HashKey 郝凱：解析 Aave Pro 潛在影響及 DeFi 趨勢_DEF:AAVE

AavePro為機構用戶參與DeFi提供了新的通道，但也可能隨之帶來公平性和中心化等問題。

AavePro簡介

Aave是一個去中心化、開源、非托管的借貸平臺。在無需第三方的情況下，出借人通過將加密貨幣存入共享資金池來提供流動性，并從中賺取利息；借款人則通過超額抵押或無抵押等多種方式，從資金池中獲得資金，并最終歸還本金和利息。

Aave主要運行在以太坊以及基于以太坊的Polygon上。目前，Aave的總鎖倉金額約為130億美元，在所有借貸類DeFi項目中排名第一，如下圖所示。

圖1：借貸類DeFi項目的總鎖倉金額

Aave支持27種加密貨幣供用戶選擇，包括DAI、USDC、USDT等穩定幣，也包括WBTC、ETH、UNI等非穩定幣。Aave提供多種類型的借貸服務，主要包括固定利率借貸、浮動利率借貸、信用額度委托和閃電貸等。固定利率借貸的利率在短期內不會發生變化，但長期內也可能會根據市場進行調整；浮動利率借貸的利率會根據平臺的供需情況而發生變動。Aave不設置固定的還款期限，借款人任何時候都可以進行部分或全部還款。但隨著借貸時間的增加，借款人需要付出的利息也在不斷增多，如果達到清算門檻，借款人的抵押品會被清算。

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近期，為滿足機構用戶參與DeFi的需求，Aave專門面向機構客戶推出AavePro。在現有AaveV2智能合約的基礎上，AavePro增加了一個白名單層，只有通過了KYC驗證流程的機構、企業和金融科技公司等才能參與。根據目前官方公布的信息，AavePro主要包括以下特點。

AavePro使用AaveV2的智能合約，其設計機制和運行邏輯與AaveV2是一致的。AaveV2已經在實際運行中得到測試和檢驗，這意味著AavePro的可用性和可信度能得到保障。

在初始階段，AavePro的流動性池包含BTC、ETH、USDC、AAVE四種加密貨幣資產。

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AavePro的流動性池與AaveV2、AavePolygon等其他流動性池分開。

機構用戶的KYC將由Fireblocks支持，同時，Fireblocks還將在AavePro中增加反洗錢和反欺詐控制。

AavePro是去中心化的，通過Aave社區治理機制進行管理。

AavePro帶來的影響

在過去一年多時間里，整個DeFi市場的發展速度很快。據DeFipulse數據顯示，所有DeFi項目的總鎖倉量大約是720億美元，峰值大約是900億美元，這充分說明DeFi市場有實際價值和應用前景。盡管DeFi項目的收益率明顯高于主流金融產品，但當前DeFi用戶主要還是加密貨幣持有者，主流金融機構并沒有太多參與。

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相比于普通的加密貨幣投資者，機構用戶有不同的特點。機構用戶以合規為準則，會積極響應監管部門的政策要求；機構用戶的資金量大，對資金安全非常重視；機構用戶的風險偏好并不完全相同，但總體來講，他們在投資過程中會保證風險可控。對照上述特點，可以梳理出機構用戶沒有大規模參與DeFi的原因。

首先，DeFi項目是基于區塊鏈開發，本身具有很多區塊鏈的特性，無需審查就是其中之一。絕大多數DeFi項目是完全開放式的，不會要求參與者進行KYC或其他驗證。無需審查雖然給參與者帶來便利，卻也與監管部門的要求背道而馳。合規是阻礙機構用戶參與DeFi項目的重要原因。

其次，DeFi項目的高收益更多是一種風險溢價，意味著參與者需要承擔很高的風險。風險可能來自于DeFi項目自身的底層代碼和機制設計，也可能來自于不同DeFi項目之間可組合性所帶來的新問題。機構用戶重視資金安全，但很多DeFi項目無法提供機構級的安全性。

同時，DeFi項目會受到底層鏈性能的影響，也還沒有發展出完善的保險和對沖產品。當發生極端行情時，可能會由于無法及時操作而造成額外損失，這類風險超出了機構用戶的控制范圍。

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AavePro帶來的好處是顯而易見的。DeFi項目已經吸引了大部分加密貨幣生態中的參與者，如果要更進一步發展，就需要與主流金融進行結合。AavePro最直接的作用是為機構用戶參與DeFi提供了新的通道。機構用戶會帶來更大的資金體量，增加各類DeFi項目資金池的流動性。同時，機構用戶擴展DeFi項目的覆蓋范圍，吸引更多用戶參與進來，促進整個生態良性發展。

當然，AavePro也會帶來一系列新的問題。

第一，公平性問題。AavePro只允許通過了KYC驗證的機構用戶參與，并且AavePro的流動性池與其他流動性池分開。這意味著機構用戶既可以使用AavePro的流動性池，也可以使用其他借貸類DeFi項目的流動性池，而普通用戶則不能使用AavePro的流動性池。當AavePro與其他流動性池之間由于借貸利率不同而出現套利機會時，只有機構用戶能獲得這部分套利收益。

第二，中心化問題。盡管官方聲稱AavePro是去中心化的，通過Aave社區治理機制進行管理，但專為機構用戶開發的產品肯定會帶來中心化的問題。機構用戶手中持有更多代幣和其他資源，他們會在社區治理中有更大的話語權。同時，為機構用戶進行KYC驗證的Fireblocks本身也是一家中心化公司。

