解，天圖投資先后投資了美妝品牌、工廠、平臺機構、醫美企業上下游企業。知名品牌包括花知曉、氣味圖書館、花印、LAN蘭、拾顏Puskinology等7個品牌，涉及彩妝、香氛、護膚等品類。回顧天圖投資押注的品牌，早年確實都是風口項目，炙手可熱。

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該公司發言人表示，區塊鏈是票務的未來，可將已使用的條形碼轉化為引人入勝且可收藏的內容。（coindesk）[2023/5/3 14:39:16]

例如，最早投資的品牌，花印自2014年10月，完成天圖投資1億元A輪融資后，業績大增，2016年，品牌全渠道銷售額突破10億元。在2016年6月，天圖投資對其再進行B輪融資，投資金額超億元人民幣。而作為業界公認的優質“資產”，小紅書也是天圖投資的“標的”，作為專業的女性社區電商平臺，天圖投資對其進行了3輪融資，投資金額共計9億美元。

只是，前者在資本的推波助瀾下，業績大增，2016年，品牌全渠道銷售額突破10億元。后者卻一直在社區電商的賽道反復嘗試，至今仍未擺脫商業化困境。天圖投資自然難以獲得多少回報。在其投資的企業中，幾家歡喜幾家愁的局面，也讓天圖投資似乎難以左右自己的命運。

基金收益不盡如人意，多只基金到期暗藏風險

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此前，Argo Blockchain 同意以 6500 萬美元的價格將其位于得克薩斯州狄更斯縣的 Helios 采礦設施出售給 Galaxy Digital 后，該公司避免申請破產保護。它還與投資者 Michael Novogratz 的以加密貨幣為重點的金融服務公司談判了一筆新的 3500 萬美元貸款，并以其采礦設備為擔保。[2023/4/28 14:33:20]

眾所周知，投資最忌諱的是把雞蛋放在一個籃子里，天圖投資自然也非常相信這個投資真理。據了解，天圖投資除了投資一些實體企業外，也以基金管理人的身份，通過基金管理資本，以及管理自有資金直接投資以獲得回報。

公開數據顯示，截至2022年12月31日，其基金管理規模達到人民幣197億元。其中外部資金占比82%，由98名基金投資者籌集所得。與此同時，天圖投資以GP或LP的身份以自有資金貢獻基金規模的18%。而截至2022年12月31日，天圖投資直接投資下的總資產管理規模約為人民幣54億元。

美銀首席經濟學家：仍預期美聯儲2月份將加息50個基點:金色財經報道，美銀首席經濟學家Michael Gapen表示，美國勞動力市場的不平衡形勢尚未扭轉，仍預期美聯儲2月份將加息50個基點，非農報告中肯定有好消息，但不足以讓政策制定者下調加息步伐至25個基點。[2023/1/7 10:59:36]

不過，盡管天圖投資的基金管理規模、總資產管理規模并不算低，但是其投資總收入及投資收益或虧損凈額的表現卻有些差強人意。

數據顯示，2020年至2022年，公司該指標分別為11.95億元、4.95億元和4.23億元；與此同時，公司來自持續經營業務的年內利潤連年減少，同期公司持續經營業務的年內利潤分別為10.58億元、6.49億元和0.52億元。這也意味著，天圖投資同時押注的基金業務，也并不“賺錢”。

當投資項目的實際表現不佳時，及時退出也是一種形式的止損。而天圖投資的基因中，就有兩只已經退出，而退出之時，卻是虧損變現的狀態。

例如，其中TiantuChinaConsumerFundI,L.P.已變現成本為2700萬美元，而已變現公允價值為800萬美元；與上述基金一樣虧損變現的還有天圖東峰，天圖東峰已變現成本為人民幣600萬元，已變現公允價值僅人民幣60萬元。

盡管天圖公司表示，已完全退出及變現部分的負內部收益率主要是由于清算或處置了少數在業務運營中，遭遇特別困難或業績未達預期的被投公司，但是止損并不代表沒有損失。

值得一提的是，天圖投資旗下的天圖天投基金成立于2016年，存續期為七年，而2020年至2023年是投后期，基金面臨到期。

據了解，天圖投資的七只基金可以通過天圖天投的合伙協議，延長基金期限。但是也將分別于2024年、2025年到期，而與外部投資者協商延長基金期限還是要求按目前可能的收益水平進行清算，尚未可知，也可能存在不確定性。

IPO一波三折，或已錯過最佳時機

企業沖擊IPO上市，一般會挑中最佳時機，以便登陸二級資本市場后，能獲得一個稱心如意的估值。而天圖投資作為助力一些企業沖刺二級資本市場的幕后推手，自然也不會不明白時機的重要性。

不過，沖擊IPO一波三折之后，天圖投資或許已經錯過了最佳的上市時機。據了解，天圖投資自身獲得投資，可以追溯至2015年10月。彼時，天圖就完成了A輪融資，投資方包括元禾控股、元禾辰坤、鼎晟天平、盛世投資、杭州產業投資，僅僅A輪融資，讓天圖融得3.3億元人民幣。

同年11月，天圖就正式登陸新三板掛牌交易，時隔6年多后，天圖也正式在新三板停牌，并計劃登陸港交所。新三板掛牌股票于5月20日停牌。不過，天圖沖擊港股IPO的過程，并不順利。

招股書失效已近5個月，天圖投資上市并無新消息，這也意味著，其融資上市的計劃，或已暫時擱淺。不過，天圖是否會再度“遞表”，依然需要打一個問號。

不過，據業內人士表示，招股書失效十分常見，而且失效不等于失敗，二者之間并無直接關聯。因此也不排除天圖投資正在等待新的遞表時機，擇機再次沖擊IPO。

實際上，天圖投資在招股書失效后，再次謀求上市還將遭遇政策風險。作為資本市場較為罕見的私募創投公司，監管部門對于私募機構上市后的資金流向的關注，也將為天圖投資帶來不確定性。

據了解，此前新三板釋放政策紅利后，PE上市公司一度成為市場寵兒，高估值更是吸引百余家VC/PE機構計劃涌入，但亂象也隨之而來。例如，新三板就曾出現一些投資公司上市不久，就連續定增，募集資金逾百億的案例，甚至這類企業采用定增金舉牌A股上市公司，因此被指是“舉牌王”“殼王”等。

也正是因為這些亂象，監管部門出臺了相關文件，通過約束私募機構將資金投向實體經濟中，防止私募基金公募化、防止股權私募證券化等。

而這些問題，中國證監會對天圖投資港股上市都做出了意見反饋，包括針對資金用途，證監會要求說明是否可能導致私募基金公募化；募集資金是否用于證券投資、衍生品投資，是否直接或間接投資于以買賣有價證券為主要業務的公司等。雖然在此前的上市聆訊中，天圖投資僥幸過關，但是天圖投資再次遞表，但是此一時、彼一時，也難保交易所不會舊事重提。

結語

近年來，創投機構主動發起IPO申請的案例并不多見，跨新三板、港股市場更是罕見。據分析，根本原因是監管部門對此類機構募資使用的合規性把關較為嚴格。

盡管各地也在積極出臺相關政策，鼓勵優秀風投創投企業參與直接融資。但是，監管政策卻是一把雙刃劍，雖然在政策相對寬松的新三板，此前也迎來了諸如九鼎投資、中科招商、同創偉業、硅谷天堂等一批PE機構的掛牌，但是目前尚無一家投資機構通過IPO上市。

在這樣的行業發展現狀下，天圖投資能否打破常規，成為A股或者港股第一個私募股權投資機構，尚未可知。無論如何，人們還是對天圖投資登陸主流的二級資本市場，充滿期待。

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