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第三，參與動機問題。機構用戶參與到AavePro可以簡單分為出借人和借款人兩種角色。出借人的參與動機比較明確。目前，持有比特幣等加密貨幣的公司有很多，其中上市公司就有幾十家，例如MicroStrategy、特斯拉和美圖等。這些公司持有的加密貨幣價值很高，而且有意愿長期持有。AavePro為他們提供了一個合規且安全的途徑，這些公司很可能愿意借出持有的加密貨幣以賺取更多收益。借款人的參與動機則會比較復雜。一方面，當他們認為市場處于上漲行情時，會通過借貸的方式變相加杠桿。另一方面，借款人也可能會借出資金參與套利或其他DeFi項目。如果借款人參與的DeFi項目出現問題，這會將風險傳遞到AavePro。

從AavePro看DeFi的發展方向

AavePro等面向主流金融和機構用戶產品的推出意味著DeFi項目一直在不斷發展。DeFi項目的兩個重要發展方向是引入現實中的信用和與現實資產相結合。

引入現實中的信用

很多DeFi項目在提高資金利用率方面做出不同的嘗試，例如UniswapV3提出的流動性粒度控制功能。相比于在代碼層或設計層的改進，引入現實中的信用會是更直接和有效的方法，因為信用借貸比抵押借貸更有效。目前，DeFi項目在設計上更傾向于采用超額抵押的方式，這是因為DeFi領域中并沒有現實身份，無法引入借款人在現實中的信用。

雖然AavePro沒有直接完全采用信用借貸，但提供了一種新的可行模式。AavePro的所有參與者都經過KYC驗證，可以根據信用體系判斷借款人的清償能力，進而將借款人分為不同級別。對不同級別的借款人可以采用不同的抵押率，這樣就可以大大提供資金利用率。

在這個模式中，負責進行KYC驗證的機構是一個重要角色，需要有大量的信用數據儲備和極好的公信力。這個機構要準確判斷借款人的信用等級從而控制整個系統的風險。

對于AavePro，機構用戶的KYC將由Fireblocks支持。Fireblocks是一個企業級平臺，提供用于轉移、存儲和發行數字資產的安全基礎架構，專注于保護數字資產在交易所、經紀商、熱錢包和冷錢包之間的傳輸。目前，Fireblocks支持400多種代幣，連接30多個交易所，為50多家金融機構提供服務。Fireblocks在AavePro中添加反洗錢和反欺詐控制，以使機構用戶在合規的情況下參與DeFi。需要指出的是，Fireblocks曾因刪除了一個錢包的私鑰而被起訴。

與現實資產相結合

DeFi的另一個發展方向是與現實資產相結合，特別是近期NFT市場的迅速發展，讓這個方向受到的關注越來越多。目前，已經有多家企業在這個領域進行嘗試。

Centrifuge是一家位于柏林的金融科技企業，Centrifuge可以將房地產等現實資產以NFT的方式抵押在智能合約中，進而參與DeFi項目。Centrifuge和MakerDAO發行了首批基于現實資產的DeFi資產。Securitize是一個數字證券平臺，致力于連接數字證券與DeFi。用戶可以通過數字證券代幣換取穩定幣。Aave社區也發起了基于現實資產的抵押借貸提案，與房地產代幣化平臺RealT進行合作，為用戶提供房屋抵押貸款。

DeFi與現實資產相結合也面臨了很多問題。首先是資產代幣化。資產代幣化賦予現實資產更好的流動性和可編程性，但資產代幣化需要解決鏈上鏈下的對應和協同。其次是監管和政策風險。將房地產等現實資產進行代幣化會違反很多國家的監管要求。最后是清算問題。如果以加密貨幣等原生于區塊鏈上的資產作為抵押，當達到清算門檻時，清算人可以接管抵押品并出售。如果以現實資產作為抵押，清算工作會變得非常復雜和難以操作，甚至可能出現抵押品賣不出去的情況。

思考和總結

隨著DeFi的發展，頭部DeFi項目開始與主流金融進行結合，推出針對機構用戶的產品。除AavePro之外，CompoundLabs與Fireblocks、Circle合作推出的CompoundTreasury，允許機構用戶將美元兌換成USDC并獲取4%的固定利率。

AavePro最直接的作用是為機構用戶參與DeFi提供了新的通道。機構用戶可以帶來更多資金，吸引更多用戶，擴展DeFi項目的覆蓋范圍，促進整個生態良性發展。從另一方面來看，機構用戶也會帶來公平性和中心化等問題。

目前，DeFi項目在合規性、安全性和交易效率等方面還不能完全滿足機構用戶的要求，短時間內很難出現機構用戶大規模參與DeFi項目。AavePro等產品會推動機構用戶參與DeFi項目，主流金融和DeFi之間的界限會變模糊，兩者之間會有更多結合。

針對機構用戶的DeFi產品需要進行KYC等驗證，這會影響DeFi的匿名性，卻更符合監管要求。DeFi現在處于監管盲區，但已經有越來越多的聲音要求對DeFi進行監管。近日，Uniswap發布公告稱將對于部分代幣作出限制，被解讀為來自監管壓力。這代表了一種趨勢，未來頭部的DeFi項目需要在合規和抗審查之間做出取舍。

撰文：郝凱，就職于HashKeyCapitalResearch審核：鄒傳偉，萬向區塊鏈首席經濟學家

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